Hướng dẫn mở tài khoản Chứng khoán
Hợp tác - Dịch vụ Nguồn Hàng
Chứng khoán Phái sinh
EIB đã công bố LNTT hợp nhất 9 tháng đạt 486,39 tỷ đồng, trên đà đạt kế hoạch kinh doanh cả năm (hoàn thành 75% kế hoạch)
Ước tính giá trị hợp lý dựa trên dự báo cho năm 2017 là 11.300đ (tương đương P/B dự phóng năm 2017 là 1 lần) và dựa trên dự báo cho năm 2018 là 11.700đ (tương đương P/B dự phóng năm 2018 là 1 lần). Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo ban đầu đối với LNTT năm 2017 là 731 tỷ đồng (tăng trưởng 87,22%) xuống còn 546 tỷ đồng (tăng trưởng 40,01%) do giảm tỷ lệ NIM. Và chúng tôi giữ nguyên dự báo năm 2018 là 738 tỷ đồng (tăng trưởng 34,95%).
Trong 9 tháng đầu năm, cho vay khách hàng hồi phục và tăng 9,93% so với đầu năm sau gần 3 năm tăng trưởng kém. Tuy nhiên tỷ lệ NIM giảm tiếp 0,71% khiến thu nhập lãi thuần giảm 17,22% so với cùng kỳ và tổng thu nhập hoạt động giảm 9,66% so với cùng kỳ. Tuy nhiên chi phí hoạt động được kiểm soát tốt (giảm 5,34% so với cùng kỳ) còn chi phí dự phòng ở mức thấp (giảm 47,31% so với cùng kỳ), theo đó LNTT vừa đủ để giúp công ty đạt tiến độ kế hoạch cả năm. Triển vọng không thực sự khả quan và cho dù EIB trích lập trái phiếu VAMC trong 10 năm, thì lợi nhuận của Ngân hàng cũng khó tăng trưởng nhiều trong vài năm tới. Do vậy trong ngắn và trung hạn giá cổ phiếu không có nhiều nhân tố tác động tích cực.
Cho vay khách hàng tăng lên 95.521 tỷ đồng. Đây là quý đầu tiên trong 3 năm qua cho vay khách hàng tăng khá. Có vẻ như sau khi tổ chức thành công ĐHCĐTN gần đây với cơ cấu HĐQT gần như giữ nguyên, thì Ngân hàng đã bắt đầu hoạt động bình thường trở lại.
Cho vay kỳ hạn ngắn tăng 25,53% so với đầu năm đạt 42,69 nghìn tỷ đồng (bằng 44,7% tổng dư nợ) trong khi cho vay trung dài hạn về cơ bản ổn định ở 52,82 nghìn tỷ đồng (bằng 55,3% tổng dư nợ). EIB là ngân hàng có tỷ lệ vốn huy động ngắn hạn dùng để cho vay trung dài hạn rất cao (xấp xỉ mức trần theo quy định là 50% trong năm 2017). Theo đó Ngân hàng sẽ cần tăng cường cho vay ngắn hạn thay vì cho vay trung dài hạn để giảm tỷ lệ trên.
Cho vay tiền đồng tăng 10,09% so với đầu năm đạt 85,03 nghìn tỷ đồng (bằng 88,9% tổng dư nợ) và cho vay bằng đồng USD tăng 8,69% so với đầu năm đạt 10,48 nghìn tỷ đồng (bằng 11,1% tổng dư nợ). EIB có tỷ trọng cho vay USD trong tổng dư nợ cao hơn so với các ngân hàng khác vì Ngân hàng tập trung cho vay các doanh nghiệp xuất nhập khẩu.
Chúng tôi thấy không có thông tin cơ cấu khách hàng và lĩnh vực cho vay trên BCTC Q3 nên không rõ đối tượng khách hàng/lĩnh vực cho vay nào là động lực giúp cho vay khách hàng tăng trong 9 tháng đầu năm.
