Hướng dẫn mở tài khoản Chứng khoán
Hợp tác - Dịch vụ Nguồn Hàng
Chứng khoán Phái sinh
Tổng công ty Cảng hàng không Việt Nam – CTCP (ACV) đã công bố KQKD 6 tháng đầu năm 2017 chưa kiểm toán với doanh thu thuần tăng 15% so với cùng kỳ và LNTT mảng kinh doanh chủ chốt tăng 22% so với cùng kỳ.
Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 59.000đ/cp, theo đó EV/EBITDA là 13,3 lần. Dự báo LNTT của mảng kinh doanh chính sẽ tăng trưởng 23% trong năm 2017. KQKD 6 tháng đầu năm của mảng kinh doanh chính khả quan nhờ lượng hành khách tăng 17% so với cùng kỳ, chủ yếu là khách quốc tế. Chúng tôi nhận thấy một số động lực ngắn hạn như tăng phí dịch vụ hành khách, khả năng bán cổ phần cho một đối tác chiến lược hoặc các NĐT tài chính và dự kiến niêm yết trên HOSE trong 3-6 tháng tới. Việc niêm yết sẽ được tiến hành sau đàm phán với Chính phủ về điều khoản cho thuê các tài sản ở khu bay hoàn tất. Do đó chúng tôi cho rằng cổ phiếu nhiều khả năng sẽ tiếp tục tăng trong năm nay khi có thêm nhiều NĐT tổ chức tiếp cận cổ phiếu.
KQKD 6 tháng điều chỉnh có vẻ hợp lý. ACV đã công bố KQKD 6 tháng đầu năm 2017 chưa kiểm toán với doanh thu thuần đạt 6.897 tỷ đồng (giảm 12% so với cùng kỳ) và LNST đạt 2.093 tỷ đồng (giảm 18% so với cùng kỳ).
Để so sánh một cách hợp lý, chúng tôi đã điều chỉnh KQKD 6 tháng năm 2016 bằng cách chuyển ghi nhận từ SGN và SAS thành các công ty liên kết. Và theo đó điều chỉnh KQKD 6 tháng năm nay bằng cách cộng thêm đóng góp từ các tài sản trong khu bay trong khi đó khấu trừ phí cho thuê và dự phòng dài hạn liên quan đến sửa chữa các tài sản trong khu bay đã được trích lập trong Q1 năm nay.
Mảng kinh doanh chủ chốt tăng trưởng lợi nhuận tốt hơn nhiều so với con số lợi nhuận chung điều chỉnh. LNTT chung 6 tháng đầu năm là 3.102 tỷ đồng (giảm 5% so với cùng kỳ).
Doanh thu thuần tăng nhờ số lượng hành khách và hàng hóa đều tăng. Doanh thu 6 tháng đầu năm tăng hoàn toàn nhờ lượng hành khách tăng trong khi đề xuất tăng phí dịch vụ khành khách vẫn chưa được thông qua và áp dụng.
– Lượng hành khách tăng 17% so với cùng kỳ đạt 46,27 triệu lượt khách gồm 14,30 triệu lượt khách quốc tế (tăng 25% so với cùng kỳ) và 31,79 triệu lượt khách nội địa (tăng 13% so với cùng kỳ).
– Lượng hàng hóa tăng 31% so với cùng kỳ đạt 664.367 tấn gồm 439.331 tấn hàng hóa từ các chuyến bay quốc tế (tăng 41% so với cùng kỳ) và 225.036 tấn từ các chuyến bay nội địa (tăng 15% so với cùng kỳ).
– Số lượng các chuyến bay tăng 12% so với cùng kỳ đạt 304.858 chuyến gồm 98.303 chuyến bay quốc tế (tăng 23% so với cùng kỳ) và 206.555 chuyến bay nội địa (tăng 7% so với cùng kỳ). Phí dịch vụ sân bay không đổi.
Phí dịch vụ khách hàng vẫn đóng góp chính cho doanh thu. Cơ cấu doanh thu 6 tháng đầu năm như sau:
– Doanh thu từ phí dịch vụ hành khách đạt 3.957 tỷ đồng (tăng 21% so với cùng kỳ).
– Doanh thu từ phí cất hạ cánh đạt 1.011 tỷ đồng (tăng 18% so với cùng kỳ).
– Doanh thu phí dịch vụ phi hàng không tăng đạt 765 tỷ đồng (tăng 27% so với cùng kỳ).
– Doanh thu từ bán lẻ tăng đạt 676 tỷ đồng (tăng 13% so với cùng kỳ).
Phí dịch vụ khách hàng đóng góp 54% tổng doanh thu, sau đó là phí cất hạ cánh (14%), phí dịch vụ phi hàng không (10%) và bán lẻ (9%).
Lợi nhuận gộp tăng và tỷ suất lợi nhuận gộp cũng tăng. Lợi nhuận gộp là 3.487 tỷ đồng (tăng 17% so với cùng kỳ) trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp cũng tăng từ 46,5% lên 47,32%. Nhờ chi phí nhân công và khấu hao tăng chậm hơn doanh thu thuần.
