Cập nhật cổ phiếu PC1: Động lực tăng trưởng từ dự án PCC1 Thanh Xuân. Khuyến nghị Mua.

ĐỘNG LỰC TĂNG TRƯỞNG TỪ DỰ ÁN PCC1 THANH XUÂN

Luận điểm đầu tư

Chúng tôi khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu PC1 của CTCP Xây lắp điện 1 với giá mục tiêu VND 21.700/cổ phiếu trên cơ sở: (i) hoạt động xây lắp khả quan với giá trị backlog lớn, đảm bảo nguồn thu lớn trong năm 2020, (ii) dự án PCC1 Thanh Xuân đem lại nguồn thu lớn trong năm 2020, và (iii) doanh thu mảng phát điện tăng trưởng khá nhờ các nhà máy mới.

Tuy nhiên chúng tôi cũng lưu ý rằng, việc phát triển các dự án mở rộng hệ thống truyền tải điện, dù cần thiết, sẽ diễn ra khá chậm trong bối cảnh tiến độ phê duyệt các dự án mới tiếp tục trì hoãn trước khi Quy hoạch điện VIII được ban hành chính thức và các khó khăn trong việc giải phóng mặt bằng.

Ngoài ra, biên LN gộp mảng thủy điện sẽ giảm do (i) giá bán điện giảm khi giá điện năng được điều chỉnh tăng và giá công suất điều chỉnh giảm trong Biểu giá chi phí tránh được, và (ii) chi phí cố định trong giá vốn cao hơn.

Thông tin cập nhật

Doanh thu Q1 2020 tăng 6,5% n/n, đạt tương ứng 1.370 tỷ đồng, chủ yếu nhờ: (i) ghi nhận doanh thu lớn từ cung cấp cột thép cho dự án 500kV mạch 3 giúp doanh thu SXCN tăng mạnh từ 63 tỷ đồng năm 463 tỷ đồng, và (ii) bắt đầu ghi nhận 1 phần từ dự án PCC1 Thanh Xuân giúp doanh thu từ kinh doanh BĐS đạt 261 tỷ đồng.

Ảnh hưởng từ dịch Covid-19 làm gián đoạn hoạt động thi công xây lắp và các dự án bất động sản. Cụ thể, công tác nghiệm thu tại công trường hay xác nhận hồ sơ thanh toán của các dự án xây lắp bị trì hoãn, khiến sản lượng và doanh thu xây lắp giảm 40% và 50% n/n. Trong Q1 2020, tổng giá trị hợp đồng ký mới chỉ đạt 301 tỷ đồng, tương ứng 8% kế hoạch năm, nhiều gói thầu chủ đầu tư lùi lại do dịch Covid-19.

Đối với hoạt động kinh doanh BĐS, PC1 chủ động chậm lại quá trình bán hàng của dự án PCC1 Thanh Xuân và sẽ đẩy mạnh hơn trong Q2. Trong khi đó, tiến độ đầu tư dự án PCC1 Vĩnh Hưng cũng bị ảnh hưởng bởi giãn cách xã hội.

Tình hình thủy văn cuối Q4 2019 và đầu Q1 2020 không thuận lợi kéo theo giàm 30% doanh thu thủy điện. Tích trữ nước tại các nhà máy thủy điện trong Q1 2020 thấp hơn so với cùng kỳ khiến sản lượng điện giảm 34%.

Trong Q1, PC1 đã ký với công ty con 1.700 tỷ đồng hợp đồng tổng thầu dự án Nhà máy điện gió Liên Lập.

Dự phóng và định giá

Cho năm 2020, chúng tôi dự phóng LNST tăng 17% lên 442 tỷ đồng, chủ yếu nhờ nguồn thu lớn từ (i) hoạt động xây lắp điện, và SXCN, và (ii) bàn giao toàn bộ dự án PCC1 Thanh Xuân với giá trị chuyển nhượng ~900 tỷ đồng.

