Phân tích cổ phiếu VPB: Ước tính giá trị hợp lý của VPB là 65.000đ

Phân tích cổ phiếu VPB: Ước tính giá trị hợp lý của VPB là 65.000đ

Lượt xem:2453 - Ngày:
  • Chia sẻ
  • VPB đã công bố KQKD Q1/2018 với LNTT đạt 2.619 tỷ đồng (tăng trưởng 36,1%). KQKD Q1 của VPB khá thất vọng do chi phí dự phòng tại FE Credit tăng mạnh. Trong đó LNTT ngân hàng mẹ đạt 1.693 tỷ đồng (tăng 107% so với cùng kỳ).

    Ước tính LNTT Q1 của FE Credit nhiều khả năng giảm 18% so với cùng kỳ xuống còn 926 tỷ đồng do chi phí dự phòng tăng mạnh trong Q1 năm nay. Bên cạnh đó, VPB còn hạch toán trước 865 tỷ đồng lãi từ một thỏa thuận bảo hiểm với AIA, đóng góp vào lợi nhuận của Ngân hàng mẹ. Nếu không tính khoản lãi này, thì LNTT hợp nhất từ hoạt động kinh doanh chính giảm 8% so với cùng kỳ xuống còn 1.754 tỷ đồng. Tại thời điểm cuối Q1, nợ xấu hợp nhất là 7.845 tỷ đồng (tăng 26% so với đầu năm), tương đương tỷ lệ nợ xấu là 4,15%.

    Phân tích cổ phiếu VPB: Ước tính giá trị hợp lý của VPB là 65.000đ
    LNTT Q1 của ngân hàng mẹ đạt 1.693 tỷ đồng (tăng 107% so với cùng kỳ). 

    Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu VPB là 65.000đ, tương đương P/B dự phóng năm 2018 là 2,57 lần. Trước mắt chúng tôi vẫn dự báo LNTT hợp nhất tăng trưởng 34,2%. KQKD Q1 kém khả quan do lợi nhuận hoạt động kinh doanh chính của Ngân hàng mẹ (không tính khoản lãi không thường xuyên từ phí bảo hiểm) giảm cộng với chi phí dự phòng của FE Credit tăng mạnh. Trong khi đó nợ xấu tại cả Ngân hàng mẹ và FE Credit tăng so với năm ngoái.

    Cả tài sản lẫn lợi nhuận của VPB đã tăng trưởng mạnh mẽ trong vài năm qua và nhiều người đã đặt ra câu hỏi về sự bền vững của sự tăng trưởng này. Cụ thể, chúng tôi vẫn luôn lo ngại về mức trích lập dự phòng khá thấp ở FE Credit. Và có vẻ hiện FE Credit đang bắt đầu giải quyết vấn đề, tuy nhiên điều này có lẽ sẽ ảnh hưởng đến câu chuyện tăng trưởng của VPB.

    LNTT Q1 của Ngân hàng mẹ đạt 1.693 tỷ đồng (tăng 107% so với cùng kỳ) – Những điểm đáng chú ý trong BCTC Q1 của Ngân hàng mẹ là:

    · Tín dụng Q1 tại Ngân hàng mẹ tăng 3,35% so với đầu năm đạt 142,4 nghìn tỷ đồng. Trong khi đó vốn huy động tăng 7,3% so với đầu năm đạt 138.469 tỷ đồng.

    · Tỷ lệ NIM giảm còn 4,9% từ 5,1% cùng kỳ năm ngoái.

    · Thu nhập lãi thuần chỉ tăng 13% so với cùng kỳ đạt 2.465 tỷ đồng.

    · Trong khi đó thu nhập ngoài lãi tăng 237% so với cùng kỳ đạt 1.465 tỷ đồng nhờ VPB hạch toán phần còn lại là 865 tỷ đồng phí bảo hiểm từ AIA.

    · Tổng thu nhập hoạt động tăng 56% so với cùng kỳ đạt 2.514 tỷ đồng còn chi phí hoạt động tăng 12% so với cùng kỳ lên 1.303 tỷ đồng. Theo đó thu nhập hoạt động thuần là 3.065 tỷ đồng (tăng 22% so với cùng kỳ). Chi phí dự phòng tăng 73% so với cùng kỳ lên 934 tỷ đồng.

    · Tỷ lệ nợ xấu của Ngân hàng mẹ là 3,6% (tại thời điểm cuối năm 2017 là 2,8%) với tổng nợ xấu là 5.104 tỷ đồng (tăng 28,9% so với cùng kỳ).

