CTD: Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu CTD là 164.000đ

Conteccons-CTD đã công bố KQKD với kết quả cụ thể doanh thu thuần đạt 20.737 tỷ đồng (tăng 13,9% so với cùng kỳ) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 1.192 tỷ đồng (chỉ tăng 0,1% so với cùng kỳ). Với kết quả này công ty đã lần lượt hoàn thành 74,1% và 79,4% kế hoạch doanh thu và LNST của cổ đông công ty mẹ cả năm. Xét riêng trong Q3, doanh thu thuần tăng nhẹ 6,2% so với cùng kỳ đạt 8.124 tỷ đồng và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 473 tỷ đồng (giảm 0,9% so với cùng kỳ).

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu CTD là 164.000đ; tương đương P/E dự phóng là 8,7 lần. Tăng trưởng doanh thu Q3 giảm tốc so với Q2 và LNST của cổ đông công ty mẹ giữ nguyên so với cùng kỳ. Chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2018 giảm 4,5% nhưng phục hồi và tăng trưởng 8,4% trong năm 2019. Dự báo này chưa bao gồm lợi ích từ việc sát nhập các công ty có liên quan. CTD đã bắt đầu triển khai công việc tại dự án Vincity tuy nhiên doanh thu ghi nhận trong năm nay từ dự án này sẽ không đáng kể và tỷ suất lợi nhuận của dự án này là tương đối thấp. Chúng tôi dự báo thương vụ M&A với các công ty liên quan có thể kéo dài hơn dự kiến và chỉ có thể được hoàn tất trong Q2/2019. Công ty cũng cũng dự định sẽ trình kế hoạch hợp nhất và sáp nhập chi tiết trong ĐHCĐTN sắp tới dự kiến được tổ chức vào tháng 3/2019.

Giá cổ phiếu CTD đã giảm mạnh từ đầu năm trong bối cảnh đà tăng trưởng lợi nhuận kém đi cùng với chu kỳ của thị trường BĐS. Tuy nhiên chúng tôi thấy có một số động lực đối với giá cổ phiếu gồm việc sát nhập các công ty liên quan và sự bùng nổ sắp tới của hoạt động xây dựng nhà ở bình dân. Bên cạnh đó, với lợi thế từ kinh nghiệm nhiều năm trong triển khai các dự án xây dựng nhà xưởng công nghiệp, CTD sẽ là lựa chọn hàng đầu cho vị trí Tổng thầu mà các công ty sản xuất tìm kiếm khi di dời cơ sở sản xuất sang Việt Nam để tránh những ảnh hưởng tiêu cực từ chiến tranh Trung Quốc và Mỹ hiện tại.

Doanh thu 9 tháng đầu năm tăng 13,9% so với cùng kỳ đạt 20.737 tỷ đồng. Xây dựng các dự án BĐS nhà ở tiếp tục đóng góp tỷ trọng lớn nhất, tuy nhiên cơ cấu doanh thu theo từng mảng kinh doanh đã có sự thay đổi lớn với tỷ trọng đóng góp từ xây dựng các dự án công nghiệp tăng mạnh.Doanh thu mảng xây dựng công nghiệp tăng 255% so với cùng kỳ lên 5.796 tỷ đồng và đóng góp 28% vào tổng doanh thu (9 tháng đầu năm 2017 là 9%).

Tỷ trọng mảng xây dựng công nghiệp tăng mạnh là nhờ đóng góp lớn từ tổ hợp Vinfast cũng như dự án Hòa Phát Dung Quất. Trong Q3, công ty đã ký thêm một hợp đồng xây dựng lớn mới, là Nhà xưởng Timber Land của Manwah Group với giá trị hợp đồng là 1.500 tỷ đồng và công ty dự kiến sẽ có thêm nhiều gói xây dựng khác từ Vinfast trong tương lai. CTD dự kiến giữ tỷ trọng của mảng này khoảng 2% nhờ lợi nhuận từ đây có tính ổn định cao hơn so với mảng xây dựng dân dụng cao cấp với tính chu kỳ rất cao. Tuy nhiên tỷ suất lợi nhuận sẽ thấp hơn. Ngoài ra, chúng tôi tin rằng với năng lực thi công tốt trong mảng này cộng với quan hệ lâu dài của Ban lãnh đạo với nhiều khách hàng Trung Quốc và Đài Loan, CTD sẽ hưởng lợi từ hoạt động chuyển dịch sản xuất từ Trung Quốc sang Việt Nam nhằm tránh ảnh hưởng từ tranh chấp thương mại giữa Mỹ và Trung Quốc.