Chúng tôi xác định giá mục tiêu của cổ phiếu vào khoảng VND21.700 dựa trên phương pháp so sánh. Mức P/E mục tiêu được xác định dựa trên P/E bình quân 3 năm trở lại đây.

Giá trị hợp đồng chuyển tiếp lớn đảm bảo nguồn thu ổn định cho hoạt động xây lắp và sản xuất công nghiệp

Năm 2019, PC1 ghi nhận 2.952 tỷ đồng giá trị hợp đồng ký mới mảng Xây lắp điện, giúp giá trị hợp đồng chuyển tiếp (backlog) sang 2020 đạt hơn 3.000 tỷ đồng. Đối với mảng Sản xuất công nghiệp, giá trị backlog đạt 719 tỷ đồng.

Do ảnh hưởng từ dịch Covid-19, giá trị hợp đồng ký mới đối với mảng xây lắp là 300 tỷ đồng, mảng SXCN 160 tỷ đồng, tuy nhiên chúng tôi cho rằng sẽ tăng trở lại trong những tháng cuối năm, đặc biệt là hoạt động xây lắp điện nhờ (i) PC1 mở rộng thị phần xây lắp điện ra ngoài EVN và hướng tới các hợp đồng PC, EPC thay vì xây lắp (C) thuần túy, và (ii) chủ trương các nhà máy điện gió dự kiến đi vào vận hành đến năm 2021 & hưởng chính sách giá mua điện ưu đãi làm đẩy nhanh tiến độ thi công của các
công trình điện gió trong năm 2020.

Năm 2020, PC1 đặt kế hoạch giá trị hợp đồng ký mới xây lắp điện khoảng 3.700 tỷ đồng và SXCN khoảng 955 tỷ đồng. Cùng với phần giá trị hợp đồng chuyển tiếp lớn từ năm 2019, chúng tôi ước tính doanh thu từ 2 mảng hoạt động này sẽ tiếp tục chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu doanh thu của PC1, trong đó mảng xây lắp điện ước đạt 3.360 tỷ đồng và mảng SXCN 1.013 tỷ đồng.

Tuy nhiên chúng tôi cũng lưu ý rằng, việc phát triển các dự án mở rộng hệ thống truyền tải điện, dù cần thiết, sẽ diễn ra khá chậm trong bối cảnh tiến độ phê duyệt các dự án mới tiếp tục trì hoãn trước khi Quy hoạch điện VIII được ban hành chính thức và các khó khăn trong việc giải phóng mặt bằng.

… trong khi BĐS tăng mạnh trở lại nhờ PCC1 Thanh Xuân…

Năm 2019, hoạt động kinh doanh bất động sản của PC1 khá trầm lắng khi chỉ ghi nhận 194 tỷ đồng doanh thu, giảm 80% n/n, đến từ 16% còn lại của dư án Mỹ Đình Plaza 2. Sang năm 2020, hoạt động này sẽ trở nên sôi động hơn với sự đóng góp từ dự án PCC1 Thanh Xuân.

Cuối tháng 08/2019, dự án PCC1 Thanh Xuân đã được cất nóc. Dự án đã cơ bản hoàn thành các công tác xây dựng, trong đó 80% đã đủ điều kiện bàn giao. Dưới tác động của dịch Covid-19, công tác bán hàng trong Q1 chững lại, do đó PC1 sẽ đẩy mạnh quá trình bán hàng trong Q2 và Q3, theo kế hoạch số căn hộ ký hợp đồng mua đạt 85% tính đến cuối tháng 5/2020.

Chúng tôi ước tính doanh thu từ hoạt động chuyển nhượng kinh doanh BĐS năm 2020 đạt khoảng 920 tỷ đồng, đến từ 2% còn lại của Dự án Mỹ Đình Plaza 2 và toàn bộ Dự án PCC1 Thanh Xuân, tăng 3,3 lần so với kết quả thực hiện năm 2019. Lợi nhuận gộp ước tính 258 tỷ đồng.