Hoạt động tài chính tạo lợi nhuận trở lại. ACV ghi nhận thu nhập tài chính thuần là 24 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm nay so với mức lỗ thuần 1.866 tỷ đồng trong cùng kỳ năm ngoái. Tác động chính ở đây là lỗ tỷ giá thuần giảm mạnh. Trong 6 tháng đầu năm nay, ACV đã ghi nhận lỗ tỷ giá thuần 583 tỷ đồng so với mức lỗ thuần lớn 2.231 tỷ đồng trong cùng kỳ năm ngoái liên quan đến khoản vay bằng ngoại tệ.
Thu nhập khác trở về mức thông thường. Công ty báo đạt thu nhập khác 4 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm nay giảm so với 2.462 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm 2016. Chúng tôi nhắc lại rằng trong Q1/2016, ACV hoàn nhập 2.047 tỷ đồng từ chi phí bảo dưỡng và sửa chữa trả trước cho giai đoạn 2012-2015 và 441 tỷ đồng từ chi phí thuê đất trả trước đến ngày 30/6/2014. LNST theo đó là 2.619 tỷ đồng (tăng 2% so với cùng kỳ).
Dự báo LNTT mảng kinh doanh chính tăng trưởng 23% trong năm 2017. Chúng tôi dự báo doanh thu thuần năm 2017 là 16.075 tỷ đồng (tăng trưởng 2%), LNTT mảng kinh doanh chính là 6.001 tỷ đồng (tăng trưởng 23%) và LNST là 4.483 tỷ đồng (giảm 15% so với năm 2016). Dự báo của chúng tôi bao gồm đóng góp từ các tài sản trong khu bay. Dự báo của chúng tôi cũng cao hơn kế hoạch của công ty do dự báo về lượng hành khách của chúng tôi cao hơn 4% so với công ty.
Chúng tôi dự báo EBITDA sẽ đạt 9.440 tỷ đồng (tăng trưởng 17%), theo đó EV/EBITDA là 11,6 lần.
Chúng tôi dự báo LNTT đạt 5.603 tỷ đồng (giảm 16%). Nếu loại bỏ lỗ tỷ giá và lợi nhuận khác, thì chúng tôi dự báo LNTT từ hoạt động kinh doanh chính đạt 6.001 tỷ đồng (tăng trưởng 23%). Chúng tôi dự báo LNST đạt 4.483 tỷ đồng (giảm 15%); EPS đạt 1.949đ. Nếu loại bỏ lỗ tỷ giá thì EPS là 2.197đ; P/E dự phóng là 23,2 lần.
Tính cho cả năm 2018, dự báo doanh thu thuần tăng trưởng 19% còn LNST tăng trưởng 36%, chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 19.095 tỷ đồng (tăng trưởng 19%) và LNST đạt 6.074 tỷ đồng (tăng trưởng 36%). Chúng tôi dự báo EBITDA sẽ đạt 11.697 tỷ đồng (tăng trưởng 24%), theo đó EV/EBITDA là 9,3 lần.
Chúng tôi dự báo LNTT đạt 7.592 tỷ đồng (tăng trưởng 36%). Nếu loại bỏ lỗ tỷ giá và lợi nhuận khác, thì chúng tôi dự báo LNTT từ hoạt động kinh doanh chính đạt 7.998 tỷ đồng (tăng trưởng 33%). Chúng tôi dự báo LNST đạt 6.074 tỷ đồng (tăng trưởng 36%); EPS đạt 2.643đ. Nếu loại bỏ lỗ tỷ giá thì EPS là 2.931đ; P/E dự phóng là 17,4 lần.
Niêm yết trên Hose sau khi hoàn tất đàm phán liên quan đến tài sản khu bay. Trên BCTC kiểm toán năm 2016, đơn vị kiểm toán đã lưu ý về việc đàm phán liên quan đến cho thuê tài sản khu bay vẫn chưa hòan tất. Và ACV chưa đủ điều kiện để niêm yết trên Hose cho đến khi vấn đề này được giải quyết xong. Ngoài ra, Bộ GTVT còn yêu cầu ACV tách riêng doanh thu và lợi nhuận từ tài sản khu bay trên báo cáo kết quả kinh doanh cho đến khi hoàn tất đàm phán; và sẽ được ghi nhận vào các tài khoản ngoại bảng.
Bộ GTVT có vẻ đồng ý với đề xuất này và sẽ trình Thủ tướng xem xét phê duyệt. Và việc đàm phán có lẽ sẽ hoàn tất trong năm nay. Sau khi hoàn tất đàm phán, ACV sẽ đủ điều kiện niêm yết trên Hose. Chúng tôi kỳ vọng ACV sẽ chuyển sàn sang Hose trong 3-6 tháng tới. Và điều này sẽ tạo điều kiện để ACV .
