PNJ đã công bố doanh thu 9 tháng đầu năm đạt 10.508 tỷ đồng (tăng 35,5% so với cùng kỳ) và LNST đạt 694,4 tỷ đồng (tăng 37,8% so với cùng kỳ). Kết quả đạt được chủ yếu nhờ doanh thu bán lẻ vàng trang sức tăng trưởng. Kết quả thực hiện sau 9 tháng là khá cao so với kỳ vọng.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 123.300đ, tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 21 lần. Chúng tôi dự báo LNST năm 2018 sẽ tăng trưởng 35,9% và năm 2019 tăng trưởng 35,3% nhờ chuỗi bán lẻ vàng trang sức tiếp tục tăng trưởng ổn định. PNJ không gặp phải áp lực cạnh tranh lớn trong mảng bán lẻ trang sức có thương hiệu tại Việt Nam và sẽ tiếp tục tăng trưởng trong tương lai. Chúng tôi cho rằng PNJ là một trong những chuỗi bán lẻ hiện đại tốt nhất ở Việt Nam. Tuy vậy, công ty vẫn còn dư địa để tăng số lượng cửa hàng cũng như tối ưu hóa hiệu quả hoạt động. Việc áp dụng hệ thống ERP mới, ra mắt các bộ sưu tập mới với mức độ thường xuyên hơn và sự chuyển đổi sang hệ thống dữ liệu lớn và truyền thông số là những bước tiến được đón nhận. Với triển vọng tăng trưởng tương lai rất tốt trong 5 năm tới, mức định giá của cổ phiếu cao hơn khu vực là chắc chắn. Tuy nhiên, room NĐTNN vẫn kín, do đó việc tiếp cận cổ phiếu là không đơn giản.

Trong 9 tháng đầu năm, doanh thu đạt 10.508 tỷ đồng (tăng 35,5% so với cùng kỳ), chủ yếu nhờ số lượng cửa hàng tăng 34% (lên 308 cửa hàng trong 9 tháng đầu năm nay so với 230 cửa hàng trong cùng kỳ năm ngoái) trong khi đó tăng doanh thu bình quân mỗi cửa hàng tăng khoảng 21%. Doanh thu bình quân mỗi cửa hàng tốt nhờ:  Nhu cầu trong nước tăng 12% so với cùng kỳ và khách hàng của PNJ cũng tăng 10% so với cùng kỳ.

Trong 9 tháng đầu năm nay, PNJ ghi nhận 1.953 tỷ đồng (tăng 45% so với cùng kỳ) lợi nhuận gộp trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp cũng tăng lên 18,6% từ 17,4% trong cùng kỳ năm ngoái. Tỷ suất lợi nhuận cải thiện nhờ tỷ trọng đóng góp của mảng bán lẻ vàng trang sức trong doanh thu tăng (tăng từ khoảng 50% trong 9 tháng đầu năm 2017 lên khoảng 57% trong 9 tháng đầu năm 2018) trong khi tỷ trọng đóng góp của mảng bán buôn với tỷ suất lợi nhuận thấp giảm từ 46% trong 9 tháng đầu năm 2017 xuống còn khoảng 40% trong 9 tháng đầu năm 2018. Cụ thể tỷ suất lợi nhuận gộp bán lẻ vàng trang sức là khoảng 30% còn bán buôn là khoảng 4%. Tỷ suất lợi nhuận gộp bán lẻ bạc trang sức là 65% nhưng chỉ đóng góp 3-4% trong tổng doanh thu của PNJ.

Ngoài ra lợi nhuận tài chính thuần ghi nhận âm 38,8 tỷ đồng (giảm 6,1% so với cùng kỳ) với : doanh thu HĐ tài chính đạt 6,3 tỷ đồng, tăng 15,3% so với cùng kỳ và chi phí tài chính là 45,1 tỷ đồng, giảm 3,6% so với cùng kỳ nhờ nợ ngắn hạn giảm 5% trong 9 tháng đầu năm 2018.

Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý tăng do PNJ mở rộng chuỗi bán lẻ – Trong 9 tháng đầu năm, chi phí bán hàng & quản lý của PNJ là 1.045,9 tỷ đồng (tăng 53,6% so với cùng kỳ), theo đó tỷ lệ chi phí này/doanh thu là 9,95% tăng so với tỷ lệ 8,78% trong cùng kỳ năm ngoái. Do mảng bán lẻ yêu cầu mức chi phí bán hàng và quản lý lớn hơn so với mảng bán buôn, tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý /doanh thu tăng phản ánh sự tăng trưởng trong hoạt động kinh doanh của mảng này. Từ đầu năm PNJ đã mở thêm 43 cửa hàng, nâng tổng số cửa hàng lên con số 308 vào cuối tháng 9.