Đối với dự án PCC1 Vĩnh Hưng, tiến độ đầu tư bị ảnh hưởng bởi giãn cách xã hội trong bối cảnh dịch Covid-19 bùng phát mạnh trong những tháng đầu năm 2020. Dự án sẽ tiếp tục thực hiện trong Q2, đảm bảo kế hoạch hoàn thành vào cuối năm 2021.

Trong khi đó, dự án PCC1 Bắc Từ Liêm dự kiến sẽ hoàn thành công tác đền bù trong Q2 và triển khai công tác chuẩn bị đầu tư. Dự án dự kiến hoàn thành trong năm 2022.

… tuy nhiên biên LN gộp mảng thủy điện ước tính giảm mạnh

Năm 2020, tình hình thủy văn sẽ tiếp tục diễn biến không thuận lợi bởi sự nóng lên toàn cầu chi phối bởi khí nhà kính, kéo theo tích trữ nước của các nhà máy thủy điện thấp hơn so với cùng kỳ, sản lượng phát điện cũng giảm tương ứng.

Mặc dù Nhà máy Thủy điện Trung Thu sẽ giảm sản lượng phát khoảng 20% cho cả năm do mực nước thấp, việc vận hành nhà máy thủy điện Mông Ân (30MW) từ đầu 2020, Bảo Lạc B (18MW) và Sông Nhiệm 4 (6MW) từ Q4/2020 sẽ giúp bù đắp phần thiếu hụt từ Thủy điện Trung Thu.

Theo đó, doanh thu năm 2020 dự phóng tăng 16% lên 643 tỷ đồng với biên LN gộp vẫn duy trì ở mức cao nhưng giảm mạnh từ ~63% xuống còn 31% do (i) giá bán điện bình quân giảm khoảng 1,5% n/n khi giá điện năng được điều chỉnh tăng và giá công suất điều chỉnh giảm được quy định trong Biểu giá chi phí tránh được được ban hành theo Quyết định số 4036/QĐ-BCT cho các nhà máy thủy điện nhỏ, trong khi (ii) chi phí cố định trong giá vốn cao hơn. Lợi nhuận gộp ước tính 314 tỷ đồng, giảm ~9% n/n.

DỰ PHÓNG VÀ ĐỊNH GIÁ

Mô hình dự phóng

Cho năm 2020, chúng tôi dự phóng doanh thu và LN đạt tương ứng 6.739 tỷ đồng và 442 tỷ đồng, tăng tương ứng 15% và 17% so với kết quả thực hiện năm 2019. Kết quả dự phóng căn cứ trên các giả định:

(i) 70% doanh thu thu được trong hoạt động xây lắp điện đến từ các hợp đồng xây lắp chuyển tiếp từ năm 2019.

(ii) Dự án Mỹ Đình Plaza 2 ghi nhận 2% doanh thu còn lại trong khi dự án PCC1 Thanh Xuân ghi nhận doanh thu toàn bộ dự án

(iii) Chi phí giá vốn mảng thủy điện tăng mạnh từ mức bình quân VND 509/kWh lên VND 687/kWH do chi phí cố định trong giá vốn cao hơn.

(iv) Không phát sinh khoản lãi/lỗ từ hoạt động liên kết

Định giá cổ phiếu

Chúng tôi xác định giá mục tiêu của cổ phiếu PC1 vào khoảng VND 21.700 dựa trên phương pháp so sánh P/E. Mức P/E mục tiêu được xác định dựa trên mức P/E bình quân 3 năm trở lại đây, khoảng 8,1 lần.

(Nguồn MBS)

GIANG LÂM

TƯ VẤN – ỦY THÁC – HỢP TÁC ĐẦU TƯ CHUYÊN NGHIỆP.

Liên hệ: 0911096879.

Facebook: https://www.facebook.com/cophieu86/

Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây