PAN: Tăng sở hữu BBC lên 50,07%, giá trị hợp lý của PAN là 37.099đ/cp

PAN Food – công ty con của Công ty Cổ phần Tập đoàn PAN vừa tăng tỷ lệ sở hữu tại BBC từ 43,7% lên 50,07%. KQKD của BBC sẽ được hợp nhất với PAN từ tháng 9 năm nay. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu PAN là 37.099đ/cp, tương đương P/E dự phóng 2017 là 19 lần. Dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2017 sẽ giảm 17,4% còn 212,3 tỷ đồng và sau đó tăng trưởng 19,7% trong năm 2018 đạt 254,2 tỷ đồng. Việc hợp nhất KQKD với BBC từ tháng 9 sẽ giúp đẩy mạnh KQKD năm 2018. Tuy nhiên, mảng kinh doanh chính lại tăng trưởng khá chậm và thiếu động lực từ các công ty nông nghiệp khác do cơ cấu tổ chức khá lỏng lẻo. Trong khi đó thanh khoản cổ phiếu kém. Tuy nhiên, với NĐT dài hạn và kiên nhẫn, cổ phiếu là đầu tư hấp thú vị với tiềm năng tăng trưởng tốt.

Trước đó PAN Food đã thông báo chào mua công khai 7,27% cổ phần của BBC vào đầu tháng 7, chi tiết như sau: Tổng khối lượng cổ phiếu ước tính PAN sẽ mua vào là 1.121.670 cổ phiếu trên thị trường thứ cấp, tương đương 7,27% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của BBC. Giá mua là 112.800đ/cp. Thời gian mua vào là từ 6/7 đến 21/8/2017.

PAN Food đã mua thành công 977.647 cổ phiếu BBC tương đương 87% tổng sổ phiếu đăng ký mua.

– Theo đó tăng tỷ lệ sở hữu tại BBC từ 6.742.390 cổ phiếu lên 7.720.577 cổ phiếu, tương đương 50,07% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của BBC.

– PAN Food trở thành cổ đông lớn nhất của BBC, sau Lotte Confectionary với 44,3% cổ phần.

– Và BBC hiện chính thức trở thành công ty con của PAN Food.

BBC là công ty bánh kẹo có quy mô trung bình, chuyên sản xuất bánh, kẹo và bánh quy, với thị phần hiện tại là 8%. BBC đã gặp nhiều khó khăn trong giai đoạn 2012-2013, là thời điểm cổ đông lớn nhất của công ty, Lotte và lãnh đạo cũ của BBC và SSI không thống nhất được chiến lược phát triển sản phẩm. Hậu quả là LNST năm 2012 chỉ là 25,8 tỷ đồng (giảm 44%). Sau đó, BBC đã phục hồi với tốc độ tăng trưởng kép hàng năm của LNST trong giai đoạn 2013-2015 đạt 38,3%. Mặc dù trong năm ngoái LNST giảm nhẹ xuống 81,3 tỷ đồng (giảm 5,3%). Trong 6 tháng đầu năm nay, BBC đạt LNST 25,4 tỷ đồng (giảm nhẹ 0,1% so với cùng kỳ).

Việc sở hữu 50,07% cổ phần cho phép PAN có quyền biểu quyết lớn hơn so với các cổ đông khác nhưng chưa đủ để PAN nắm quyền kiểm soát ngay lập tức. Tuy nhiên, với tỷ lệ sở hữu này PAN có thể từng bước thâu tóm BBC. 65% cổ phần là tỷ lệ sở hữu cần thiết để xây dựng nội dung chương trình họp ĐHĐCĐTN và yêu cầu bầu HĐQT mới. HĐQT hiện tại của BBC gồm 5 thành viên (2 thành viên là đại diện của Lotte, 1 thành viên là của PAN, 1 thành viên là Tổng giám đốc BBC và 1 thành viên độc lập). Với 50,07% cổ phần, PAN sẽ phải đợi nhiệm kỳ của đại diện từ Lotte và thành viên độc lập kết thúc. Có thể khi đó PAN sẽ nắm vị thế kiểm soát HĐQT. Tuy nhiên, việc này sẽ mất một vài năm nữa.

Sau thương vụ này, PAN có thể tận dụng hệ thống phân phối của BBC để tiếp cận mảng thực phẩm đóng gói. Từ phía PAN Food, việc mua lại BBC là hướng đến hệ thống phân phối. Kế hoạch của PAN Food là tăng mạnh số lượng dòng sản phẩm trên các kênh phân phối của BBC bằng cách bổ sung sản phẩm mới. Chẳng hạn thực phẩm đóng gói.

Hiện tại PAN Food đang tiến hành xây dựng một nhà máy chế biến thức ăn để chế biến thức ăn đóng hộp tại KCN Vĩnh Lộc, Long An với tổng diện tích 10ha. Dự án được thực hiện theo 4-5 giai đoạn với vốn đầu tư dự kiến là 200 tỷ đồng. Giai đoạn đầu dự kiến sẽ hoàn thành và đi vào hoạt động trước tháng 10/2017. Chiến lược của PAN Food là thâm nhập thị trường thực phẩm đóng gói dưới thương hiệu của riêng mình.

– Nắm quyền kiểm soát, PAN Food có thể tận dụng hệ thống phân phối gồm 115.000 điểm bán hàng để triển khai chiến lược mở rộng mảng thực phẩm đóng gói.

– Trong khi BBC hiện hoạt động ở phân khúc bánh kẹo, nhà máy mới giúp PAN Food mở rộng vào các phân khúc bổ sung nhỏ như bánh mousse.

– PAN hiện cũng phân phối gạo chất lượng cao. Và sản phẩm này có lẽ sẽ được bán trên cùng một hệ thống phân phối.