Cho năm 2018,chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 14.322 tỷ đồng (tăng trưởng 30,5%) và LNST đạt 985 tỷ đồng (tăng trưởng 35,9%). Các giả định chính của chúng tôi gồm :

1. Tổng doanh thu tăng trưởng 30,5% đạt 14.305 tỷ đồng.

2. Lợi nhuận gộp tăng 38,7% lên 2.651 tỷ đồng với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 18,5%.

3. Chúng tôi dự báo lỗ tài chính thuần là 59,3 tỷ đồng (tăng 24,4%). Chi phí tài chính tăng do PNJ tăng vay nợ để mở cửa hàng mới.

4. Giả định tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý /doanh thu tăng từ 8,8% trong năm 2017 lên 9,5% trong năm 2018 do công ty mở rộng mạng lưới bán lẻ.

Theo đó EPS đạt 5.829đ; P/E dự phóng là 17,7 lần.

Cho năm 2019, chúng tôi dự báo lợi nhuận năm 2019 sẽ tiếp tục tăng trưởng mạnh. Chúng tôi dự báo doanh thu thuần tăng trưởng 29,6% và LNST tăng trưởng 35,3%). Các giả định chính của chúng tôi gồm :

• Doanh thu bán lẻ vàng trang sức tăng 40,3% đạt 11.383 tỷ đồng nhờ công ty mở thêm 44 cửa hàng mới (tăng 17,2%) và tăng trưởng doanh thu mỗi cửa hàng là 15%.

• Tỷ suất lợi nhuận gộp cũng sẽ tăng từ 18,5% trong năm 2018 lên 19,2% trong năm 2019 nhờ tỷ trọng đóng góp trong doanh thu của mảng bán lẻ vàng trang sức với tỷ suất lợi nhuận cao tiếp tục tăng từ 57% năm 2018 lên khoảng 62% trong năm 2019.

• Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý /doanh thu cũng tăng từ 9,5% trong năm 2018 lên 9,7% trong năm 2019 do công ty tiếp tục mở rộng mảng bán lẻ.

Theo đó EPS đạt 7.729đ; P/E dự phóng là 13,4 lần.

Câu chuyện tăng trưởng vẫn tiềm năng trong vài năm tới nhờ PNJ có thể tiếp tục mở rộng và xây dựng chuỗi bán lẻ trên toàn quốc với khoảng 600 – 700 cửa hàng. Chúng tôi tin rằng tiềm năng tăng trưởng của công ty sẽ vẫn còn ít nhất trong vài năm tới. Và mặc dù tỷ suất lợi nhuận liên tục tăng trong vài năm qua, chúng tôi cho rằng vẫn còn tiềm năng rất lớn để đẩy mạnh hơn nữa hiệu quả hoạt động. Chẳng hạn hệ thống ERP triển khai gần đây giúp cung cấp thông tin chi tiết và cần thiết về tất cả các mặt hoạt động của công ty.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu PNJ là 123.300đ, tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 21 lần. Triển vọng dài hạn của PNJ có vẻ khả quan nhờ vào :  (1) ít bị cạnh tranh, (2) tích cực mở mới cửa hàng và đầu tư mạnh vào công nghệ mới; và (3) có khả năng lấy được thị phần từ thị trường trang sức không có thương hiệu với quy mô lớn đặc biệt là công ty đã thành lập công ty con mới tập trung vào hoạt động bán buôn. Vì vậy, tiềm năng tăng trưởng trong dài hạn của công ty vẫn rất tốt và công ty cũng còn tiềm năng để tối ưu hóa hiệu quả hoạt động. Tuy nhiên, hiện room của cổ phiếu này đã đầy và NĐTNN thường giao dịch với giá cao hơn giá thị trường. Trong khi đó chúng tôi cũng chờ đợi thêm thông tin về hoạch định đội ngũ lãnh đạo kế cận cho PNJ trong vài năm tới.

—————————

Vũ Hồng Phương – Quản lý tài khoản chứng khoán
(Hỗ trợ tư vấn đầu tư – mở tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0935.315.686

Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.