CTG: Ước tính LNTT Q1 đạt trên 3.000 tỷ đồng, tăng 20% so với cùng kỳ

CTG đã tổ chức ĐHCĐTN, tại đại hội CTG đã chia sẻ rất ít thông tin về các vấn đề được NĐT quan tâm nhiều là kế hoạch LNTT năm 2018 và kế hoạch tăng vốn. Vì những kế hoạch này còn đang được các cơ quan quản lý xem xét.

Ước tính KQKD Q1 được công bố khả quan với LNTT đạt khoảng hơn 3.000 tỷ đồng (tăng 20% so với cùng kỳ). Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu CTG là 27.300đ, tương đương P/B dự phóng là 1,5 lần. Dự báo LNTT năm nay tăng trưởng 13,9%. CTG không chia sẻ nhiều thông tin tại ĐHCĐTN vì Ngân hàng còn phải chờ ý kiến của cơ quan quản lý ở những vấn đề chủ chốt như kế hoạch LNTT năm 2018 và kế hoạch tăng vốn.

KQKD Q1 khả quan, cho thấy năm nay Ngân hàng sẽ tiếp tục tăng trưởng. Tuy nhiên hệ số CAR thấp và nhiều vẫn đề tồn đọng chưa được giải quyết. Trong khi đó kế hoạch tăng vốn cũng phức tạp do hiện cổ phiếu CTG đã kín room. Định giá của CTG không cao so với hầu hết các ngân hàng khác, tuy nhiên sự không chắc chắn của kế hoạch tăng vốn đã được chờ đợi từ lâu cho thấy định giá của CTG sẽ tiếp tục thấp hơn mức trung vị ngành.

Và cho đến khi nào vấn đề này chưa được giải quyết thì nhiều khả năng định giá của Ngân hàng sẽ vẫn như vậy. Tại đại hội, CTG chia sẻ một số mục tiêu chung chung cho năm 2018 gồm: Tổng tài sản tăng 10 đến 12%. Tín dụng tăng trưởng 14%. Huy động tăng từ 10 đến 14%. Các tỷ lệ đảm bảo an toàn tuân thủ quy định của NHNN. Các chỉ tiêu hiệu quả hoạt động khác theo phê duyệt của NHNN và thông qua ĐHCĐ. CTG chưa công bố kế hoạch LNTT năm 2018 vì kế hoạch kinh doanh của CTG vẫn đang được NHNN và Bộ Tài chính xem xét.

CTG vẫn sẽ chi trả cổ tức tiền mặt tỷ lệ 5-7% mệnh giá cho năm 2017. CTG vẫn có kế hoạch chi trả cổ tức tiền mặt cho năm 2017, từ 5-7% mệnh giá, tương đương chi từ 1.862 đến 2.606 tỷ đồng (tương đương từ 25 đến 35% LNST của cổ đông công ty mẹ). Năm ngoái, nhà nước đã thay đổi quy định cho phép NHTM có vốn nhà nước có thể được chọn trả cổ tức bằng cổ phiếu thay vì tiền mặt và NĐT đã coi đây là động thái tích cực, đặc biệt là ở trường hợp của CTG và BID. Vì cả CTG và BID cần phải cải thiện vốn chủ sở hữu bằng mọi cách. Tuy nhiên cuối cùng cả 3 NHTM có vốn nhà nước vẫn sẽ chi trả cổ tức tiền mặt cho năm 2017 với VCB chi trả 8%; BID 7% và CTG là 5-7% theo mệnh giá.

Nhu cầu tăng thêm vốn mới ngày càng trở nên cấp thiết nhưng hiện Ngân hàng chưa đưa ra kế hoạch nâng vốn cụ thể tại ĐHCĐTN – hệ số CAR tại thời điểm cuối năm 2017 là 10% (tính theo Thông tư 36 và 06). Tuy nhiên theo Thông tư 41 (áp dụng tiêu chuẩn cao hơn là Basel 2), hệ số CAR của CTG sẽ chỉ còn khoảng 8%. Theo đó Ngân hàng cần phải nâng vốn cấp 1 để đáp ứng sự tăng trưởng ổn định của mình.

