Phân tích cổ phiếu HDB: Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 48.000đ

Dự báo ban đầu cho LNTT hợp nhất là 3.958 tỷ đồng (tăng trưởng 63,79%). Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu HDB là 48.000đ, tương đương P/B dự phóng năm 2018 là 2,8 lần, bằng mức P/B bình quân ngành hiện là 2,8 lần.

HDBank đã công bố sơ bộ KQKD hợp nhất Q1/2018 rất tích cực với LNTT đạt 1.045 tỷ đồng (tăng 171% so với cùng kỳ và hoàn thành 26,52% kế hoạch đề ra cho cả năm là 3.933 tỷ đồng). Triển vọng của HDB vượt trội trong ngành nhờ các chỉ số tài chính tốt, chiến lược mở rộng mạng lưới ra vùng nông thôn và sự tập trung vào mảng ngân hàng bán lẻ.

KQKD Q1 khả quan cho thấy Ngân hàng đang bắt đầu gặt hái được kết quả từ sự định hướng lại trọng tâm vào ngành ngân hàng bán lẻ và hoạt động dịch vụ trong giai đoạn 2017-2021. Hệ thống sinh thái của HDB gồm Vietjet Air và một số doanh nghiệp khác đang giúp đem lại nguồn khách hàng mới cho Ngân hàng. Trong khi đó thực tế đang chứng minh chiến lược mở rộng sang các thành phố cấp 2 và cấp 3 là rất khôn ngoan, giúp tạo ra sự khác biệt giữa HDB và các ngân hàng đối thủ. Những điểm nổi bật như sau trong KQKD Q1/2018 đã công bố:

• Cho vay khách hàng tăng 28,5% so với cùng kỳ đạt 112,77 nghìn tỷ đồng (tăng 7,91% so với đầu năm) – HDB được NHNN giao hạn mức tính dụng ban đầu là 15% cho năm 2018. Tuy nhiên, nhờ chất lượng tài sản tốt, kế hoạch mở rộng mạnh mẽ mạng lưới và các chương trình cho vay đặ biệt (cho vay lĩnh vực nông nghiệp, hạ tầng nước sạch & dự án liên quan đến vốn ODA), nên chúng tôi tin tưởng rằng về sau HDB sẽ được NHNN giao hạn mức tín dụng cao hơn, khoảng 25% trong năm nay.

• Tiền gửi khách hàng tăng 15,2% so với cùng kỳ đạt 130,03 nghìn tỷ đồng (tăng 7,88% so với đầu năm) – theo đó hệ số LDR thuần là 87,09% tại thời điểm cuối Q1 (tại thời điểm cuối năm 2017 là 86,7%). HDB sẽ đẩy hệ số LDR tăng hơn nữa nhờ khả năng kiểm soát tốt rủi ro thanh khoản của HDB nói riêng và sự ổn định của thị trường liên ngân hàng nói chung. Điều này sẽ giúp cải thiện được tỷ lệ NIM.

• Tỷ lệ nợ xấu hợp nhất là 1,37% (tại thời điểm cuối năm 2017 là 1,52%). HDB có chất lượng tài sản tốt cho dù sở hữu một công ty tài chính tiêu dùng là HD Saison. Theo đó, tỷ lệ nợ xấu hợp nhất và Ngân hàng mẹ thường được kiểm soát ở mức dưới 2%.

• Trên KQKD Q1 chưa có số liệu về thu nhập lãi thuần, thu nhập ngoài lãi, chi phí hoạt động và chi phí dự phòng. Tuy nhiên chúng tôi cho rằng cả tất cả những số liệu này đều khả quan và không có khác biệt lớn đối với kỳ vọng của chúng tôi.

• Theo đó, LNTT hợp nhất đạt 1.050 tỷ đồng. Trong đó 851 tỷ đồng là LNTT của Ngân hàng mẹ (tăng 201,8% so với cùng kỳ) còn 194 tỷ đồng là LNTT của HD Saison (tăng 82,7% so với cùng kỳ).

• HD Saison cũng tiếp tục mở rộng mạng lưới của mình lên 13.000 điểm giới thiệu bán hàng (SIP) tính tại thời điểm cuối Q1/2018 so với 10.000 điểm trong năm 2017.

Cho năm 2018, dự báo LNTT hợp nhất tăng trưởng 63,79% đạt 3.958 tỷ đồng dựa trên những giả định sau:

1. Dự báo cho vay khách hàng tăng trưởng 25% đạt 130,63 nghìn tỷ đồng. Chúng tôi kỳ vọng HDBank và HD Saison sẽ đạt mức tăng trưởng cho vay là 25%, lần lượt đạt 118,82 nghìn tỷ đồng và 11,81 nghìn tỷ đồng.

