Phân tích cổ phiếu KBC: Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 19.200đ

Chúng tôi ước tính doanh thu thuần 6 tháng của KBC đạt 935 tỷ đồng, giảm 16% so với cùng kỳ. LNST đạt 397 tỷ đồng, tăng 1,3% so với cùng kỳ. Kết quả thấp hơn kỳ vọng do ghi nhận doanh thu dự án khu đô thị nhiều khả năng rơi vào nửa cuối năm. Trong khi đó một số hợp đồng cho thuê đất KCN lớn vẫn tiếp tục hoàn thiện cơ sở hạ tầng để giao cho người mua và ghi nhận doanh thu lợi nhuận.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu KBC là 19.200đ dựa trên RNAV. Dự báo LNST năm 2017 tăng trưởng 46,3%. Chúng tôi cho rằng việc chậm hạch toán các hợp đồng trong Q2 sẽ không ảnh hưởng đến KQKD cả năm. Mặc dù vậy, KQKD của KBC vẫn chủ yếu bị phụ thuộc vào thời điểm bàn giao đất nên có tính chu kỳ cao. Về KQKD 6 tháng hoạt động kinh doanh chính chúng tôi ước tính:

– Doanh thu thuần đạt 935 tỷ đồng, giảm 16% so với cùng kỳ còn LNST vẫn giữ nguyên so với cùng kỳ là 397 tỷ đồng.

– Theo đó, chúng tôi kỳ vọng kết quả Q2 chủ yếu từ hạch toán dự án tòa nhà Hoa Sen. Chúng tôi ước tính doanh thu Q2 nói riêng chỉ đạt khoảng 500 tỷ đồng (giảm 25% so với cùng kỳ) và LNST là 220 tỷ đồng (giảm 25% so với cùng kỳ).

– Giả định dự án khu đô thị Phúc Ninh sẽ được ghi nhận nốt vào 6 tháng cuối năm thay vì 6 tháng đầu năm như trước đây.

– Chúng tôi cũng giả định các hợp đồng cho thuê đất KCN lớn như hợp đồng ký với JA Solar Energy và ZYF Việt Nam (một nhà sản xuất VLXD của Trung Quốc) cũng sẽ hoàn thiện hạ tầng và tiếp tục bàn giao trong 6 tháng cuối năm. Đặc thù kinh doanh của các doanh nghiệp BĐS KCN là phải hoàn thiện cơ sở hạ tầng trước khi bàn giao mặt bằng cho khách hàng và hạch toán doanh thu lợi nhuận.

Chúng tôi cho rằng việc chậm hạch toán trong Q2 sẽ không ảnh hưởng đến KQKD cả năm. Cho dù vậy, KQKD từng quý sẽ có sự biến động mạnh vì phụ thuộc vào việc hạch toán một số hợp đồng lớn. Chúng tôi tiếp tục giữ nguyên dự báo cho năm 2017.

KQKD 6 tháng có khả năng kém hơn kỳ vọng do công ty chậm hạch toán từ dự án khu đô thị và một vài hợp đồng cho thuê đất KCN. Ước tính doanh thu thuần 6 tháng đạt 935 tỷ đồng (giảm 16% so với cùng kỳ) còn LNST giữ nguyên so với cùng kỳ đạt 397 tỷ đồng. Lý do chính nhiều khả năng là do công ty chậm ghi nhận phần còn lại của dự án khu đô thị Phúc Ninh và một số hợp đồng cho thuê đất KCN lớn chẳng hạn như: Hợp đồng cho thuê đất KCN với JA Solar Energy (90 ha) và Hợp đồng cho thuê đất KCN với ZYF Việt Nam (108 ha).

Kế hoạch kinh doanh đề ra cao nhưng hoàn toàn khả thi nếu phần việc còn lại của dự án khu đô thị & hợp đồng cho thuê đất hoàn thành đúng hạn. Công ty đặt kế hoạch tổng doanh thu là 2,8 nghìn tỷ đồng, tăng trưởng 42% và LNST là 850 tỷ đồng, tăng trưởng 20%. Theo ước tính KQKD 6 tháng của chúng tôi, công ty đã hoàn thành được 33% kế hoạch doanh thu và 47% kế hoạch LNST cho cả năm 2017. Như vậy ước tính doanh thu Q2 đạt 500 tỷ đồng (giảm 25% so với cùng kỳ) và LNST đạt 220 tỷ đồng (giảm 25% so với cùng kỳ).

Đối với các dự án khu đô thị, KBC xác định hai dự án tiềm năng. bao gồm, khu đô thị Phúc Ninh và dự án tòa nhà Hoa Sen. Chúng tôi dự báo hai dự án này sẽ đóng góp doanh thu cho KBC trong tương lai gần.

