VJC: Ước tính giá trị hợp lý đối với cổ phiếu là VJC là 165.000đ

Công ty cổ phần Hàng không Vietjet công bố báo cáo tài chính đã soát xét cho 6 tháng đầu năm 2018 với doanh thu thuần đạt 21.221 tỷ đồng (tăng 29% so với cùng kỳ), LNTT đạt 2.159 tỷ đồng (tăng 13% so với cùng kỳ) và LNST đạt 1.999 tỷ đồng (tăng 11% so với cùng kỳ). Theo đó, VJC đã hoàn thành 41% kế hoạch doanh thu cả năm và 37% kế hoạch LNTT cả năm. 

Ước tính giá trị hợp lý đối với cổ phiếu là VJC là 165.000đ, tương đương PE dự phóng 2018 là 15,6 lần, sát với mức bình quân khu vực. Mặc dù định giá cổ phiếu không thực sự rẻ nhưng Vietjet là hãng hàng không giá rẻ có tốc độ phát triển nhanh chóng tại Châu Á với kế hoạch mở rộng đầy tham vọng. Động lực hỗ trợ giá cổ phiếu chính trong trung hạn là tiềm năng tăng trưởng của thị trường hàng không khu vực, đặc biệt sự mở rộng các chặng bay sang khu vực Bắc Á. Hiệu quả cao trong quản trị chi phí là lợi thế cạnh tranh lớn nhất của VJC. Việc tập trung khai thác thị trường quốc tế sẽ giúp cải thiện tỷ suất lợi nhuận (giá vé cũng như doanh thu phụ trợ từ hành khách quốc tế cao hơn).

Doanh thu tăng nhờ lượng hành khách chuyên chở tăng 34% so với cùng kỳ – Cơ cấu doanh thu của VJC gồm 3 nguồn : doanh thu từ chuyên chở hành khách;  doanh thu dịch vụ phụ trợ và doanh thu từ bán và cho thuê lại máy bay. Hai nguồn đầu là hai mảng kinh doanh chủ chốt của VJC.

• Doanh thu từ chuyên chở hành khách tăng 53% so với cùng kỳ đạt 12.579 tỉ đồng nhờ:

– Trong 6 tháng đầu năm 2018, lượng hành khách chuyên chở của VJC đạt 11,08 triệu lượt (tăng 34% so với cùng kỳ). Trong đó, hành khách nội địa tăng 19% so với cùng kỳ và hành khách quốc tế tăng 95% so với cùng kỳ.

– Giá vé bình quân tăng 14% so với cùng kỳ nhờ tỷ trọng đóng góp lớn hơn của bộ phận hành khách quốc tế với giá vé cao hơn.

– Đến cuối tháng 6/2018, VJC đã mở thêm 38 chặng bay nội địa và 56 chặng bay quốc tế trong khi vào cùng năm ngoái, VJC mở thêm 38 chặng nội địa và 35 chặng bay quốc tế.

• Doanh thu phụ trợ tăng 51% so với cùng kỳ đạt 3.807 tỷ đồng nhờ lượng hành khách chuyên chở tăng 34% so với cùng kỳ và mức doanh thu phụ trợ trên mỗi hành khách cũng tăng 12% so với cùng kỳ. Chúng tôi lưu ý rằng mức doanh thu phụ trợ trên mỗi hành khách quốc tế thường cao hơn hành khách nội địa do thời gian bay dài hơn.

• Doanh thu bán máy bay giảm 16% so với cùng kỳ, là 4.702 tỷ đồng. Trong 6 tháng đầu năm 2018, VJC đã bán và cho thuê lại 4 máy bay (trong cùng kỳ năm ngoái là 5 máy bay).

Chi phí nhiên liệu tăng làm giảm tỷ suất lợi nhuận gộp – Trong 6 tháng đầu năm 2018, VJC đạt lợi nhuận gộp 2.999 tỷ đồng (tăng 19% so với cùng kỳ) tuy nhiên tỷ suất lợi nhuận gộp giảm mạnh từ 15,3% xuống 14,1%.

• Lợi nhuận gộp từ các mảng kinh doanh chủ chốt (không bao gồm bán và cho thuê lại máy bay) tăng 27% so với cùng kỳ đạt 2.153 tỷ đồng trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp hoạt động kinh doanh chủ chốt cũng giảm từ 15,7% xuống 13%. Nguyên nhân chính là do chi phí nhiên liệu bình quân tăng 37% so với cùng kỳ. Chi phí nhiên liệu thường chiếm khoảng 42% chi phí hoạt động của VJC.