2. Tiền gửi khách hàng tăng trưởng 20% đạt 144 nghìn tỷ đồng. Tiền gửi khách hàng tăng chỉ tập trung ở Ngân hàng mẹ.

3. Do đó hệ số LDR thuần của HDBank tiếp tục tăng lên 82% từ 78,8% trong năm 2017 còn hệ số LDR thuần hợp nhất sẽ tăng lên 90,2% từ 86,7% trong năm 2017.

4. Dự báo tỷ lệ NIM sẽ tăng lên 4,6% từ 4,06% trong năm 2017. Trong đó, tỷ lệ NIM của HDBank sẽ tăng từ 2,43% trong năm 2017 lên 3,02%. Tỷ lệ NIM của HD Saison sẽ ổn định ở 30,13% trong năm 2018 khi công ty đưa được phần lớn sản phẩm mới ra thị trường trong năm 2018.

5. Theo đó, thu nhập lãi thuần hợp nhất tăng trưởng 40,51% đạt 8.957 tỷ đồng. Trong đó, thu nhập lãi thuần của HDBank tăng trưởng 53,93% đạt 5.543 tỷ đồng còn của HD Saison tăng trưởng 25,13% đạt 3.414 tỷ đồng.

6. Dự báo thu nhập ngoài lãi hợp nhất tăng 11,5% đạt 1.285 tỷ đồng. Chúng tôi giả định lãi thuần HĐ dịch vụ của HDBank sẽ tăng trưởng mạnh mẽ trong năm 2018 sau khi Ngân hàng áp dụng mức phí cao hơn đối với tất cả khách hàng của mình (chúng tôi dự báo lãi thuần HĐ dịch vụ của HDBank sẽ tăng trưởng 140,36% đạt 429 tỷ đồng). Trong khi đó, chúng tôi ước tính thu nhập từ kinh doanh/đầu tư chứng khoán sẽ giảm mạnh 40% còn 290 tỷ đồng. Chúng tôi cũng chưa đưa khoản lợi nhuận tiềm năng có thể phát sinh nếu HDBank bán cổ phiếu VJC vào mô hình dự báo của mình.

7. Giả định chi phí hoạt động hợp nhất chỉ tăng 15,42% lên 4.724 tỷ đồng. Chúng tôi dự báo HDBank sẽ tiếp tục quản trị chặt chi phí hoạt động như trong năm 2017 và số điểm giao dịch mới của HD Saison trong năm 2018 sẽ tăng ít hơn so với trong năm 2017.

8. Theo đó, hệ số CIR hợp nhất sẽ tăng lên 46,1% trong năm 2018 (năm 2017 là 54,4%).

9. Giả định chi phí dự phòng sẽ tăng 53,32% lên 1.558 tỷ đồng từ mức khá thấp năm 2017. Chi phí dự phòng của HDBank sẽ tăng 77,37% lên 745 tỷ đồng còn của HD Saison sẽ tăng 36,37% lên 813 tỷ đồng. HDBank hiện có 1.839 tỷ đồng trái phiếu VAMC theo mệnh giá với chi phí dự phòng lũy kế đã trích lập tính đến cuối 2017 là 873 tỷ đồng. Chúng tôi dự báo HDBank sẽ hạch toán khoảng 368 tỷ đồng dự phòng cho trái phiếu VAMC trong năm 2018 (với giả định chưa tính tới bất kỳ khả năng thu hồi nào).

10. Theo đó, LNTT hợp nhất đạt 3.958 tỷ đồng (tăng trưởng 63,79%).

11. HDBank có kế hoạch phát hành cổ phiếu ESOP (bằng khoảng 2% vốn điều lệ tại thời điểm cuối năm 2017). Kế hoạch này sẽ được trình tại ĐHCĐTN sắp tới đây.

Theo đó cho năm 2018, BVPS đạt 17.143đ, EPS đạt 2.910đ, ROAE là 19,3% còn ROAA là 1,53%. Tại thị giá hiện tại, P/B dự phóng là 2,95 lần và P/E dự phóng là 17,39 lần.

Ngân hàng đã công bố tài liệu ĐHCĐTN – HDBank vừa công bố tài liệu ĐHCĐTN sẽ tổ chức vào ngày 21/4.

