Phân tích cổ phiếu CTD: Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 200.000đ

Coteccons – CTD công bố KQKQ Q1 với doanh thu thuần đạt 4.311 tỷ đồng, giảm 1,1% so với cùng kỳ trong khi LNST của cổ đông công ty mẹ giảm 3,5% so với cùng kỳ còn 290 tỷ đồng. Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 200.000đ, tương đương P/E dự phóng là 9,2 lần.

Dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 8% trong năm 2018. Tỷ suất lợi nhuận dự báo sẽ giảm trong năm nay do (1) chi phí vật liệu tăng; (2) áp lực cạnh tranh gia tăng đối với các dự án mới; (3) chuyển sang những mảng có tỷ suất lợi nhuận thấp hơn do số lượng các dự án nhà ở cao cấp giảm. Tuy nhiên, triển vọng dài hạn vẫn tích cực nhờ thị trường BĐS dự báo sẽ duy trì đà tăng trưởng nhờ nhu cầu thực tế ở phân khúc nhà ở bình dân và trung cấp.

Với thế mạnh về khả năng thi công, CTD sẽ tiếp tục hưởng lợi từ sự tăng trưởng của phân khúc này. CTD cũng nỗ lực để giảm biến động trong chu kỳ lợi nhuận và ổn định tỷ suất lợi nhuận bằng cách đầu tư vào các bất động sản sinh lợi. Và đây có thể là yếu tố thúc đẩy quan trọng đối với cổ phiếu.

CTD công bố KQKD Q1 với doanh thu đạt 4.311 tỷ đồng (giảm 1,1% so với cùng kỳ) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 290 tỷ đồng (giảm 3,5% so với cùng kỳ). Doanh thu thuần giảm nhẹ trong cùng kỳ và chỉ hoàn thành 13,1% doanh thu cả năm theo dự báo của chúng tôi. Tuy nhiên, do thực tế từ nhiều yếu tố mùa vụ doanh thu Q1 thường là thấp nhất, nên chúng tôi vẫn tin rằng công ty có thể đạt được dự báo doanh thu thuần cả năm của chúng tôi.

Đến đầu Q2 năm nay, tổng giá trị hợp đồng ký mới là 6.500 tỷ đồng (giảm 38% so với cùng kỳ) và tổng giá trị hợp đồng đã ký chưa thực hiện tương đương 25.049 tỷ đồng (giảm 6,5% so với cùng kỳ). Các dự án mới ký gồm:

– The Lancer (Thạnh Mỹ Lợi, Quận 2, TPHCM) – CTD làm tổng thầu cho dự án này.

– Nhà máy Meiko (Hà Nội) – Hợp tác về D&B với Taisei.

– Tổ hợp giải trí Vân Đồn (Quảng Ninh) – Tổng thầu cho dự án.

– Nhà máy Regina Giai đoạn VIII (Hải Phòng) – Hợp đồng D&B.

– Vinhome Imperia Villas (Hải Phòng) – Tổng thầu dự án.

– Vinhome Metropolis (Hà Nội) – Tổng thầu dự án.

Hợp đồng ký mới cho thấy việc mở rộng hơn ra ngoài mảng dân dụng với việc gia tăng số lượng các hợp đồng trong mảng xây dựng công nghiệp, tổ hợp giải trí và resort. Mặc dù không có số liệu cụ thể về cơ cấu giá trị hợp đồng theo từng mảng trong Q1, chúng tôi lưu ý cơ cấu doanh thu năm 2017 như sau: Mảng dân dụng đóng góp 68% tổng doanh thu. Mảng thương mại đóng góp 13%. Khách sạn & resort đóng góp 12%. Công nghiệp chỉ đóng góp 7%.

Ngoài ra, xem xét cơ cấu giá trị hợp đồng chuyển tiếp từ năm 2017, chúng tôi nhận thấy sự thay đổi lớn trong tỷ trọng của nhiều mảng khác nhau: Chỉ 44% giá trị hợp đồng chuyển tiếp là các dự án xây dựng dân dụng. Trong khi đó các dự án khách sạn và resort chiếm 28%, gấp 4 lần trước đó. Tỷ trọng đóng góp của các dự án thương mại cũng tăng từ 9% lên 16%. Và các dự án công nghiệp tăng mạnh từ 4% lên 12%.

Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm do giá vật liệu tăng – Lợi nhuận gộp Q1 là 285,7 tỷ đồng (giảm 25,2% so với cùng kỳ), tương đương tỷ suất lợi nhuận gộp là 6,6%. Mặc dù tăng nhẹ so với Q4/2017, tỷ suất lợi nhuận gộp Q1/2018 vẫn thấp hơn nhiều so với Q1/2017 (tăng 8,8%). Một số nguyên nhân là:

1. Giá vật liệu tăng, đặt biệt là giá thép đã tăng hơn 20% so với đầu năm 2018.

2. Cạnh tranh gia tăng từ những đối thủ có quy mô trung bình.

3. Chuyển từ các dự án nhà ở cao cấp cho tỷ suất lợi nhuận cao sang các dự án công nghiệp và thương mại cho tỷ suất lợi nhuận thấp hơn.

Chi phí quản lý và bán hàng tăng – Chi phí quản lý và bán hàng Q1 tăng lên 135,5 tỷ đồng (tăng 43,1% so với cùng kỳ) và tương đương 3,3% doanh thu. Chi phí quản lý và bán hàng tăng chủ yếu do chi phí nhân viên tăng.

Tính đến cuối Q1 tổng giá trị tài sản của công ty tăng lên 14.477 tỷ đồng (tăng 25,7%) với số lượng tiền mặt và đầu tư ngắn hạn lớn (5.135 tỷ đồng). Tổng nợ tăng 36,7% so với cùng kỳ chủ yếu do các khoản phải trả người bán tăng mạnh 73,7% so với cùng kỳ). Tại thời điểm cuối Q1, công ty không có nợ. Chúng tôi lưu ý một vài hệ số vốn lưu động suy giảm như chu kỳ lưu chuyển tiền mặt tăng mạnh từ 37,9 ngày lên khoảng 74,21 ngày (hệ số ngày được tính theo quý) do số ngày phải thu và ngày hang tồn kho tăng trong khi số ngày phải trả không tăng tương ứng.

Công ty cho biết, nguyên nhân chính dẫn đến những thay đổi ở các hệ số vốn trên là do một số dự án gần đây có giá trị quyết toán từng lần lớn, do đó đòi hỏi mức tồn kho lớn và thời gian thu tiền từ khách hàng cũng dài hơn. Tuy nhiên, với lịch sử thu hồi các khoản nợ từ khách hàng khá tốt và dòng tiền từ hoạt động kinh doanh lớn, chúng tôi không quá lo ngại về khả năng đáp ứng nhu cầu vốn lưu động của công ty.

Dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 8% trong năm 2018 – Cho năm 2018, chúng tôi dự báo doanh thu thuần năm 2018 đạt 30.906 tỷ đồng (tăng trưởng 13,8%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 1.787 tỷ đồng (tăng trưởng 8%). Dưới đây là giả định của chúng tôi:

• Giá trị hợp đồng chuyển tiếp sang năm nay là 22.860 tỷ đồng, trong đó 60% hợp đồng sẽ được thực hiện và hạch toán trong năm 2018. Tổng giá trị hợp đồng ký mới trong năm năm 2018 là khoảng 28.500 tỷ đồng. Một phần sẽ được thực hiện trong năm nay, theo đó tổng doanh thu xây dựng đạt 30.824 tỷ đồng.

• Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp xuống 7,1% trong năm nay do cơ cấu lợi nhuận kém hiệu quả với giá vật liệu tăng và cạnh tranh lớn hơn. Do đó, lợi nhuận gộp dự báo là 2.207 tỷ đồng (tăng trưởng 12%).

• Thu nhập tài chính thuần dự báo tăng trưởng 5% và tỷ lệ chi phí quản lý và bán hàng trên doanh thu thuần là 1,5%.

Chúng tôi dự báo EPS 2018 là 21.690đ, tương đương P/E dự phóng là 6,6 lần (thấp hơn 40% so với ước tính giá trị hợp lý của chúng tôi).

Giá cổ phiếu đã giảm mạnh 58% so với đầu năm một phần do những đồn đoán trên thị trường về môi quan hệ ngày càng xấu đi giữa ban lãnh đạo và cổ đông. Dĩ nhiên, đây hoàn toàn là đồn đoán và không được xác nhận. ĐHCĐTN 2017 sẽ được tổ chức vào ngày 2/6 tới và kỳ vọng sẽ giúp cải thiện tâm lý NĐT đối với cổ phiếu.