    Trong năm 2017, VPB đã ký hợp đồng với AIA để cung cấp độc quyền sản phẩm bảo hiểm cho khách hàng của VPB trong 15 năm. Tổng phí ban đầu của hợp đồng là 1.500 tỷ đồng cộng với hoa hồng nhận được sau đó. VPB đã hạch toán 1/2 số phí ban đầu trên vào Q4/2017. Còn lại 865 tỷ đồng đã được hạch toán vào Q1. Theo thỏa thuận, khách hàng của VPB có thể tiếp cận với tất cả sản phẩm và dịch vụ của AIA.

    Về FE Credit, chúng tôi ước tính LNTT Q1 giảm 18% so với cùng kỳ còn 926 tỷ đồng – Cụ thể: Cho vay khách hàng tăng 33,8% so với cùng kỳ và tăng 4,1% so với đầu năm, đạt 46,7 nghìn tỷ đồng. Thu nhập lãi thuần đạt 3.561 tỷ đồng (tăng 36% so với cùng kỳ). Tổng thu nhập hoạt động tăng 29% đạt 3.729 tỷ đồng. Tuy nhiên chi phí hoạt động tăng mạnh 76,5% lên 1.085 tỷ đồng. Chi phí dự phòng tăng 50% lên 1.718 tỷ đồng. Nợ xấu cũng tăng mạnh lên 2.741 tỷ đồng (tăng 20% so với đầu năm). Theo đó tỷ lệ nợ xấu là 5,9% (tại thời điểm cuối năm 2017 là 4,9%).

    Phân tích cổ phiếu VPB: Ước tính giá trị hợp lý của VPB là 65.000đ
    Dự báo năm 2018 LNTT hợp nhất đạt 10.903 tỷ đồng (tăng trưởng 34,2%)

    Cho năm 2018, dự báo LNTT hợp nhất đạt 10.903 tỷ đồng (tăng trưởng 34,2%) – Với Ngân hàng mẹ, chúng tôi dự báo LNTT đạt 7.186 tỷ đồng (tăng trưởng 28%). Dự báo cho vay khách hàng tăng 19% và đạt 164 nghìn tỷ đồng. Dự báo tiền gửi khách hàng tăng 6,5% và đạt 137,4 nghìn tỷ đồng, trong khi đó vốn huy động từ phát hành chứng chỉ tiền gửi và trái phiếu tăng 40% và đạt 57,8 nghìn tỷ đồng.

    Hệ số LDR thuần ở mức rất cao là 119%, tuy nhiên tỷ lệ cho vay khách hàng/(tiền gửi khách hàng + chứng chỉ tiền gửi) chỉ là 83%. Tỷ lệ NIM ổn định ở mức 4,55% (năm 2017 là 4,5%). Do đó, thu nhập lãi thuần dự báo tăng trưởng 16,78% và đạt 10.431 tỷ đồng.

    Tổng thu nhập ngoài lãi tăng lên 4.294 tỷ đồng nhờ hoạt động thu hồi nợ xấu ngoại bảng hiệu quả hơn. Chúng tôi giả định hoạt động thu hồi nợ xấu ngoại bảng sẽ khả quan hơn so với giả định trước đây, theo đó giúp thu nhập khác tăng 20% và gấp đôi so với dự báo trước đây. Tổng thu nhập hoạt động dự báo tăng nhẹ 13,6% lên 15.641 tỷ đồng. Do đó, hệ số CIR được kiểm soát tốt ở 39%.

    Với FE Credit, chúng tôi giả định LNTT đạt 5.578 tỷ đồng (tăng trưởng 39%). Dự báo cho vay khách hàng tăng 35% và đạt 60,5 nghìn tỷ đồng. Dự báo Tỷ lệ NIM sẽ giảm còn 28,2% do áp lực cạnh tranh gia tăng. Theo đó, chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 54% và đạt 17.731 tỷ đồng. Tổng thu nhập ngoài lãi tăng trưởng 24% và đạt 1.836 tỷ đồng. Theo đó, tổng thu nhập hoạt động đạt 19.567 tỷ đồng (tăng trưởng 51%).

    Dự báo tổng chi phí hoạt động tăng 43% lên 5.087 tỷ đồng và hệ số CIR sẽ là 26%. Dự báo chi phí dự phòng tăng 66% lên 8.702 tỷ đồng với tỷ lệ nợ xấu là 5%. Theo đó chúng tôi dự báo EPS đạt 5.727đ và BVPS đạt 25.298đ cho năm 2018. Và P/B dự phóng năm 2018 là 2,25 lần.