• Lợi nhuận gộp từ bán và cho thuê lại máy bay tăng 3% so với cùng kỳ đạt 845 tỷ đồng trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng này tăng từ 14,6% lên 18,0% chủ yếu nhờ sự phổ biến của máy bay A321.

Lỗ tài chính thuần tăng – Trong 6 tháng đầu năm 2018, VJC ghi nhận lỗ tài chính thuần 356 tỷ đồng (tăng 55% so với cùng kỳ).

Lãi tiền gửi đạt 92 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm so với 28 tỷ đồng trong cùng kỳ năm ngoái do tiền gửi bình quân giảm 143% so với cùng kỳ.

• Trong Q2/2018, VJC đã trích lập 119,5 tỷ đồng dự phòng giảm giá cổ phiếu PV Oil (OIL – Upcom). Chúng tôi lưu ý rằng VJC đã mua 50 triệu cổ phiếu OIL, tương đương 4,59% cổ phần với giá 19.800đ thông qua IPO. Đến cuối tháng 6 năm nay, giá cổ phiếu OIL là 16.500đ/cp.

• Giá trị thời gian của dòng tiền đã được chiết khấu của dự phòng chi phí bảo dưỡng máy máy tăng 89% so với cùng kỳ lên 199 tỷ đồng, do số lượng máy bay tăng 22%.

Khi VJC cho thuê máy bay, công ty phải hạch toán chi phí bảo dưỡng cho máy báy đó trong thời gian cho thuê (7-13 năm). Khoản chi phí này là khoản thanh toán tiền mặt trong tương lai và VJC chiết khấu theo giá trị hiện tại. VJC cũng trích lập một khoản dự phòng cho chênh lệch giữa giá trị tương lai và giá trị hiện tại của khoản chi phí này mỗi năm trong suốt thời gian cho thuê. Theo đó, LNTT 6 tháng đầu năm đạt 2.519 tỷ đồng (tăng 13% so với cùng kỳ) và LNST đạt 1.999 tỷ đồng (tăng 11% so với cùng kỳ).

Dự báo cho năm 2018 với doanh thu thuần của VJC tăng trưởng 28% đạt 54.278 tỷ đồng và LNST đạt 6.044 tỷ đồng tăng trưởng 19%.

• Giả định doanh thu từ vận tải hành khách đạt 25.430 tỷ đồng (tăng trưởng 51%) nhờ :

– ASK tăng 71% lên 33.137 triệu ghế/km do số lượng chuyến bay tăng 33% lên 131.190 chuyến.

– Lượng hành khách tăng 29% đạt 22,1 triệu hành khách bao gồm 15,4 triệu lượt khách nội địa (tăng 12%) và 6,7 triệu lượt khách quốc tế (tăng 100%);

– Giá vé bình quân sẽ tăng 17% lên 1,150 triệu đồng nhờ tỷ trọng đóng góp lớn hơn từ phân khúc hành khách quốc tế với giá vé cao hơn.

• Doanh thu phụ trợ là 8.040 tỷ đồng (tăng 47%) nhờ lượng hành khách tăng 29% và doanh thu phụ trợ bình quân mỗi hành khách tăng 15%.

• Doanh thu khác tăng 4% lên 20.810 tỷ đồng nhờ :

– Số lượng máy bay bán và cho thuê lại là 17 chiếc

– Giá bán máy bay bình quân tăng 4% do giá máy bay mới cao hơn máy bay hiện tại

• Ước tính lợi nhuận gộp đạt 8.154 tỷ đồng (tăng trưởng 25%) trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 15,5% xuống 15%.

– Đến cuối năm 2018 chúng tôi dự báo đội máy bay của VJC sẽ tăng lên 66 máy bay (tăng 27%) gồm 65 máy bay thuê hoạt động và 1 máy bay sở hữu.

– Dự báo chi phí nhiên liệu tăng do giá dầu Brent bình quân sẽ tăng 32% lên 71,74USD/thùng.

– Tỷ suất gộp từ bán và cho thuê lại máy bay là 17,2%.

Chi phí bán hàng và quản lý tăng 13% lên 910 tỷ đồng; tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý trên doanh thu (không tính doanh thu bán máy bay) giảm còn 2,7%. Lỗ tài chính thuần tăng 97% lên 880 tỷ đồng. Chúng tôi giả định giá cổ phiếu OIL là 14.000đ vào thời điêm cuối năm 2018. Do vậy VJC sẽ phải trích lập 290 tỷ đồng dự phòng đầu tư vào OIL.