CTD là công ty đầu ngành xây dựng tại Việt Nam với kinh nghiệm thi công dày dặn và khả năng D&B vượt trội. Công ty kiểm soát mảng dân dụng cao cấp và luôn là nhà thầu được ưu chuộng của các công ty phát triển BĐS lớn như Vingroup, Thảo Điền Investment và Refico. Doanh thu từ các dự án xây dựng dân dụng đóng góp khoảng 70% tổng doanh thu của CTD trong những năm qua.

Tuy nhiên, do nhu cầu từ các dự án dân dụng cao cấp kể từ năm 2016 suy giảm, công ty đã từng bước đa dạng hóa danh mục của mình bằng cách bổ sung thêm các dự án xây dựng công nghiệp, khách sạn và resort cũng như các tổ hợp giải trí, đồng thời đầu tư vào một số dự án BĐS nhà ở và thương mại. Dự kiến tòa Landmark 81, tòa nhà có chiều cao 461,5m (1.514 foot) gồm 81 tầng và là toà nhà cao thứ 14 trên thế giới sẽ hoàn thiện trong năm nay, CTD với vai trò là tổng thầu của dự án đã khẳng định vị trí một trong số ít các nhà thầu đủ năng lực thi công các dự án siêu cao tầng.

1. Nhu cầu thực tế lớn ở phân khúc xây dựng trung cấp dự báo sẽ vẫn là động lực tăng trưởng cho thị trường BĐS. CTD với kinh nghiệm và khả năng thi công của nhà thầu đầu ngành sẽ được hưởng lợi nhiều nhất từ sự tăng trưởng của phân khúc này.

2. Công ty cũng nỗ lực đa dạng nguồn doanh thu bằng cách mở rộng hơn ngoài phân khúc dân dụng cao cấp vốn đã ở cuối chu kỳ và tăng tỷ trọng của các phân khúc khác như các dự án dân dụng trung cấp, các dự án công nghiệp, tổ hợp giải trí, khách sạn & resort. Tuy nhiên, các dự án này cho tỷ suất lợi nhuận thấp hơn.

3. Công ty dự kiến sẽ đầu tư vào một số BĐS thương mại và các dự án nhà ở thông qua công ty con Covestcons. Với khả năng D&B vượt trội, chắc chắn công ty cũng sẽ phát huy được khả năng thi công ở mảng này. Và chúng tôi tin rằng với thương hiệu đã được khẳng định, công ty sẽ có thể tiến hành thi công và chào bán các dự án của mình.

Dự báo trong ba năm tới doanh thu sẽ tăng trưởng với tốc độ trung bình gộp năm là 11,9%. LNST của cổ đông công ty mẹ sẽ tăng trưởng với tốc độ trung bình gộp năm là 9,1%.

Sự lấn sân sang mảng BĐS đầu tư có thể là chìa khóa cho tăng trưởng dài hạn. Trong năm ngoái, công ty đã đầu tư hơn 1.800 tỷ đồng vào công ty con Covestcons và thông qua công ty con này đầu tư vào một số dự án BĐS. Công ty chia sẻ với chúng tôi rằng công ty có kế hoạch đầu tư vào hai dự án văn phòng tại Hà Nội và TPHCM và cả hai dự án đều nằm ở vị trí trung tâm. Công ty cũng cân nhắc dự án condotel Hồ Tràm Strip và một số dự án khác.

Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 200.000đ, tương đương P/E dự phóng là 9,2 lần. Điều chỉnh giảm chủ yếu dựa trên dự báo tỷ suất lợi nhuận năm nay giảm và những thay đổi tiêu cực ở các hệ số vốn lưu động. Dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2018 tăng trưởng 8%, tương đương P/E dự phóng là 6,6 lần.

CTD giữ vững vị thế là doanh nghiệp đầu ngành xây dựng với năng lực D&B vượt trội. Tận dụng những điểm mạnh, công ty đang mở rộng hoạt động và phát huy năng lực thi công ở các mảng xây dựng khác gồm các dự án công nghiệp, khách sạn & resort và các tổ hợp giải trí cũng như đầu tư vào một số tài BĐS. Chiến lược này không những giúp công ty giảm tác động từ những biến động mang tính chu kỳ của phân khúc xây dựng nhà ở cao cấp và đồng thời củng cố tăng trưởng dài hạn.

—————————
Nguyễn Hữu Bình – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
(nhận Hợp tác đầu tư – Quản lý tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0983 361 688

Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.