Phân tích cổ phiếu GTN: ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu chỉ 12.450đ

GTN công bố KQKD kém khả quan với doanh thu thuần là 2.302 tỷ đồng (giảm 22,1% so với cùng kỳ) và LNST là 115,5 tỷ đồng (giảm 13,9% so với cùng kỳ). Với kết quả này, công ty đã lần lượt hoàn thành 67% và 38% kế hoạch doanh thu thuần và LNST cả năm.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 12.450đ, tương đương P/E dự phóng là 56,3 lần. Cho năm 2018, dự báo LNST tăng trưởng 9,4% và cho năm 2019 chúng tôi dự báo LNST tăng trưởng 3,0%. Hiện tại lợi nhuận từ thoái vốn ở các mảng kinh doanh chính không đạt mục tiêu nội bộ của công ty, doanh thu mảng sữa kém khả quan trong khi mảng chè không có tăng trưởng đột biến.Thị trường sữa nhìn chung rõ ràng đang có xu hướng suy giảm, tuy vậy mức độ ảnh hưởng đến phân khúc sữa tươi nhỏ hơn nhờ nhận thức về lợi ích của sữa tươi so với các loại sữa nước khác ngày càng được cải thiện. Đối với mảng chè, công ty cần quyết liệt hơn trong chiến dịch marketing và khuyến mại để đẩy mạnh tiêu thụ ở thị trường nội địa.

Doanh thu ở tất cả các mảng kinh doanh kém khả quan trong 9 tháng đầu năm. GTN báo đạt doanh thu thuần 9 tháng đầu năm là 2.302 tỷ đồng (giảm 22,1% so với cùng kỳ), chủ yếu do doanh thu tại công ty mẹ Vilico giảm 69,8% so với cùng kỳ), doanh thu ở các mảng kinh doanh không chủ chốt giảm mạnh 97,1% so với cùng kỳ và đóng góp của mảng chè cũng giảm (giảm 20,3% so với cùng kỳ).

• Doanh thu thuần từ sữa trong 9 tháng đầu năm đạt 1.630 tỷ đồng (giảm 0,1% so với cùng kỳ), thấp hơn kỳ vọng của GTN là tăng 8,2% so với cùng kỳ, do nhu cầu chung đối với sữa ở thị trường nội địa suy yếu từ đầu năm nay.

• Doanh thu của công ty mẹ Vilico là 48,7 tỷ đồng (giảm 69,8% so với cùng kỳ), do ngừng hoạt động chăn nuôi lợn và sản xuất thức ăn chăn nuôi.

• Vinatea báo đạt doanh thu 262 tỷ đồng (giảm 20,3% so với cùng kỳ), do điều kiện thời tiết bất lợi làm chậm thời gian thu hoạch chè.

• Các mảng kinh doanh không chủ chốt ở công ty mẹ GTN đóng góp 14,5 tỷ đồng doanh thu (giảm 97,1% so với cùng kỳ) do công ty có chiến lược cắt giảm hoạt động ở các mảng này.

Lợi nhuận gộp giảm nhẹ 0,3% so với cùng kỳ xuống 378,9 tỷ đồng – Tuy nhiên, tỷ suất lợi nhuận gộp tăng lên 16,5% từ 12,8% trong cùng kỳ năm ngoái, chủ yếu nhờ lỗ ở công ty mẹ giảm, trong khi đó lợi nhuận của mảng chè cũng được cải thiện.

• Lợi nhuận gộp 9 tháng đầu năm từ sữa tăng 3,7% so với cùng kỳ đạt 368 tỷ đồng.

• Vilico báo lỗ gộp 0,6 tỷ đồng, giảm từ mức lỗ 4 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2017, tương đương giảm 84,8%, nhờ ngừng hoạt động chăn nuôi lợn thua lỗ cũng như mảng sản xuất thức ăn chăn nuôi không cho lợi nhuận.

• Lợi nhuận từ chè tăng mạnh đạt 25,3 tỷ đồng (tăng 33,0% so với cùng kỳ).

• Các mảng kinh doanh không chủ chốt tại công ty mẹ GTN cho lợi nhuận gộp 0,8 tỷ đồng (giảm 74,3% so với cùng kỳ).

