Phân tích cổ phiếu NLG: Ước tính giá trị hợp lý của NLG là 35.134đ/CP

NLG đã công bố KQKD chưa kiểm toán năm 2017 với doanh thu thuần đạt 3.161 tỷ đồng (tăng trưởng 24,8% và hoàn thành 88,7% kế hoạch) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 535 tỷ đồng (tăng trưởng 55% và vượt 6,4% kế hoạch).

Trong Q4, doanh thu thuần đạt 1.525 tỷ đồng (tăng 76,8% so với cùng kỳ) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 183 tỷ đồng (tăng 0,2% so với cùng kỳ). Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu NLG là 35.134đ dựa trên định giá RNAV, tương đương P/E dự phóng 2018 là 10,7 lần. Dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2018 tăng trưởng 17,8%. NLG định vị là doanh nghiệp đứng đầu phân khúc nhà ở bình dân với câu chuyện tăng trưởng không phụ thuộc chu kỳ.

NLG bán được khoảng 3.000 căn mỗi năm và con số này còn tăng lên. Liên doanh với đối tác Nhật Bản đã hỗ trợ NLG trong việc tiếp cận vốn. Trong khi đó thông tin về kế hoạch phát triển dự án Waterpoint sẽ được NĐT đón nhận tích cực và chắc chắn sẽ là một động lực quan trọng cho giá cổ phiếu trong tương lai. Công ty tăng vốn sẽ dẫn đến rủi ro pha loãng nhưng mức độ pha loãng là không lớn. NLG là một trong những doanh nghiệp tốt nhất trong những doanh nghiệp BĐS quy mô trung bình với trọng tâm rõ ràng và kinh nghiệm dày dặn trong thực hiện dự án.

Doanh thu từ mảng BĐS đóng góp 71% vào tổng doanh thu – đạt 2.240 tỷ đồng (giảm 10%) với 1.647 căn nhà đã được bàn giao cho khách hàng. Cụ thể:

· 57% doanh thu từ căn hộ (Ehome 3, 4, 5, Flora Anh Đào, Flora Fuji, Ehome S Phú Hữu), là 1.278 tỷ đồng (giảm 33,6%).

· 30% doanh thu là từ biệt thự và nhà liền kề (Valora Fuji, Valora Kikyo, Valora Dalia) tương đương 683 tỷ đồng (tăng 311%).

· Và 13% doanh thu là từ đất nền (Dalia Garden) tương đương 279 tỷ đồng (giảm 28,5%).

27% tổng doanh thu là từ bán cổ phần tại dự án Nguyên Sơn – Như chúng tôi đã đề cập trong các báo cáo trước, NLG đã hạch toán 838 tỷ đồng doanh thu từ bán 50% dự án Nguyên Sơn tại Bình Chánh cho 2 NĐT Nhật Bản. Chi tiết cụ thể như sau:

· Dự án Nguyên Sơn là dự án khu dân cư có diện tích 37ha được phân thành hai khu bao gồm khu diện tích 11 ha sẽ do NLG tự phát triển. Và phần còn lại 26 ha được hợp tác phát triển với 2 NĐT Nhật Bản, là Hankyu Realty và Nishi Nippon Railroad với tỷ lệ 50:50.

· Khu đất 11 ha do NLG làm chủ đầu tư gồm 1.726 căn hộ dưới thương hiệu Ehome S và 44 căn biệt thự.

· Khu đất 26 ha được đổi tên thành Mizuki Park và dự kiến xây 170 căn nhà phố/biệt thự Valora và 4.676 căn hộ Flora. Mizuki Park sẽ được triển khai trong giai đoạn 2017 -2022 với tổng vốn đầu tư là 8.000 tỷ đồng. NLG đã ghi nhận doanh thu và lợi nhuận từ bán 50% cổ phần tại dự án này trong năm 2017.

Tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện đáng kể lên 41% nhờ cơ cấu doanh thu tốt hơn – Lợi nhuận gộp tăng 54,4% đạt 1.295 tỷ đồng với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 41% (năm ngoái là 33,1%) nhờ (1) tỷ suất lợi nhuận gộp cao từ bán cổ phần tại dự án Nguyên Sơn, là 54,1% và (2) tỷ trọng doanh thu từ sản phẩm nhà thấp tầng và đất nền là phân khúc thường có tỷ suất lợi nhuận gộp cao hơn căn hộ tăng lên.