Giá trị hợp đồng kỳ mới giảm 6,1% so với cùng kỳ nhưng một số dự án lớn vẫn chưa được đưa vào – Tổng giá trị hợp đồng ký mới trong 9 tháng đầu năm 2018 là 20.000 tỷ đồng (giảm 6,1% so với cùng kỳ), theo đó tổng giá trị hợp đồng đã ký nhưng chưa thực hiện tại thời điểm cuối Q3 là 22.103 tỷ đồng (giảm 13,5% so với cùng kỳ). Số liệu này chưa bao gồm giá trị gói thầu Vincity và một dự án xây dựng TTTM lớn khác.

Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm so với năm ngoái do chi phí nguyên liệu tăng và cạnh tranh gay gắt hơn – Lợi nhuận gộp 9 tháng đầu năm 2018 đạt 1.424 tỷ đồng (giảm 2,6% so với cùng kỳ) với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 6,9% (cùng kỳ năm ngoái là 8%). Trong Q3, tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 7,1%; cao hơn mức 6,8% trong Q2 nhưng thấp hơn nhiều mức 7,6% trong cùng kỳ năm ngoái. Như chúng tôi đã đề cập trong các báo cáo trước, tỷ suất lợi nhuận gộp giảm là do cơ cấu doanh thu kém hiệu quả hơn, chi phí nguyên liệu tăng và mức độ canh tranh gay gắt hơn. Chúng tôi cho rằng tình hình này sẽ không sớm cải thiện.

Lợi nhuận tài chính thuần tăng nhẹ 2,5% – CTD ghi nhận 243 tỷ đồng lợi nhuận tài chính thuần (tăng 2,5% so với cùng kỳ) nhờ lượng tiền mặt lớn và chúng tôi lưu ý là CTD không có chi phí lãi vay vì Công ty không có vay nợ.

Chi phí quản lý tăng đáng kể do chi phí nhân công tăng và không có các khoản hoàn nhập dự phòng phải thu khó đòi trong kỳ – Chi phí quản lý tăng 41,9% so với cùng kỳ lên 385 tỷ đồng. Tỷ lệ chi phí quản lý/doanh thu tăng từ 1,5% trong 9 tháng đầu năm 2017 lên 1,9% trong kỳ chủ yếu do chi phí nhân công tăng 19,8% so với cùng kỳ. Ngoài ra, trong 9 tháng đầu năm 2017, CTD đã hoàn nhập 39,7 tỷ đồng dự phòng phải thu khó đòi nhưng trong kỳ này Công ty không có khoản hoàn nhập nào tương tự

Tổng tài sản tại thời điểm cuối Q3 là 15.103 tỷ đồng (tăng 12,4% so với cùng kỳ), trong đó phải thu ngắn hạn chiếm 46,4%. Đến cuối Q3, tổng tiền & các khoản tương đương tiền và các khoản đầu tư ngắn hạn là 4.977 tỷ đồng (giảm 7,3% so với cùng kỳ và giảm 14% so với đầu năm). Công ty không có vay nợ.

Cho năm 2018, chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 28.264 tỷ đồng (tăng trưởng 4,1%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 1.580 tỷ đồng (giảm 4,5%). Các giả định của chúng tôi gồm:

• Giá trị hợp đồng chuyển tiếp sang năm 2018 là 22.860 tỷ đồng, trong đó chúng tôi dự báo 60% sẽ được thực hiện và hạch toán doanh thu lợi nhuận trong năm 2018. Chúng tôi ước tính giá trị hợp đồng ký mới trong năm 2018 là khoảng 24.135 tỷ đồng (giảm 12,2%). Và dĩ nhiên, chúng tôi giả định một phần hợp đồng mới này sẽ được triển khai trong năm 2018 và cho doanh thu thuần 28.264 tỷ đồng.

• Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng xây dựng cả năm là 6,9% do cơ cấu doanh thu kém hiệu quả hơn, giá vật liệu tăng và cạnh tranh gay gắt hơn. Theo đó, lợi nhuận gộp đạt 1959 tỷ đồng (giảm 2,9%).

• Lợi nhuận tài chính thuần dự báo tăng 7,4%. Dự báo chi phí bán hàng & quản lý là 452 tỷ đồng (bằng 1,6% doanh thu thuần).

Chúng tôi dự báo EPS pha loãng 2018 là 18.957đ, tương đương P/E dự phóng là 7,6 lần tại thị giá cổ phiếu hiện tại.

Cho năm 2019, chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 30.811 tỷ đồng (tăng trưởng 9%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 1.713 tỷ đồng (tăng trưởng 8,4%). Các giả định của chúng tôi gồm:

• Ước tính giá trị hợp đồng chuyển tiếp sang năm 2019 là khoảng 18.798 tỷ đồng. Chúng tôi cũng ước tính giá trị các hợp đồng ký mới trong năm 2019 là khoảng 26.548 tỷ đồng (tăng trưởng 10%). Giá trị hợp đồng thực hiện trong năm 2019 là 30.735 tỷ đồng (tăng trưởng 9%).

• Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp là 6,9%, theo đó lợi nhuận gộp đạt 2.136 tỷ đồng (tăng trưởng 9,1%).