Thu nhập tài chính thuần giảm 14,4% so với cùng kỳ là 71,3 tỷ đồng, do chi phí tài chính tăng 15,8% so với cùng kỳ lên 10,5 tỷ đồng từ 4,2 tỷ đồng trong năm ngoái. Các khoản chi phí tài chính chính gồm 4,7 tỷ đồng chênh lệch giá trị sổ sách của khoản đầu tư tại Nhựa Miền Trung sau thoái vốn, và 4,7 tỷ đồng chi phí dự phòng cho khoản thoái vốn tại công ty liên kết. Đến hiện tại thì quá trình thoái vốn ở mảng kinh doanh không chủ chốt mới chỉ đem lại 20 tỷ đồng lợi nhuận so với kế hoạch của công ty là 110 tỷ đồng.

Chi phí bán hàng và quản lý tăng nhẹ 1,0% so với cùng kỳ – Chi phí bán hàng tăng 11,4% so với cùng kỳ đạt 213 tỷ đồng do công ty tăng chi phí marketing và khuyến mại với mục đích gia tăng thêm thị phần ở mảng sữa. Chi phí quản lý trái lại giảm 15,2% so với cùng kỳ xuống 105,5 tỷ đồng. Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 13,8% (cùng kỳ năm ngoái là 10,7%).

Theo đó, LNST 9 tháng đầu năm 2018 đạt 115,5 tỷ đồng (giảm 13,9% so với cùng kỳ), hoàn thành chỉ 38,0% kế hoạch cả năm.

Triển vọng khiêm tốn cho mảng sữa – Thị trường sữa cho thấy xu hướng giảm rõ ràng từ đầu năm nay, trong 9 tháng đầu năm 2018, ngành sữa của Việt Nam tăng trưởng không đồng nhất với doanh thu sữa ở khu vực thành thị giảm 1,6% mặc dù tăng tăng 6,2% ở khu vực nông thôn.

Theo lãnh đạo công ty cho biết, với xấp xỉ 90% doanh thu mảng sữa là đến từ khu vực nông thôn, thì sự suy giảm doanh thu ở khu vực thành thị không ảnh hưởng nhiều đến tổng doanh thu của MCM( sữa Mộc Châu). Tuy nhiên, chúng tôi lưu ý rằng theo kế hoạch cho năm 2018, MCM đặt mục tiêu đẩy mạnh tiêu thụ ở khu vực đô thị ở thị trường phía Bắc đồng thời mở rộng sang thị trường Miền Trung và phía Nam. Do đó, doanh thu giảm ở thị trường thành thị rõ ràng không nằm trong dự kiến của công ty khi đặt mục tiêu doanh thu cho năm 2018. Mặc dù mảng sữa nước ít cạnh tranh hơn so với mảng sữa bột, và đã duy trì tăng trưởng hai chữ số trong hơn 5 năm qua, mảng này cũng không nằm ngoài xu hướng suy giảm chung của toàn ngành sữa. Tốc độ tăng trưởng giảm từ trung bình 14,6%/năm trong 5 năm qua xuống 13% trong năm ngoái. Đồng thời trong khi mảng sữa nước đóng góp tới 72% doanh thu MCM, có vẻ như xu hướng chung của toàn ngành đã bắt đầu ảnh hưởng đến doanh thu của mảng này trong Q3.

Doanh thu mảng chè không tạo bất ngờ. Xuất khẩu chè vẫn là động lực tăng trưởng lợi nhuận chính của Vinatae, đóng góp hơn 90% tổng doanh thu. Doanh thu từ chè trong 9 tháng đầu năm 2018 giảm không chỉ do điều kiện thời tiết bất lợi mà còn do ảnh hưởng từ xu hướng giảm chung của xuất khẩu chè cả nước. Xuất khẩu chè cả nước trong 9 tháng đầu năm giảm 10% về sản lượng và 7,1% về giá trị so với năm ngoái. Trong khi đó Bộ NN&PTNN dự báo xuất khẩu chè trong Q4 sẽ ở mức vừa phải do nguồn cung thế giới với cả chè đen và chè xanh tiếp tục gia tăng ổn định.