Chính sách cổ tức năm 2017 hào phóng với tỷ lệ 15% mệnh giá bằng tiền mặt – Ngân hàng sẽ xin ý kiến cổ đông về kế hoạch trả cổ tức năm 2017 bằng tiền mặt với tỷ lệ 15% mệnh giá (1.500đ/cp), tương đương 1.471 tỷ đồng từ lợi nhuận giữ lại năm 2017. Đây là tỷ lệ cổ tức tiền mặt cao nhất trong các NHTMCP trong năm nay (MBB trả cổ tức 5% và VIB là 5%). Và phương án này chắc chắn sẽ được NĐT đón nhận.

Tăng vốn thông qua thưởng cổ phiếu và phát hành ESOP – HDB cũng có kế hoạch tăng vốn điều lệ thêm 22% từ 9.810 tỷ đồng lên 11.971 tỷ đồng thông qua:

(1) Phát hành cổ phiếu thưởng tỷ lệ 20% với nguồn tài trợ từ thặng dự vốn cổ phần sau phát hành riêng lẻ trong Q4/2017 (cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu sẽ được nhận thêm 20 cổ phiếu mới). Như vậy sẽ có 196,19 triệu cổ phiếu được phát hành mới.

(2) Phát hành cổ phiếu ESOP cho người lao động với tỷ lệ 2% tương đương 20 triệu cổ phiếu.

Cho năm 2018, HDBank đặt kế hoạch tăng trưởng mạnh với LNST hợp nhất tăng trưởng 62,74% đạt 3.933 tỷ đồng. Cụ thể như sau:

• Ngân hàng đặt kế hoạch tăng trưởng huy động khách hàng 40,6% đạt 183,28 nghìn tỷ đồng.

• Và tổng tín dụng (gồm cả cho vay khách hàng và trái phiếu doanh nghiệp) tăng trưởng 47,85% đạt 154,51 nghìn tỷ đồng, tuy nhiên tăng trưởng tín dụng sẽ tuân thủ nghiêm ngặt quy định của NHNN.

• Theo đó, tổng tài sản tăng trưởng 28,3% đạt 242,86 nghìn tỷ đồng.

• Tỷ lệ nợ xấu được kiểm soát dưới 2%.

• ROA là 1,3% và ROE là 20,4%.

Mức định giá hiện tại là hoàn toàn hợp lý đối với cổ phiếu HDB – HDB nằm trong top 8 NHCPTM và top 3 công ty tài chính tiêu dùng. Cổ phiếu xứng đáng với mức định giá phản ánh đầy đủ triển vọng tăng trưởng cao hơn mức bình quân ngành trong 3 năm tới. Việc Techcombank niêm yết và phát hành riêng lẻ sắp tới chắc chắn sẽ thu hút sự quan tâm lớn và định giá có thể ở mức tương đương hoặc thậm chí là cao hơn một chút so với định giá hiện tại của HDB. Chúng tôi tin rằng HDBank sẽ tăng trưởng vượt trội trong dài hạn và vì vậy cổ phiếu hoàn toàn xứng đáng với mức định giá hiện tại. Chúng tôi cũng lưu ý rằng HDBank cũng là cổ phiếu NHTMCP đã niêm yết duy nhất còn room khối ngoại trên sàn.

Giá trị hợp lý ước tính là 48.000đ, tương đương P/B dự phóng năm 2018 là 2,8 lần. Thị giá cổ phiếu hiện cao hơn một chút so với giá trị hợp lý theo ước tính của chúng tôi. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn giữ nguyên đánh giá đối với cổ phiếu dựa trên triển vọng tăng trưởng rất khả quan của Ngân hàng. Và chúng tôi có thể sẽ sớm xem xét điều chỉnh ước tính giá trị hợp lý. Định giá của chúng tôi dựa trên P/B hiện tại bình quân ngành là 2,8 lần.

HDBank nằm trong top 8 NHTMCP lớn nhất và sở hữu 1 trong 3 công ty tài chính lớn nhất với lượng khách hàng có giá trị từ hệ sinh thái hiếm có gồm: HDBank – HD Saison và Vietjet. Trong tương lai, chúng tôi kỳ vọng cả 2 mảng kinh doanh từ Ngân hàng mẹ và công ty tài chính sẽ có sự tăng trưởng khả quan nhờ chất lượng tài sản tốt, mạng lưới được mở rộng nhanh chóng và Ngân hàng tập trung vào cải thiện hiệu quả kinh doanh. Ngân hàng có vẻ sẽ tăng trưởng nhanh hơn bình quân ngành trong vài năm tới.

—————————
Nguyễn Hữu Bình – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
(nhận Hợp tác đầu tư – Quản lý tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0983 361 688

Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.