Vốn huy động tăng 10,7% so với đầu năm. Tổng vốn huy động đạt 113,29 nghìn tỷ đồng. Huy động khách hàng có kỳ hạn tăng 12,6% so với đầu năm đạt 97,82 nghìn tỷ đồng (bằng 86,35% tổng vốn huy động khách hàng); vốn huy động không kỳ hạn giữ nguyên đạt 15,47 nghìn tỷ đồng (bằng 13,65% tổng vốn huy động khách hàng). Vốn huy động tiền đồng tăng 12,39% so với đầu năm đạt 105 nghìn tỷ đồng (bằng 92,68% tổng vốn huy động khách hàng) còn vốn huy động bằng USD tăng 7,06% đạt 8,29 nghìn tỷ đồng (bằng 7,32% tổng vốn huy động khách hàng).
Theo đó hệ số LDR thuần là 84%, giữ nguyên so với thời điểm cuối năm 2016. Cụ thể, hệ số LDR tiền đồng là 81% và LDR USD là 126%.
Tỷ lệ NIM giảm đáng kể với mức giảm 0,71% còn 2,16%. Tỷ lệ NIM giảm mạnh kể từ đầu năm 2017 (tại thời điểm cuối năm 2016 là 2,76%, Q1/2017 là 2,31%, Q2 là 2,28% và Q3 là 2,16%). Tỷ lệ NIM giảm do lợi suất gộp giảm (chủ yếu do lợi suất trái phiếu giảm) và chi phí huy động bình quân tăng (chủ yếu do lãi suất huy động khách hàng tăng vì thị trường huy động trở nên cạnh tranh).
Lợi suất gộp bình quân giảm 0,29% so với cùng kỳ xuống còn 7,21% trong 9 tháng đầu năm. Cụ thể, lợi suất gộp cho vay khách hàng giảm 0,17% so với cùng kỳ còn 8,28%; lợi suất gộp cho vay liên ngân hàng tăng 1,33% so với cùng kỳ lên 2,57%. Trong khi đó, lợi suất trái phiếu giảm từ 6,05% xuống chỉ còn 4,93%. Danh mục trái phiếu của EIB gồm 6.302 tỷ đồng trái phiếu VAMC (bằng 30% giá trị danh mục) với lãi suất coupon 0% nên lợi suất trái phiếu bình quân đã giảm. Nếu không tính trái phiếu VAMC thì lợi suất trái phiếu bình quân của EIB là 7,08%.
Chi phí huy động bình quân tăng 0,45% lên 5,2%. Trong đó, chi phí huy động khách hàng và giấy tờ có giá lần lượt tăng 0,53% so với cùng kỳ lên 5,04% và tăng 0,3% lên 13,21%. Lãi suất huy động tăng do tỷ trọng vốn huy động khách hàng các kỳ hạn dài hơn tăng. Chẳng hạn EIB có khoảng 4.000 tỷ đồng vốn huy động trung hạn tại thời điểm cuối năm 2016. Tuy nhiên đến thời điểm cuối tháng 9/2017 con số này là 14.000 tỷ đồng. Ngân hàng có tỷ lệ vốn huy động ngắn hạn dùng để cho vay trung dài hạn khá cao nên cần phải tăng cường huy động vốn trung hạn và cho vay kỳ hạn ngắn để cải thiện tỷ lệ này.
Do vậy thu nhập lãi thuần đã giảm 17,22% so với cùng kỳ, xuống còn 1.974 tỷ đồng do tỷ lệ NIM giảm 0,71% và tổng tài sản sinh lãi chỉ tăng 7,79%. Cơ cấu tài sản sinh lãi không thay đổi nhiều với 75,38% là cho vay khách hàng; 16,58% là trái phiếu và 7,6% là cho vay liên ngân hàng.