Cho dù vậy, Ngân hàng chưa đưa ra một kế hoạch tăng vốn cụ thể nào tại ĐHCĐTN. Tuy nhiên, Chủ tịch và TGĐ đã chia sẻ là kế hoạch tăng vốn đã được trình lên NHNN và Bộ Tài chính và đang được các cơ quan này xem xét. Chúng tôi đã có nhận định về vấn đề này một vài lần trước đây. CTG cần nâng vốn nhưng không có nhiều phương án. Chúng tôi xin nếu tóm tắt về vấn đề này như dưới đây:

• CTG vẫn phải trả cổ tức tiền mặt 5-7% cho năm 2017; tương đương tỷ lệ LNST của cổ đông công ty mẹ dùng để chi trả cổ tức là 25-35%. Không giống như các NHTMCP, các NHTM có vốn nhà nước có nghĩa vụ đóng góp ngân sách mặc dù muốn giữ lại lợi nhuận để nâng cao vốn chủ sở hữu (tuy nhiên trong thực tế điều này là khó thực hiện). Theo đó khả năng giữ lại lợi nhuận để nâng cao vốn chủ sở hữu ở các NHTM có vốn nhà nước là hạn chế.

• Với room hiện đã kín ở 30%, tỷ lệ sở hữu nhà nước là 64,46% và nhà nước đã không có ý định đưa thêm vốn vào các NHTM có vốn nhà nước, thì chúng tôi cho rằng CTG sẽ không thể phát hành thêm cho NĐT cả trong và ngoài nước trừ khi nhà nước nới lỏng ít nhất một trong các quy định trên.

• CTG đã tích cực nâng vốn cấp 2 sau khi phát hành 8,3 nghìn tỷ đồng trái phiếu thứ cấp trong năm 2016 và 4,2 nghìn tỷ đồng trong năm 2017; đưa tổng giá trị trái phiếu thứ cấp lên 20,5 nghìn tỷ đồng. Mặc dù Ngân hàng còn dư địa phát hành thêm khoảng 27 nghìn tỷ đồng trái phiếu thứ cấp nữa, thì việc làm này sẽ trở nên khó khăn hơn đối với các ngân hàng Việt Nam trong tương lai. Theo cách tính hệ số CAR theo Thông tư 41 (dựa trên Basel 2) và Thông tư 19, khi một TCTD mua trái phiếu thứ cấp của TCTD khác, khoản đầu tư này sẽ bị loại trừ khỏi vốn cấp 2 của TCTD đó.

Các ngân hàng hiện có 3 năm để chuẩn bị áp dụng Thông tư mới, tìm kiếm đối tượng mua trái phiếu khác và giảm đầu tư vào trái phiếu thứ cấp trên thị trường liên ngân hàng. Trong tương lai, điều này chắc chắn sẽ làm giảm lượng trái phiếu thứ cấp được các ngân hàng mua từ các ngân hàng khác. Theo đó việc nâng vốn cấp 2 sẽ trở lên khó khăn hơn do các ngân hàng hiện chính là người nắm giữ trái phiếu thứ cấp lớn nhất. Tuy nhiên chúng tôi cũng lưu ý rằng 4,2 nghìn tỷ đồng trái phiếu thứ cấp phát hành trong năm 2017 của CTG là ra công chúng, không phải cho các NHTM.

Chấm dứt giao dịch sáp nhập PG Bank và VietinBank – Tại ĐHCĐ thường niên năm 2014, cổ đông CTG đã thông qua kế hoạch sáp nhập PGB với tỷ lệ sáp nhập là 1 cổ phiếu PGBank đổi lấy 0,9 cổ phiếu CTG (chúng tôi khi đó đã cho rằng tỷ lệ hoán đổi này là rất có lợi cho PGB). Sau 3 năm với nhiều cuộc đàm phán, 2 bên đã không thể đạt được thống nhất về kế hoạch sáp nhập cũng như các điều khoản và điều kiện sáp nhập. Theo đó PGB đã chính thức đề nghị chấm dứt việc sáp nhập vào tháng 6/2017. Tại ĐHCĐTN, cổ đông đã thông qua việc chấp dứt giao dịch sáp nhập. Thay vào đó, PG Bank sẽ sáp nhập vào HDBank.

Ước tính KQKD Q1/2018 tích cực với LNTT đạt trên 3.000 tỷ đồng (tăng 20% so với cùng kỳ) – TGĐ đã chia sẻ ước tính KQKD Q1/2018 như sau: Tổng tài sản tăng 1,6% so với đầu năm. Tín dụng tăng 3,3% so với đầu năm. LNTT đạt trên 3.000 tỷ đồng (tăng 20% so với cùng kỳ)

Dự báo cho năm 2018 LNTT tăng trưởng 13,9% đạt 10.483 tỷ đồng. Dự báo của chúng tôi dựa trên những giả định sau:

1. Chúng tôi dự báo tăng trưởng tín dụng là 15% và tăng trưởng huy động khách hàng là 16%.

2. Chúng tôi dự báo tỷ lệ NIM giảm 0,06% xuống còn 2,74%.

3. Dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 11,4% đạt 30.169 tỷ đồng trong khi thu nhập ngoài lãi giảm nhẹ còn 5.433 tỷ đồng (giảm 2%) do không còn lãi từ thoái vốn trong năm 2018.