• Thu nhập tài chính thuần dự báo tăng trưởng 21,1% và dự báo chi phí bán hàng & quản là 493 tỷ đồng (tương đương 1,6% doanh thu thuần).

Theo đó, EPS pha loãng 2019 là 20.318đ và ở thị giá hiện tại, cổ phiếu đang giao dịch với P/E dự phóng 2019 là 7,1 lần.

Dự án Vincity đã bắt đầu được thi công nhưng sẽ chưa đóng góp đáng kể vào doanh thu trong năm nay – Trong vài năm tới, Vingroup dự kiến sẽ phát triển 3 dự án Vincity gồm Vincity Gia Lâm (364 ha), Vincity New Sài Gòn (251 ha) và Vincity Tây Mỗ (280 ha) với tổng cộng khoảng 180 tòa và các cơ sở hạ tầng khác. CTD kỳ vọng gói thầu mà công ty nhận tại các dự án này sẽ khoảng 67 tòa và có thể là cả công trình hạ tầng khác trong dự án. Thời gian CTD bắt đầu thi công tại dự án Vincity muộn hơn một chút so với dự kiến của chúng tôi nên chúng tôi cho rằng doanh thu từ dự án Vincity (nếu có) sẽ chưa đóng góp nhiều vào lợi nhuận năm nay. Nhưng đây sẽ là nguồn lợi nhuận chính của CTD trong 18-24 tháng tới. Tuy vậy, do đây là dự án nhà ở bình dân, tỷ suất lợi nhuận thấp, dao động từ 5% – 6%.

Quá trình M&A với nhiều công ty liên quan bao gồm Ricons sẽ hoãn sang năm sau với kế hoạch chi tiết sẽ được trình tại ĐHCĐTN tới. Sẽ có 3 đơn vị tư vấn thẩm định giá độc lập (bao gốm cả kiểm toán Big-4) tham gia vào quá trình định giá. CTD hướng đến nắm cổ phần kiểm soát ở 5 công ty liên quan. Ban đầu công ty dự kiến tổ chức ĐHCĐBT trong năm nay. Tuy nhiên hiện Công ty cho biết sẽ trình kế hoạch M&A chi tiết tại ĐHCĐTN sắp tới tổ chức vào tháng 3/2019. Ước tính chi phí cho hoạt động M&A mua cổ phần từ cổ đông thiểu số sẽ là khoảng 2.500 tỷ đồng. Chúng tôi vẫn cho rằng nếu được thực hiện đúng, M&A sẽ là sẽ là một nhân tố làm thay đổi cục diện một cách tích cực cho CTD.

CTD là công ty đầu ngành xây dựng tại Việt Nam với kinh nghiệm thi công dày dặn và khả năng D&B vượt trội. Công ty kiểm soát mảng dân dụng cao cấp và luôn là nhà thầu được ưu chuộng của các công ty phát triển BĐS lớn như Vingroup, Thảo Điền Investment và Refico. Doanh thu từ các dự án xây dựng dân dụng đóng góp khoảng 70% tổng doanh thu của CTD trong những năm qua. Do nguồn cung trên thị trường BĐS cao cấp chững lại, công ty đang mở rộng sang xây dựng cơ sở hạ tầng và công nghiệp cũng như đầu tư vào các BĐS sinh lợi để củng cố tăng trưởng dài hạn.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu từ là 164.000đ, tương đương P/E dự phóng là 8,7 lần. Chúng tôi hiện dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2018 giảm 4,5%, tương đương P/E dự phóng là 7,6 lần. Giá cổ phiếu giảm mạnh trong 6 tháng qua và do đó chúng tôi tin rằng dự báo khiêm tốn hơn của mình cũng đã được phản ánh phần lớn vào giá cổ phiếu. Chúng tôi nhận thấy hai động lực tích cực đối với công ty. Triển vọng về sáp nhập với các công ty liên quan và sự lấn sân sang các dự án phát triển BĐS thương mại và cơ sở hạ tầng. CTD sở hữu mô hình kinh doanh rất tốt với vị thế là doanh nghiệp đầu ngành xây dựng với năng lực D&B vượt trội và không có rủi ro tài chính do Công ty không có gánh nặng nợ và phải trả dài hạn. Công ty đang mở rộng hoạt động và phát huy năng lực thi công ở các mảng xây dựng khác gồm các dự án công nghiệp, khách sạn & resort và các tổ hợp giải trí cũng như đầu tư vào một số BĐS sinh lợi trong dài hạn. Chiến lược này không những giúp công ty giảm tác động từ những biến động mang tính chu kỳ của phân khúc xây dựng nhà ở cao cấp và đồng thời củng cố tăng trưởng dài hạn.

—————————

Vũ Hồng Phương – Quản lý tài khoản chứng khoán
(Hỗ trợ tư vấn đầu tư – mở tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0935.315.686

Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.