Tổng thu nhập ngoài lãi tăng 31,39% so với cùng kỳ – đạt 577,35 tỷ đồng. Trong đó:
• Lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng nhẹ 7,73% so với cùng kỳ đạt 235 tỷ đồng.
• Lãi thuần hoạt động kinh doanh ngoại hối tăng mạnh 26,99% so với cùng kỳ đạt 160 tỷ đồng.
• Thu nhập từ chứng khoán kinh doanh & đầu tư chỉ đóng góp 30 tỷ đồng (tăng 172,9% so với cùng kỳ).
• Thu nhập khác cũng tăng 147,58% so với cùng kỳ lên 125,78 tỷ đồng.
• Tuy nhiên Ngân hàng ghi nhận 17,47 tỷ đồng lỗ từ thu nhập từ gốp vốn mua cổ phần. Lưu ý là EIB vẫn còn nắm 160 triệu cổ phiếu STB (8,76% số lượng cổ phiếu lưu hành của STB) và chưa công bố bất kỳ kế hoạch bán cổ phần nào đối với số cổ phần này.
Theo đó, tổng thu nhập hoạt động đạt 2.551 tỷ đồng (giảm 9,66% so với cùng kỳ).
Chi phí hoạt động được kiểm soát rất tốt, là 1.608 tỷ đồng (giảm 5,34% so với cùng kỳ). Tuy nhiên, EIB sẽ không thể cắt giảm chi phí hoạt động hơn nữa trong tương lai. Ngân hàng đã rất kiểm soát chi phí hoạt động rất hiệu quả trong một vài năm qua khi mà doanh thu chưa được cải thiện. Tuy nhiên đến hiện tại Ngân hàng không thể cắt giảm chi phí quản lý hơn nữa. Các chi phí nổi bật gồm:
• Chi phí lương thưởng tăng 7,16% so với cùng kỳ lên 943,88 tỷ đồng do tổng số lượng nhân viên tăng 1,95% so với cùng kỳ trong 9 tháng đầu năm.
• Chi phí tài sản và các chi phí quản lý khác giảm lần lượt giảm 9,93% và 3,91% so với cùng kỳ còn 318 tỷ đồng và 224 tỷ đồng.
Và CIR do đó tăng mạnh từ 60,15% lên 63,03% vào cuối tháng 9/2017.
Chi phí dự phòng vẫn ở mức thấp trong 9 tháng đầu năm, với chỉ 486 tỷ đồng (giảm 47,31% so với cùng kỳ). Không có thông tin chi tiết trong báo cáo của EIB nhưng ước tính: (1) 294,88 tỷ đồng là chi phí dự phòng nợ xấu thông thường (giảm 48,65% so với cùng kỳ) và (2) 191 tỷ đồng là chi phí dự phòng trái phiếu VAMC (giảm 45,58% so với cùng kỳ). EIB nắm giữ 6.302 tỷ đồng trái phiếu VAMC tính đến cuối tháng 9/2017 và với lộ trình trích lập 10% mỗi năm, Ngân hàng sẽ cần phải trích lập 630 tỷ đồng chi phí dự phòng đối với trái phiếu VAMC trong năm 2017 nếu không tính đến khả năng có thể thu hồi bất kỳ khoản nợ đã hoán đổi nào. Như vậy, EIB sẽ cần phải trích lập thêm 439 tỷ đồng chi phí dự phòng trái phiếu VAMC trong Q4 năm nay.
Tỷ lệ nợ xấu sau xử lý là 2,46% – từ 2,95% vào thời điểm cuối năm 2016. Ngân hàng đã xử lý 496,93 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm (tăng 18,09% so với cùng kỳ). Số dư nợ xấu cũng giảm 210 tỷ đồng xuống 2.349 tỷ đồng. Trong đó:
• Nợ nhóm 3 nhìn chung không đổi, là 1.079 tỷ đồng (chiếm 1,13% tổng dư nợ);
• Nợ nhóm 4 giảm 50,6% so với cùng kỳ xuống 176 tỷ đồng (chiếm 0,19% tổng dư nợ);
• Nợ nhóm 5 giảm 3,4% so với cùng kỳ xuống 1.093 tỷ đồng (chiếm 1,14% tổng dư nợ).