4. Chúng tôi ước tính chi phí dự phòng sẽ giảm 11,6% xuống 7.376 tỷ đồng nhờ phần lớn trái phiếu VAMC đã được trích lập trong năm 2017.

5. Tỷ lệ nợ xấu sau xử lý giữ ở mức 1,3% sau khi xóa 4.774 tỷ đồng nợ xấu tương đương 0,53% tổng dư nợ.

Từ những giả định trên, chúng tôi dự báo LNTT là 10.483 tỷ đồng (tăng trưởng 13,9%), theo đó EPS là 1.7896đ và BVPS là 18.212đ. P/E dự phóng hiện là 16,9 lần và P/B là 1,67 lần.

PB dự phóng của CTG vẫn sẽ thấp hơn so với mức bình quân ngành do Ngân hàng vẫn phải giải quyết nhiều vấn đề tồn đọng – Cổ phiếu CTG hiện giao dịch với P/B dự phóng là 1,67 lần so với mức bình quân 2,33 lần các cổ phiếu ngân hàng đã niêm yết. Sự chênh lệch về định giá này theo chúng tôi là hợp lý vì những nguyên nhân sau;

• Hệ số CAR của CTG vẫn còn thấp so với các ngân hàng khác – Chúng tôi ước tính CTG sẽ cần phải tăng vốn thêm khoảng 20%, tương đương khoảng 7.500 tỷ đồng trong hai năm tới. CTG vẫn có thể tăng vốn cấp 2 nhưng việc này đã trở nên khó khăn hơn. Do đó, Ngân hàng cũng cần tăng vốn cấp 1. Do room đã đầy và tỷ lệ sở hữu nhà nước hiện là 64,46% (đã thấp hơn mức tối thiểu là 65%), đây sẽ là vấn đề khá phức tạp.

• Ngân hàng vẫn cần xử lý các vấn đề về nợ xấu – Mặc dù CTG hiện đã xử lý gần như toàn bộ trái phiếu VAMC, xử lý nợ xấu vẫn là vấn đề mà Ngân hàng phải đối mặt. Lãi dự thu vẫn ở mức cao hơn so với các ngân hàng, là 14.524 tỷ đồng, tương đương 1,41% tổng tài sản sinh lãi. Chúng tôi ước tính một phần lớn lãi dự thu có thể cần được trích lập dự phòng do CTG có một số khoản cho vay các dư án của DNNN đang kém hiệu quả và các dự án BOT, là những khoản vay cần phải chú ý theo dõi.

• Các hệ số quan trọng khác như hệ số LDR cũng cần được điều chỉnh về mức thông thường – Hai trở ngại chính đối với thúc đẩy tỷ lệ NIM là hệ số LDR cao và dĩ nhiên là lãi dự thu cao. Nếu những vấn đề này không được xử lý, tỷ lệ NIM sẽ khó có thể cải thiện. Và mặc dù tổng tải sản và tín dụng tiếp tục tăng trưởng, chúng tôi cho rằng tốc độ tăng sẽ thấp hơn mức bình quân ngành, là 17%.

Với những vấn đề trên, không có nhiều yếu tố hỗ trợ giá cổ phiếu trong thời gian tới ngoài khả năng Ngân hàng sẽ tăng vốn. Mặc dù phát hành tăng vốn thường sẽ kéo theo tác động pha loãng, nếu thị trường kỳ vọng giá phát hành sẽ ở mức cao, khi đó giá cổ phiếu cũng có thể tăng. Tuy nhiên, hiện vẫn còn quá sớm để nói đến khả năng nay. Do vậy, mức định giá thấp hơn bình quân ngành của cổ phiếu CTG là hợp lý mặc dù cổ phiếu vẫn được NĐT quan tâm nhờ thanh khoản tốt.

Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 27.300đ, tương đương P/B là 1,5 lần, cho thấy rủi ro giảm 10% từ thị giá cổ phiếu hiện tại. Một số lo ngại về rủi ro tiềm ẩn, gồm (1) dư lãi dự thu cao cho thấy có thể còn một số vấn đề về chất lượng tài sản; (2) hệ số LDR thuần vẫn ở mức cao; (3) bị hạn chế các phương án để cải thiện hệ số CAR, và (4) những vấn đề tồn đọng liên quan đến vụ việc Huyền Như và (5) room đã đầy ở mức 30%. Với những vấn đề trên, định giá cổ phiếu trong thời gian tới vẫn sẽ thấp hơn mức bình quân ngành.

—————————
Nguyễn Hữu Bình – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
(nhận Ủy thác đầu tư chứng khoán)
Điện thoại: 0983 361 688

Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.