Cho năm 2017, chúng tôi dự báo doanh thu thuần của PAN tăng trưởng 24,9% lên 3.437 tỷ đồng và LNST của cổ đông công ty mẹ giảm 17,4% xuống còn 212.3 tỷ đồng. Trong năm 2016 PAN ghi nhận 181 tỷ đồng doanh thu HĐ tài chính, trong đó có 120 tỷ đồng từ thoái vốn các khoản đầu tư, chủ yếu từ bán 80% cổ phần PAN services. Và với chi phí tài chính là 61 tỷ đồng, lợi nhuận tài chính thuần đạt 120 tỷ đồng, tương đương 31% LNTT của công ty.

Trong năm nay chúng tôi giả định sẽ không có lợi nhuận không thường xuyên giống như năm ngoái và lợi nhuận hoàn toàn là từ hoạt động kinh doanh chính. Những doanh nghiệp mới thành lập như Pan Salad Bowl và Pan Food Manufacturing vẫn trong giai đoạn đầu nên lợi nhuận sẽ chủ yếu từ các công ty con chủ chốt là: NSC, ABT, LAF. Và KQKD của BBC sẽ được hợp nhất vào PAN từ tháng 9/2017. LNST của cổ đông công ty mẹ giảm 17,4% xuống còn 212,3 tỷ đồng. EPS (sau khi trừ quỹ khen thưởng phúc lợi) là 1.953đ, P/E dự phóng là 19,5 lần.

Cho năm 2018, chúng tôi dự báo doanh thu thuần của PAN tăng trưởng 33,4% lên 4.585 tỷ đồng và LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 19,7% lên 254,2 tỷ đồng – nhờ hợp nhất nguyên năm với BBC. Giả định chính của chúng tôi là:

1. Doanh thu thuần tăng trưởng 33,4% và đạt 4.585 tỷ đồng dựa trên giả định:

– Doanh thu thuần của NSC tăng trưởng 8% và đạt 1.552 tỷ đồng.

– Doanh thu thuần của ABT tăng trưởng 5,3% và đạt 390 tỷ đồng.

– Doanh thu thuần của LAF tăng trưởng 5% và đạt 1.247 tỷ đồng.

– Doanh thu thuần của BBC tăng trưởng 5,5% và đạt 1.392 tỷ đồng.

2. Lợi nhuận gộp tăng trưởng 58,7% lên 1.161 tỷ đồng với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 25,3%.

3. Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu tăng lên 17,8% từ 15,6% trong năm 2017.

4. Lợi nhuận tài chính thuần đạt 35,8 tỷ đồng.

LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 19,7% và đạt 254,2 tỷ đồng. EPS là 2.052đ; P/E dự phóng là 18,5 lần.

PAN vừa mới phát hành 15.351.374 cổ phiếu mới; tương đương 15% số lượng cổ phiếu lưu hành để trả cổ tức. Do đó chúng tôi dự báo EPS dự phóng năm 2018 tăng 5,5% mặc dù LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 19,7%.

Chiến lược của PAN là trở thành công ty đầu ngành nông nghiệp thực phẩm, cung cấp thực phẩm sạch, an toàn và truy xuất nguồn gốc, chủ yếu là đạm thực vật dựa trên chuỗi giá trị Nông trại – Thực phẩm – Bàn ăn gia đình. Theo đó trong nhiều năm Pan đã thực hiện nhiều thương vụ M&A tại các công ty lớn ở lĩnh vực nông nghiệp & thực phẩm. Do vậy PAN có lợi thế lớn vì những công ty này đã có sẵn nền tảng để PAN thực hiện chiến lược của mình.

Việc làm thực phẩm sạch và an toàn là câu chuyện thú vị vì hiện người dân ngày càng lo ngại về vấn đề an toàn vệ sinh thực phẩm. Nếu PAN có thể sử dụng những nền tảng sẵn có để thực hiện chiến lược của mình một cách hiệu quả, thì công ty có thể tăng trưởng mạnh trong tương lai. Tuy nhiên hiện phong cách quản lý của PAN vẫn khá lỏng lẻo và chưa cho thấy sự quyết liện trong việc thực hiện chiến lược. Do vậy trong khi triển vọng dài hạn có vẻ tốt thì triển vọng ngắn hạn chưa rõ ràng.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý cổ phiếu PAN là 37.099đ; tương đương P/E dự phóng là 19 lần. Chiến lược của PAN là trở thành một công ty trong ngành nông nghiệp thực phẩm, cung cấp thực phẩm sạch, an toàn và truy xuất nguồn gốc dựa trên chuỗi giá trị Nông trại – Thực phẩm – Bàn ăn gia đình. Triển vọng tăng trưởng dài hạn vẫn giữ nguyên và việc tăng sở hữu tại BBC cho thấy vẫn có thể coi PAN là cổ phiếu tăng trưởng. Vài năm trước đây PAN đã tăng trưởng mạnh khi còn dựa chủ yếu vào hoạt động M&A. Và chúng tôi vẫn không loại bỏ khả năng công ty sẽ thực hiện hoạt động M&A trong tương lai. Tuy vậy, PAN hiện có nhiều mảng kinh doanh và có vẻ công tác quản trị lỏng lẻo hơn so với các tập đoàn khác. Và việc mua thêm cổ phần BBC sẽ khiến điều này còn thể hiện rõ hơn vì việc sở hữu 50,7% cổ phần vẫn chưa giúp PAN thực sự hoàn toàn kiểm soát chặt được BBC. Và trên thực tế thanh khoản của cổ phiếu PAN cũng thấp nên NĐT tổ chức khó mua vào.

—————————
Nguyễn Hữu Bình – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
(nhận Hợp tác đầu tư – Quản lý tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0983 361 688
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.