– Được thêm vào giỏ VN30 trong tương lai
– Thêm vào giỏ các chỉ số ETF vào thời điểm phù hợp.
– Được phép giao dịch ký quỹ sau 6 tháng niêm yết trên Hose.
Các tài sản trong khu bay là nhiều tài sản khác nhau được sử dụng trong một phần diện tích cảng hàng không dùng cho máy bay cất, hạ cánh và lăn, (trừ phần sân đỗ máy bay) như đường băng, đường lăn, thiết bị chiếu sáng, thiết bị định vị. Các tài sản này đã được chuyển giao cho Nhà nước và Nhà nước cho ACV thuê lại. Hiện các điều khoản thuê đang chờ nhà nước chấp thuận. Tài sản khu bay đóng góp đáng kể vào kết quả kinh doanh của ACV thông qua doanh thu từ phí dịch vụ cất hạ cánh trong khi chi phí đi kèm gồm chi phí nhân công, chi phí thuê, chi phí sửa chữa bảo dưỡng, chi phí khấu hao, chi phí điện nước và chi phí thuê ngoài.
Trong năm 2016, tài sản khu bay đóng góp 1.722 tỷ đồng doanh thu thuần và làm phát sinh 733 tỷ đồng chi phí hoạt động (không gồm chi phí thuê và dự phòng sửa chữa). Theo điều khoản đàm phán, ACV sẽ hạch toán khoảng 750 tỷ đồng phí thuê và dự phòng sửa chữa cho tài sản khu bay.
Do vậy trong năm 2017, chúng tôi dự báo tài sản khu bay sẽ đóng góp 1.888 tỷ đồng doanh thu thuần (tăng 10%) và làm phát sinh 749 tỷ đồng (tăng 2%) chi phí hoạt động (không gồm chi phí thuê và dự phòng sửa chữa). Theo điều khoản đang đàm phán, thì ACV sẽ ghi nhận khoảng 1.000 tỷ đồng phí thuê và dự phòng sửa chữa tài sản khu bay.
Đàm phán bán cổ phần cho đối tác chiến lược đang đi đến hồi kết, sau khi gia hạn vài lần, thì thời hạn cuối cùng để ACV và Aéroports de Paris (ADP) đàm phán về việc bán 20% cổ phần ACV được ấn định là cuối tháng 9. Hai bên gần đây đã gấp rút tổ chức nhiều cuộc đàm phán sau một vài tháng không liên lạc để chạy đua với thời hạn chót 30/9/2017. Hai bên vẫn còn phải đàm phán về giá vì có vẻ ADP đang đưa ra giá mua thấp. Trong khi đó theo luật ACV không thể hạ giá nhiều so với thị giá hiện nay.
ACV nêu rõ là đã có phương án B ở đây. Đó là bán cổ phần riêng lẻ cho NĐT tài chính. Nên nếu đàm phán với ADP không thành công vào cuối tháng sau, thì chúng tôi cho rằng ít khả năng thời hạn dành cho việc đàm phán sẽ được nới tiếp; mà công ty sẽ thực hiện phương án B.
Về dài hạn chúng tôi cho rằng ACV sẽ tương tự như một TTTM với lượng khách hàng nhất định – ACV hiện được coi là đơn vị vận hành sân bay thuần túy với phần lớn doanh thu là từ phí dịch vụ hàng khách và phí dịch vụ cất hạ cánh. Doanh thu từ bán lẻ, thực phẩm đồ uống và dịch vụ phụ trợ ít. Trong 18 tháng tới, lợi nhuận sẽ tăng trưởng nhờ phí dịch vụ sân bay tăng cộng với lượng hàng hóa và hành khách tăng.
Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của ACV là 59.000đ. Chúng tôi thấy có nhiều động lực giúp giá cổ phiếu tăng trong ngắn hạn gồm (1) Chính phủ sẽ sớm phê duyệt đề xuất tăng giá dịch vụ, giúp lợi nhuận năm 2017 và năm 2018 tăng trưởng; (2) quá trình đàm phán bán cổ phần chiến lược sẽ kết thúc trong năm nay. Nếu ADP trở thành cổ đông chiến lược của ACV, hiệu quả hoạt động của công ty có thể được cải thiện đáng kể trong tương lai; còn không ACV sẽ tìm các NĐT khác gồm cả NĐT tài chính (3) ACV có thể chuyển sàn sang HOSE trong 3-6 tháng tới. Do vậy chúng tôi cho rằng nhiều khả năng giá cổ phiếu sẽ tiếp tụp tăng trong năm nay do sẽ có nhiều nhà đầu tư tổ chức có thể tiếp cận cổ phiếu ACV hơn. Việc mở rộng sân bay Tân Sơn Nhất là động lực dài hạn cho giá cổ phiếu. Tuy nhiên, rủi ro dài hạn chính ở cổ phiếu ACV là khả năng pha loãng khi công ty phải đối mặt với nhu cầu vốn lớn với thời gian trả nợ dài cho các dự án phát triển mở rộng.
(HCM)
