Phân tích cổ phiếu CTD: Ước tính giá trị hợp lý của CTD là 235.000đ/CP

Coteccons ước doanh thu thuần đạt 27.153 tỷ đồng (tăng trưởng 30,7%), cao hơn một chút so với kế hoạch của công ty là 27.000 tỷ đồng (tăng trưởng 29,9%). Tuy nhiên LNST của cổ đông công ty mẹ lại thấp hơn 5,5% so với kế hoạch, chỉ đạt 1.654 tỷ đồng (tăng trưởng 16,3%). Điều này là do tỷ suất lợi nhuận gộp chỉ đạt 7,4%; thấp hơn mức 8,7% trong năm 2016.

Trong Q4, doanh thu thuần tăng 22,5% so với cùng kỳ và đạt 8.968 tỷ đồng còn LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ chỉ tăng 0,7% so với cùng kỳ và đạt 462 tỷ đồng.

Doanh thu từ các dự án BĐS nhà ở tiếp tục chiếm tỷ trọng lớn. Trong năm 2017, doanh thu từ 3 trong 4 mảng xây lắp tiếp tục tăng trưởng nhưng tốc độ tăng trưởng không đồng đều, cụ thể:

• Doanh thu mảng xây dựng BĐS nhà ở đạt 18,4 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 26%). Mảng này vẫn đóng góp phần lớn vào tổng doanh thu với tỷ trọng là 68% (so với năm 2016 là 71%).

• Doanh thu mảng xây dựng trung tâm thương mại và văn phòng tăng 145% đạt 3,5 nghìn tỷ đồng. Đóng góp 13% vào tổng doanh thu (so với năm 2016 là 7%).

• Doanh thu mảng xây dựng công nghiệp giảm 4% xuống còn 3,3 nghìn tỷ đồng và đóng góp 12% vào tổng doanh thu (năm 2016 là 17%).

• Xây dựng khách sạn & khu nghỉ dưỡng đóng góp 7% vào tổng doanh thu, đạt 1,9 nghìn tỷ đồng (tăng 105%).

Giá trị hợp đồng ký mới giảm 2,3%. Trong năm ngoái CTD ký được tổng cộng 27.498 tỷ đồng giá trị hợp đồng mới (giảm 2,3%); theo đó tổng giá trị hợp đồng đã ký nhưng chưa thực hiện là 22.802 tỷ đồng (tăng 1,8%). Trong năm 2017, CTD trúng thầu một số dự án lớn như:

• Casino Hội An (7.000 tỷ đồng).

• Viet Capital Center (3.000 tỷ đồng)

• Nhà máy Gain Lucky giai đoạn 3 (2.000 tỷ đồng)

• Charmington Iris (1.400 tỷ đồng)

• Vinhomes Metropolis (1.300 tỷ đồng).

Tỷ trọng mảng xây dựng BĐS nhà ở trong giá trị hợp đồng đã ký nhưng chưa thực hiện giảm. Chúng tôi ước tính tỷ trọng mảng xây dựng BĐS nhà ở trong giá trị hợp đồng đã ký nhưng chưa thực hiện của CTD giảm còn khoảng 63% từ 79% trong năm 2016. Trong khi đó tỷ trọng các mảng khác như xây dựng khách sạn & khu nghỉ dưỡng, văn phòng & TTTM tăng. Điều này một phần nhờ công ty đã trúng thầu các dự án lớn trong những lĩnh vực trên như Casino Hội An (7.000 tỷ đồng), Vietcapital Center (3.000 tỷ đồng). Và một phần là do giá trị hợp đồng trúng thầu xây dựng dự án BĐS nhà ở trong năm 2017 giảm.

Tuy nhiên có những dự án chưa được tính vào giá trị hợp đồng đã ký, công ty chưa công bố giá trị một số hợp đồng lớn nên chưa được đưa vào giá trị hợp đồng đã ký. Chẳng hạn:

• Dự án tổ hợp sản xuất ô tô Vinfast tại Hải Phòng mà CTD là tổng thầu

• Dự án Khu liên hợp gang thép Hòa Phát Dung Quất tại Quảng Ngãi mà CTD là tổng thầu thiết kế thi công.

• Dự án khách sạn & condotel Double Tree Hạ Long tại Quảng Ninh.

• Dự án căn hộ Kingdom 101 tại quận 10, TP HCM.

• Dự án OneHub Saigon tại Khu Công nghệ cao Quận 9.

Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm đáng kể xuống còn 7,4% – từ 8,7% năm 2016 do:

(1) Giá nguyên vật liệu như cát và sắt thép tăng đáng kể.

(2) Cạnh tranh trong đấu thầu các dự án mới tăng dẫn đến giá trúng thầu giảm.

Theo đó, lợi nhuận gộp chỉ tăng nhẹ lên 2.016 tỷ đồng (tăng trưởng 12%).

 

Lợi nhuận tài chính thuần tăng gấp đôi nhờ lượng tiền mặt tăng. Lợi nhuận tài chính thuần tăng mạnh lên 325 tỷ đồng (tăng 91,4%) nhờ lượng tiền mặt và tiền gửi kỳ hạn ngắn lớn, tương đương 5.790 tỷ đồng (tăng 24%).