Chúng tôi dự báo LNST năm 2018 với mức tăng trưởng là 9,4% – dự báo doanh thu thuần năm 2018 đạt 3.257,6 tỷ đồng, giảm 13,9% so với năm 2017 và dự báo LNST đạt 166,2 tỷ đồng, tăng trưởng 9,4%.Giả định của chúng tôi là:

• Doanh thu thuần của VLC đạt 2.734 tỷ đồng (tăng 1% so với 2017) và LNST đạt 201,2 tỷ đồng (tăng 6,6%).

• Doanh thu thuần của Vinatea là 496 tỷ đồng, giữ nguyên so với năm 2017 và LNST là 3 tỷ đồng (tăng 113,7%) nhờ tỷ suất lợi nhuận được cải thiện. Dự báo này thấp hơn dự báo trước đây của chúng tôi với LNST đạt 3,8 tỷ đồng còn doanh thu vẫn giữ nguyên so với dự báo trước đây.

• Doanh thu thuần công ty mẹ đạt 22,5 tỷ đồng, giảm 95,2%; phù hợp với ý định dừng mảng thương mại của GTN còn LNST đạt 25,9 tỷ đồng (tăng 1.176%), chủ yếu nhờ lợi nhuận tài chính tăng. Trước đây chúng tôi dự báo doanh thu đạt 9 tỷ đồng còn LNST đạt 26,7 tỷ đồng.

• Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng từ 11,6% trong năm 2017 lên 16,5% trong năm 2018 nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp của VLC và Vinatea cải thiện.

• Lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết tăng 2.034% lên 7,5 tỷ đồng (năm 2017 lỗ 350 tỷ đồng) sau khi công ty cắt giảm lỗ tại các công ty liên kết.

• Chi phí phân bổ lợi thế thương mại vẫn khá lớn là 46 tỷ đồng.

Tóm lại, LNST năm 2018 sẽ tăng trưởng 9,4% đạt 166,2 tỷ đồng.Theo đó, chúng tôi dự báo EPS đạt 177đ; P/E dự phóng là 61,4 lần.

Dự báo doanh thu thuần năm 2019 đạt 3.466 tỷ đồng, tăng trưởng 6,4% và LNST đạt 171,2 tỷ đồng, tăng trưởng 3%. Giả định của chúng tôi là:

• Doanh thu thuần của VLC đạt 2.867 tỷ đồng (tăng 4,7%) và LNST đạt 207,9 tỷ đồng (tăng 3,4%).

• Doanh thu thuần của Vinatea là 545,3 tỷ đồng, tăng 10% và LNST là 4,2 tỷ đồng (tăng 40%) nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp tăng từ 10,7% năm 2018 lên 12%.

• Doanh thu thuần công ty mẹ đạt 18 tỷ đồng (giảm 20%) và LNST đạt 18,3 tỷ đồng (giảm 30,5%).

• Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu giảm còn 13,7% từ 14,1% năm 2018, chủ yếu nhờ hoạt động thương mại tại công ty mẹ VLC và GTN giảm.

Tóm lại, LNST năm 2019 sẽ tăng trưởng 3% đạt 171,2 tỷ đồng. Theo đó, chúng tôi dự báo EPS đạt 181đ; P/E dự phóng là 59,8 lần.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu GTN là 12.450đ; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 56,3 lần. Triển vọng ngành sữa nói chung tạm thời đi vào xu hướng xuy giảm mặc dù triển vọng trung hạn vẫn tích cực nhờ cơ cấu dân số ngày càng thuận lợi, quá trình đô thị hóa và sự nhận thức ngày càng cao của người tiêu dùng về lợi ích của sữa tươi so với các loại sữa nước khác. Mảng chè nhiều khả năng cũng sẽ không có bất ngờ đột phá trong ngắn hạn do xuất khẩu hàng thô sẽ vẫn đóng góp chính vào doanh thu. Nếu các tài sản có giá trị tại sữa Mộc Châu và Vinatea kết hợp với kinh nghiệm quốc tế về quản lý với tầm nhìn toàn cầu về marketing và làm thương hiệu thì những doanh nghiệp này có thể trở thành những doanh nghiệp tốt nhất trong lĩnh vực của mình.

—————————

Vũ Hồng Phương – Quản lý tài khoản chứng khoán
(Hỗ trợ tư vấn đầu tư – mở tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0935.315.686

Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.