Hệ số LLR ở mức thấp, là 41,49% – so với mức 41,66% vào cuối năm 2016.
Và LNTT là 456 tỷ đồng, tăng mạnh 125,85% so với mức lợi nhuận thấp trong 9 tháng đầu năm ngoái và nhờ chi phí dự phòng thấp như đề cập trên đây.
Cho năm 2017, dự báo LNTT từ 731 tỷ đồng (tăng trưởng 87,22%) xuống 546 tỷ đồng (tăng trưởng 40,01%) do tỷ lệ NIM giảm. Dự báo của chúng tôi vẫn dựa trên những giả định sau:
1. Dự báo cho vay khách hàng tăng trưởng 12% và đạt 97,31 nghìn tỷ đồng còn huy động khách hàng tăng trưởng 13%, đạt 115,65 nghìn tỷ đồng.
2. Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo tỷ lệ NIM từ 2,80% xuống 2,66%. Do đó, dự báo thu nhập lãi thuần cũng giảm từ 3.534 tỷ đồng (tăng trưởng 14,67%) xuống 3.349 tỷ đồng (tăng trưởng 8,69%). Chúng tôi lưu ý rằng EIB vẫn phải đẩy mạnh huy động khách hàng nhằm cải thiện hệ số thanh khoản.
3. Chúng tôi giữ nguyên giả định rằng tổng thu nhập ngoài lãi tăng 7,94% và đạt 704,66 tỷ đồng. EIB hiện đang nắm 160 triệu cổ phiếu STB với giá mua là 10.600đ/cp. Thị giá cổ phiếu STB hiện là 11.350đ/cp. Chúng tôi hiện chưa tính tới khả năng ghi nhận lãi/lỗ từ thoái vốn tại STB trong mô hình định giá của mình.
4. Dự báo chi phí hoạt động sẽ tăng nhẹ 5% lên mức 2.367 tỷ đồng.
5. Chúng tôi cũng dự báo tổng chi phí dự phòng rủi ro tín dụng sẽ tăng 4,65% lên mức 1.139 tỷ đồng.
6. Từ đó, tỷ lệ NPL là 2,65%.
7. Và tỷ lệ CAR ở mức rất cao là 16%.
Theo đó, EPS dự phóng đạt 450đ và BVPS đạt 11.278đ; theo đó tại thị giá hiện tại, P/B dự phóng là 1,0 lần.
Dự báo LNTT năm 2018 tăng trưởng 34,95% và đạt 738 tỷ đồng LNTT. Theo đó, EPS dự phóng năm 2018 đạt 454đ và BVPS đạt 11.759đ; theo đó tại thị giá hiện tại, P/B dự phóng là 0,96 lần.
Ước tính giá trị hợp lý trong ngắn hạn là 11.300đ; tương đương P/B dự phóng 2017 là 1,0 lần và trong dài hạn là 11.700đ, tương đương P/B dự phóng 2018 là 1,0 lần. Cho vay khách hàng của Ngân hàng tăng mạnh trong quý gần đây. Tuy nhiên, doanh thu tăng vẫn không đủ để bù đắp cho gánh nặng chi phí dự phòng (chủ yếu là dự phòng trái phiếu VAMC). Và sau gần 3 năm tăng trưởng chậm, tổng tài sản và thị phần của Ngân hàng sụt giảm mạnh. Do vậy hiện cổ phiếu EIB đang thiếu đi những động lực tăng trưởng trong ngắn và trung hạn.
—————————
Nguyễn Hữu Bình – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
(nhận Hợp tác đầu tư – Quản lý tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0983 361 688
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.