LNTT tăng trưởng 20% đạt 6.364 tỷ đồng. Nếu không tính lợi nhuận từ bán và cho thuê lại máy bay, thì LNTT từ hoạt động kinh doanh chính là 2.820 tỷ đồng (tăng trưởng 45%). Và do thuế suất hiện hành tăng từ 4,3% lên 5,5% trong năm 2018, chúng tôi dự báo LNST đạt 6.012 tỷ đồng (tăng trưởng 19%), EPS là 10.545đ. Ở mức giá hiện tại là 149.000đ, P/E dự phóng là 14,13 lần.

Cho năm 2019, dự báo doanh thu thuần đạt 61.515 tỷ đồng (tăng trưởng 13%) và LNST là 6.754 tỷ đồng (tăng trưởng 12%). Giả định chính của chúng tôi là:

• Giả định doanh thu từ vận tải hành khách đạt 33.660 tỷ đồng (tăng trưởng 32%)

• Doanh thu phụ trợ là 10.000 tỷ đồng (tăng 24%) nhờ lượng hành khách tăng 19% và doanh thu phụ trợ bình quân mỗi hành khách tăng 5%.

• Doanh thu khác tăng 14% lên 17.854 tỷ đồng

• Ước tính lợi nhuận gộp đạt 9.560 tỷ đồng (tăng trưởng 17%) trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp tăng từ 15% lên 15,5%.

• Chi phí bán hàng và quản lý tăng 30% lên 1.185 tỷ đồng; tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý trên doanh thu (không tính doanh thu bán máy bay) giảm còn 2,7%.

• Lỗ tài chính thuần giảm 34% xuống còn 584 tỷ đồng.

LNTT tăng trưởng 22% đạt 7.791 tỷ đồng. Nếu không tính lợi nhuận từ bán và cho thuê lại máy bay, thì LNTT từ hoạt động kinh doanh chính là 4.756 tỷ đồng (tăng trưởng 69%). Và do thuế suất hiện hành của hoạt động kinh doanh chính tăng từ 10% lên 20% trong năm 2019, chúng tôi dự báo LNST đạt 6.754 tỷ đồng (tăng trưởng 12%), EPS là 11.845đ. Ở mức giá hiện tại là 149.000đ, P/E dự phóng là 12,58 lần.

Kết hoạch mở rộng đầy tham vọng, tập trung vào thị trường quốc tế – Công ty kỳ vọng lượng hành khách chuyên chở sẽ tăng gấp đôi từ 17 triệu lượt trong năm 2017 lên 34 triệu lượt trong năm 2020, tương đương tốc độ tăng trưởng trung bình bình gộp năm là 26% trong giai đoạn 2017-2020. Đặc biệt, năm 2018, công ty kỳ vọng sẽ vận chuyển 24 triệu hành khách, tăng trưởng 45%.

Chúng tôi cho rằng công ty khá tham vọng với mục tiêu này do thị trường trong nước đang có biểu hiện tăng trưởng chậm lại. Nguyên nhân chính là do số lượng người dân trong nước di chuyển bằng máy bay lần đầu giảm nhẹ. Hiện tại, thị trường trong nước chiếm khoảng 80% tổng lượng hành khách chuyên chở của VJC trong khi đó số hành khách lần đầu đi máy bay chiếm khoảng 30%. Tuy nhiên, bộ phận quốc tế lại tăng trưởng mạnh, đặt biệt là ở khu vực Bắc Á.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu Vietjet là 165.000đ; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 15,6 lần, bằng mức bình quân khu vực. Và động lực cho giá cổ phiếu trong trung hạn lại là tiềm năng tăng trưởng của ngành hàng không nói chung và đặc biệt là hàng không giá rẻ (Vietjet là hãng hàng đứng đầu phân khúc giá rẻ tại Việt Nam) với tiềm năng phát triển các chặng bay quốc tế đến khu vực Bắc Á. Chúng tôi dự báo lượng hành khách toàn ngành sẽ đạt tốc độ tăng trưởng gộp bình quân là 14%/năm.

—————————

Vũ Hồng Phương – Quản lý tài khoản chứng khoán
(Hỗ trợ tư vấn đầu tư – mở tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0935.315.686

Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.