    Ngân hàng đã tăng trưởng rất ấn tượng trong những năm qua tuy nhiên tốc độ tăng trưởng này có lẽ sẽ không thể duy trì được trong một vài năm nữa – Dư nợ cho vay hợp nhất của VPB đã tăng trưởng ấn tượng trong 5 năm qua với tốc độ gộp bình quân năm là 37,7% và nhờ vậy LNTT cũng tăng trưởng tốt với tốc độ gộp bình quân năm là 57%.

    Trong khi đó, trong năm 2017 dư nợ cho vay của Ngân hàng cũng tăng trưởng 26,3% và LNTT tăng trưởng 64,8%. Tỷ lệ NIM tăng từ 6,91% lên 8,79% trong cùng giai đoạn này. Và FE Credit (công ty con chuyên về tài chính tiêu dùng) đóng góp 24,5% tổng dư nợ và 51,7% LNTT năm 2017.

    Tuy nhiên điểm lo ngại là tăng trưởng của VPB không ổn định, đặc biệt là đối với FE Credit. Ngân hàng dựa trên nguồn dữ liệu để chọn lọc khách hàng tiềm năng và sau đó là thực hiện các cuộc gọi để khách hàng mở tài khoản vay và đây là cách thức phát triển kinh doanh rất tốt. Tuy nhiên với mô hình hoạt động thiên về cung cấp các khoản vay tiền mặt không được đảm bảo cho khách hàng mới chưa có lịch sử tín dụng tin cậy là khá rủi ro so với các đối thủ khác. Và hiện nay với sự gia nhập ngành của những công ty mới, rủi ro đặt ra là tỷ lệ NIM của mảng tài chính tiêu dùng cũng sẽ giảm dần trong khi đó áp lực thu hút khách hàng và vội vàng gia tăng khách hàng sẽ kéo theo mức độ rủi ro lớn hơn.

    Phân tích cổ phiếu VPB: Ước tính giá trị hợp lý của VPB là 65.000đ
    Điểm lo ngại là tăng trưởng của VPB không ổn định, đặc biệt là đối với FE Credit

    Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu VPB là 65.000đ, tương đương P/B dự phóng năm 2018 là 2,57 lần. Ước tính của chúng tôi dựa trên P/B bình quân của Ngân hàng mẹ (P/B dự phóng 1,6 lần) và FE Credit (P/B dự phóng là 3 lần). VPB có đội ngũ lãnh đạo rất năng động và tầm nhìn táo bạo trong lĩnh vực ngân hàng và tài chính tiêu dùng. Và đây là động lực giúp Ngân hàng rất thành công trong vài năm qua. Trong tương lai, chúng tôi cho rằng tăng trưởng của VPB sẽ chậm lại trước những dấu hiệu cho thấy hoạt động kinh doanh bắt đầu gặp phải một số hạn chế.

    Trong khi đó cạnh tranh trong lĩnh vực tài chính tiêu dùng dự báo sẽ nóng lên với một số đối thủ mới dự kiến sẽ tham gia ngành. Chúng tôi cũng lưu ý rằng mức độ trích lập dự phòng của VPB còn thấp đối với cả ngân hàng mẹ và FE credit. Trong khi đó với mô hình kinh doanh rủi ro cao, hoạt động của VPB sẽ dễ bị ảnh hưởng trước giai đoạn suy thoái trong tương lai.

    Dù vậy, VPB vẫn là cơ hội đầu tư rất đáng quan tâm với mô hình kinh doanh khác biệt bao gồm một NHTMCP truyền thống và một công ty tài chính tiêu dùng với khẩu vị rủi ro cao. Tuy nhiên có rủi ro là ngành tài chính tiêu dùng sẽ đạt đỉnh tăng trưởng trong một hoặc hai năm nữa. Chúng tôi cho rằng dù đem lại tiềm năng tăng trưởng mạnh và nhiều lợi thế khác biệt mô hình kinh doanh của VPB cũng phải đối mặt với mức rủi ro cao hơn và do đó hoàn toàn hợp lý khi cổ phiếu có định giá ở mức tương đương với P/B bình quân dự phóng năm 2018 của cổ phiếu các ngân hàng đã niêm yết, là 2,6 lần.

    —————————
    Nguyễn Hữu Bình 
    – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
    (nhận Ủy thác đầu tư chứng khoán)
    Điện thoại: 0983 361 688

    Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
    https://www.facebook.com/cophieu86/
    Website: www.cophieu86.com
    Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.

    Ý kiến Bình luận
    Top