Lợi nhuận tài chính thuần tăng mạnh nhờ được chia lãi từ hợp đồng BCC cộng với lãi tiền gửi cũng tăng – Doanh thu HĐ tài chính tăng 269% lên 94,8 tỷ đồng nhờ phần lợi nhuận được chia từ hợp đồng BCC tại dự án Camelia Garden (41,4 tỷ đồng) và lãi tiền gửi tăng 131% lên 43,8 tỷ đồng nhờ lượng tiền mặt tăng. Trong khi đó chi phí tài chính chỉ tăng nhẹ 2,4% lên 29,3 tỷ đồng.

Chi phí bán hàng & quản lý tăng nhưng tỷ lệ các chi phí này trên doanh tu lại giảm nhẹ – Chi phí bán hàng & quản lý tăng 15,3% lên 414 tỷ đồng do doanh thu bán hàng tăng. Trong khi đó tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu lại giảm nhẹ từ 14,2% năm 2016 xuống 13,1%.

Tình hình tài chính lành mạnh với tiền mặt lớn và tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu thấp – Tổng nợ tại thời điểm cuối năm 2017 giảm 21% so với đầu năm xuống còn 916 tỷ đồng, gồm 216 tỷ đồng vay nợ ngắn hạn, 229 tỷ đồng vay nợ dài hạn và 471 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi. Theo đó tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu ở mức thấp, hiện là 0,25 lần, giảm từ mức 0,37 lần trong năm 2016 và thấp hơn nhiều so với bình quân ngành. Trong khi đó các khoản tiền và tương đương tiền tăng lên ở mức 2.082 tỷ đồng (tăng 123,5%) nhờ tiền thu về từ dự án đang triển khai với các đối tác Nhật Bản và tiền thu từ người mua trả tiền trước là 1.250 tỷ đồng (tăng 91,8%).

Số lượng bán hàng tăng với tổng giá trị hợp đồng tăng tới 75% nhờ đóng góp từ sản phẩm nhà ở thấp tầng và chung cư có giá trị cao hơn – Trong năm 2017, NLG đã bán được tổng cộng 2.954 căn (tăng 17% so với năm 2016). Công ty đã giới thiệu và bán sản phẩm từ 5 dự án gồm Fuji Residence, Kikyo Residence, Mizuki Park, Nguyên Sơn, Dalia Garden và Camelia Garden. Cụ thể, công ty đã bán được;

· 401 căn tại dự án căn hộ Flora Fuji và theo đó đã bán toàn bộ 789 căn của dự án này.

· 234 căn tại dự án Flora Kikyo, theo đó bán toàn bộ 100% căn chào bán của dự án.

· 521 căn tại dự án Ehome S Phú Hữu trong tổng số 1.240 căn.

· 886 căn tại dự án Ehome S Nguyên Sơn trong tổng số 1.746 căn.

· 519 căn tại dự án Flora Mizuki trong tổng số 4.676 căn.

· 58 biệt thự & nhà liền kề tại dự án Valora Fuji và theo đó đã bán 79 căn trong tổng số 87 căn.

· 109 biệt thự & nhà liền kề tại dự án Valora Kikyo trong tổng số 110 căn.

· 33 biệt thự & nhà liền kề tại dự án Valora Mizuki trong tổng số 170 căn.

· 30 biệt thự & nhà liền kề tại dự án Nguyên Sơn trong tổng số 44 căn.

· Và 153 lô đất nền & biệt thự tại dự án Dalia Garden và theo đó đã bán được 414 căn trong tổng số 611 căn.

Trong Q4/2017, NLG đã mở bán 3 dự án mới gồm 570 căn hộ Flora và 33 căn hộ Valora tại dự án Mizuki park, 859 căn hộ Ehome S và 30 biệt thự tại dự án Nguyên Sơn 11 ha. Công ty ghi nhận kết quả bán hàng rất tốt từ các dự án này với tỷ lệ lấp đầy là 97%.