Chi phí quản lý tăng do chi phí nhân công tăng trước sự tăng trưởng của doanh thu. Chi phí quản lý tăng 32,7% lên 395 tỷ đồng, chủ yếu do chi phí nhân công tăng 42,8% lên 317 tỷ đồng. Trong khi đó CTD đã hoàn nhập 53,7 tỷ đồng dự phòng phải thu khó đòi (năm 2016 là 49,2 tỷ đồng). Đến cuối năm 2017, dự phòng phải thu khó đòi lũy kế giảm còn 210 tỷ đồng (giảm 20%). Chúng tôi thấy rằng tổng các khoản phải thu tăng đáng kể trong năm 2017 lên 6.480 tỷ đồng (tăng 86%), tuy nhiên số ngày phải thu bình quân vẫn duy trì xấp xỉ mức của 2 năm qua là 67 ngày.

Tìm kiếm cơ hội đầu tư vào BĐS cho thuê và các dự án nhà ở. CTD có kế hoạch đầu tư vào 5 dự án gồm 3 tòa nhà văn phòng tại trung tâm thành phố và Quận Tân Bình (TPHCM) và 2 dự án nhà ở tại Quận 2 và Quận 12. Và CTD sẽ hợp tác với các doanh nghiệp phát triển khác và nắm giữ dưới 51% cổ phần. Các dự án này dự kiến sẽ khởi công trong năm nay và CTD giữ vai trò nhà thầu D&B. Tuy nhiên, các dự án này có thể sẽ không cho ghi nhận lợi nhuận thường xuyên cho đến năm 2020. CTD đã thành lập công ty con hoạt động trong lĩnh vực đầu tư BĐS, Covestcons, với vốn điều lệ là 1.872 tỷ đồng và dự kiến sẽ chi khoảng 300-400 tỷ đồng cho mảng này trong năm nay.

Chúng tôi dự báo doanh thu thuần năm 2018 đạt 31.004 tỷ đồng (tăng trưởng 14,2%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 1.870 tỷ đồng (tăng trưởng 13%). Dưới đây là giả định của chúng tôi:

• Chúng tôi giả định công ty sẽ ghi nhận doanh thu khoảng 17,2 nghìn tỷ đồng, tương đương 75% tổng giá trị hợp đồng chuyển tiếp sang năm nay và tiếp đó ghi nhận khoảng 13,8 nghìn tỷ đồng, tương đương 48% tổng giá trị hợp đồng ký mới trong năm 2018 (theo ước tính của chúng tôi, tổng giá trị hợp đồng ký mới khoảng 28,5 nghìn tỷ đồng, tăng 3,7%).

• Chúng tôi giả định tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ ổn định ở mức 7,4%, theo đó lợi nhuận gộp đạt 2.303 tỷ đồng (tăng trưởng 14,2%).

• Chúng tôi dự báo lợi nhuận tài chính thuần là 349 tỷ đồng (tăng 7,3%) còn chi phí bán hàng & quản lý là 447 tỷ đồng (tăng 13,3%).

Theo đó, EPS dự phóng năm 2018 là 22.692đ. Ở mức giá hiện tại, P/E dự phóng năm 2018 là 9,1 lần.

Chu kỳ của mảng xây dựng dân dựng đã có dấu hiệu bão hòa tuy nhiên được bù đắp bởi sự gia tăng nhu cầu ở những mảng khác. Giá trị hợp đồng xây dựng dân dụng ký mới ước tính là 9 nghìn tỷ đồng trong năm 2017 (giảm 59%) trong khi đó tăng mạnh 292% trong năm 2015 và cũng tăng 24% trong năm 2016. Sự sụt giảm này là do số lượng các dự án mới tại TPHCM và Hà Nội giảm do (1) tình trạng tồn kho lớn ở phân khúc nhà ở trung và cao cấp trong năm ngoái và (2) các quy định được áp dụng nghiêm ngặt hơn, theo đó thời gian để hoàn thành các thủ tục hành chính của nhiều dự án kéo hơn tới hơn 6 tháng so với tiến độ thông thường.

Tuy nhiên, nhu cầu từ xây dựng công nghiệp và thương mại gia tăng và giúp bù đắp cho mảng dân dụng. Nếu tính cả nhiều hợp đồng mới đã ký nhưng chưa được đưa vào tổng giá trị hợp đồng đã ký chưa thực hiện vào cuối năm 2017, chúng ta có thể kết luận rằng tiềm năng tăng trưởng vẫn rất khả quan. Dù vậy chúng tôi vẫn lưu ý hai điểm sau:

• Tốc độ tăng trưởng sẽ chậm lại một phần do mức tăng trưởng mạnh những năm trước.

• Tỷ suất lợi nhuận giảm do các mảng khác cho tỷ suất lợi nhuận thấp hơn trong khi cạnh tranh ngày càng gia tăng.

Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 235.000đ, tương đương P/E dự phóng là 10,4 lần. CTD giữ vững vị thế là doanh nghiệp đầu ngành xây dựng nhờ thương hiệu mạnh, dày dặn kinh nghiệm thi công và có tình hình tài chính tốt. Tuy nhiên chúng tôi dự báo tốc độ tăng trưởng của công ty sẽ chậm lại do phân khúc nhà ở cao cấp giảm nhiệt và giá trị hợp đồng ký mới trong năm 2017 giảm. Công ty dự kiến mở rộng sang các dự án bình dân và trung cấp, đầu tư vào BĐS cho thuê như tòa nhà văn phòng và các dự án cơ sở hạ tầng sẽ giúp đa dạng nguồn doanh thu và giảm phụ thuộc vào mảng xây dựng nhà ở cao cấp có tính chu kỳ cao. Tuy nhiên chúng tôi dự báo các khoản đầu tư này sẽ chưa đóng góp lợi nhuận cho đến năm 2020.

—————————
Nguyễn Hữu Bình – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
(nhận Hợp tác đầu tư – Quản lý tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0983 361 688
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.