– Dự án Khu đô thị Phúc Ninh nằm tại tỉnh Bắc Ninh có tổng diện tích 136ha, trong đó Giai đoạn 1 phát triển 56 ha và Giai đoạn 2 gồm 80 ha. KBC đã được Bộ Xây dựng và chính quyền địa phương phê duyệt cho phân lô bán nền 3,5 ha. Đến cuối Q1/2017, KBC đã bán và hạch toán 1,5 ha, tương đương 209 tỷ đồng doanh thu. Như vậy công ty còn 2 ha và chúng tôi kỳ vọng công ty sẽ bán và ghi nhận doanh thu từ phần diện tích này trong 6 tháng cuối năm 2017; dự kiến đem lại 300 tỷ đồng doanh thu và 160 tỷ đồng LNST.

– KBC cũng đã trả tiền sử dụng đất cho hơn 22 ha đất nữa, trong đó 10,5 ha có thể mở bán và mang lại doanh thu khoảng 1,3 nghìn tỷ tỏng cá cnăm sắp tới. Công ty hiện đang gấp rút giải phóng mặt bằng để chuẩn bị mở bán phân khu này trong năm 2018. Đây là dự án khu đô thị rất tiềm năng với vị trí đắc địa ở trung tâm thành phố Bắc Ninh.

– Dự án tòa nhà Hoa Sen là dự án khách sạn 5 sao gần Trung tâm Hội Nghị quốc gia. Trước đó, vào năm 2011, KBC có kế hoạch xây dựng tòa nhà cao nhất tại Việt Nam với tổng diện tích sàn là 640.000m2, tuy nhiên, do vấn đề tài chính, KBC đã không thể khởi công dự án này. Gần đây, KBC thông báo dự án đã được bán và đem lại 500 tỷ đồng doanh thu thuần và 200 tỷ đồng LNST; sẽ được ghi nhận vào KQKD Q2.

Ở mảng KCN, KBC sẽ tiếp tục đầu tư vào các KCN tiềm năng như Tràng Duệ Giai đoạn 3, KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh và KCN Quang Châu.

– Giai đoạn 3 của KCN Tràng Duệ có diện tích hơn 687 ha. Dự án đã được chính quyền Hải Phòng phê duyệt và chờ Thủ tướng thông qua trước khi khởi công xây dựng. Do KCN Tràng Duệ nằm trong Khu kinh tế Đình Vũ nên khách hàng thuê đất tại đây sẽ được hưởng nhiều ưu đãi về thuế.

– KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh là KCN mới, gối đầu cho các KCN tại tỉnh Bắc Ninh, đặc biệt khi KCN Quế Võ hiện đã gần như lấp đầy hoàn toàn. Tổng diện tích của KCN này là 432 ha với diện tích thương phẩm là 283 ha. Trong đó, 100 ha ha đã hoàn tất quá trình đền bù giải phóng mặt bằng và có thể cho thuê.

– KCN Quang Châu đóng góp nổi bật nhất trong năm ngoái sau khi đã ký hợp đồng cho thuê 200 ha. Trong năm 2017, KBC sẽ tập trung hoàn thiện cơ sở hạ tầng để bàn giao đất cho khách hàng. Đến cuối năm 2016, công ty đã bàn giao hơn 50 ha, theo đó sẽ còn 150 ha đất nữa cần bàn giao. Chúng tôi ước tính KBC có thể bàn giao ít nhất 50 ha trong 6 tháng cuối năm 2017; đem lại 589 tỷ đồng doanh thu trong năm 2017.

Chúng tôi dự báo LNST năm 2017 tăng trưởng 46%. Dự báo doanh thu thuần cả năm đạt 2,9 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 42%) và LNST đạt 1 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 46%). KQKD của KBC sẽ phụ thuộc nhiều vào việc công ty giao đất được đúng kế hoạch ở một số dự án cho thuê đất KCN lớn. Dự báo LNST năm 2017 đạt 1 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 46%). Theo đó EPS đạt 1.736đ (tăng 46%); P/E dự phóng là 8,9 lần và P/B dự phóng là 1 lần.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu KBC là 19.200đ dựa trên RNAV. Giá cổ phiếu hiện thấp hơn 20% so với giá trị hợp lý. Cổ phiếu đã tăng 10,8% so với đầu năm và cao hơn 15,7% so với đáy 12 tháng. Chúng tôi nhận thấy RNAV và quỹ đất nói chung có thể tăng lên dễ dàng do công ty có cổ phần tại nhiều công ty liên kết và có thể nâng tỷ lệ sở hữu tại các công ty liên kết này để hợp nhất vào quỹ đất của mình. Chúng tôi thấy RNAV sẽ tăng sau khi giai đoạn 3 của KCN Tràng Duệ với diện tích 678 ha hoàn thành. Dự án đã được chính quyền Hải Phòng phê duyệt và đang chờ phê duyệt của Thủ tướng trước khi bắt đầu khởi công. KBC là công ty được quản trị tốt với quá trình tái cơ cấu nợ diễn ra khá thành công. Quyết định mở rộng sang lĩnh vực phát triển BĐS sẽ đem lại nguồn doanh thu lợi nhuận mới mà nhiều NĐT đang đã và đang trông đợi. Trong khi đó vốn FDI vẫn đang chảy mạnh vào Việt Nam sẽ là động lực tốt cho KBC trong trung và dài hạn.

(HSC)