NLG dự kiến hợp tác với các đối tác để triển khai dự án Hoàng Nam và bắt đầu mở bán dự án Waterpoint trong năm 2018 – Dự án Hoàng Nam nằm trên diện tích đất 8 ha tại quận Bình Tân; sẽ được phát triển thành 4.624 căn hộ Flora và Ehome. NLG dự kiến hợp tác với các đôi tác để triển khai dự án này và có thể sẽ hạch toán lợi nhuận từ bán cổ phần. Công ty cũng có kế hoạch mở bán một số lô đất nền tại dự án Waterpoint (Long An) để thử nghiệm thị trường và hiện công ty vẫn đang tìm kiếm đối tác chiến lược để triển khai dự án này.

Tăng vốn thông qua phát hành quyền mua tỷ lệ 20% để mua thêm quỹ đất tại Quận 9 và Quận Thủ Đức – NLG sẽ phát hành 31,44 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu với tỷ lệ 5:1 (cổ đông sở hữu 5 cổ phiếu NLG sẽ được quyền mua 1 cổ phiếu mới) với giá bán là 18.000đ/cp. Ngày đăng ký cuối cùng là ngày 13/2/2018 và thời gian đăng ký và thanh toán là từ 1/3 đến 20/3/2018. Nếu phát hành thành công, NLG sẽ thu về 566 tỷ đồng và vốn điều lệ sẽ tăng lên 1.886,7 tỷ đồng (tăng 20%).

Mục đích tăng vốn là để mua thêm quỹ đất. NLG hiện sở hữu quỹ đất sạch khoảng 400 ha, tuy nhiên phần lớn là tại tỉnh Long An (355 ha). Do đó, NLG dự kiến sẽ tăng quỹ đất tại TPHCM thông qua mua lại khoảng 30-40 ha đất sạch tại Quận 9 và quận Thủ Đức. Gần đây, công ty đã mua lại một dự án tại quận Thủ Đức có diện tích 1,1 ha và dự kiến sẽ xây dựng 581 căn hộ Flora.

Dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 17,8% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 3.735 tỷ đồng (tăng trưởng 18,1%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 630 tỷ đồng (tăng trưởng 17,8%) dựa trên các giả định sau:

· Chúng tôi giả định NLG sẽ tiếp tục hạch toán doanh thu & lợi nhuận từ một số dự án chủ chốt gồm;

Ø Fuji Residence (360 tỷ đồng).

Ø Kykio Residence (1.282 tỷ đồng).

Ø Biệt thự và căn hộ Ehome S tại dự án Nguyên Sơn 11 ha (638 tỷ đồng).

Ø Dalia Garden (245 tỷ đồng).

Ø Bán cổ phần tại dự án Hoàng Nam, Green Hill và Waterpoint (1.058 tỷ đồng).

· Chúng tôi ước tính tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ giảm còn 32,5% (so với năm 2017 là 41%) do tỷ trọng đóng góp lớn hơn từ căn hộ chung cư, theo đó lợi nhuận gộp đạt 1.213 tỷ đồng (giảm 6,3% so với năm 2017).

· Lợi nhuận tài chính thuần đạt 91 tỷ đồng (tăng trưởng 39,2%) vì chúng tôi kỳ vọng công ty sẽ ghi nhận lợi nhuận đóng góp từ dự án Camellia Garden (58 tỷ đồng).

· Chi phí bán hàng & quản lý dự báo tăng 7% lên 442,6 tỷ đồng.

Theo đó, EPS pha loãng dự phóng 2018 ước tính là 3.296đ, và tại thị giá hiện tại, cổ phiếu đang giao dịch với P/E dự phóng là 10,2 lần.

Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 35.134đ/cp dựa trên định giá RNAV, tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 10,7 lần. NLG đã rất thành công trong phân khúc BĐS bình dân với nhiều sản phẩm từ căn hộ chung cư, nhà liền kề đến đất nền. Chiến lược hợp tác với các NĐT Nhật Bản và cả Keppel Land sẽ giúp NLG tiếp cận vốn tốt hơn và qua đó tăng khả năng cung cấp nhiều loại sản phẩm hơn. Nếu NLG có thể triển khai dự án Waterpoint thì đây có thể sẽ trở thành động lực quan trọng cho giá cổ phiếu trong dài hạn.

—————————
Nguyễn Hữu Bình – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
(nhận Hợp tác đầu tư – Quản lý tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0983 361 688
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.