KDC: LNST tăng mạnh đạt 399,6 tỷ đồng – tăng 183,8% so với cùng kỳ

KQKD hợp nhất 6 tháng của KDC vượt kỳ vọng. Doanh thuần của KDC (Khả quan) đạt 2.896 tỷ đồng, tăng 195,2% so với cùng kỳ nhờ: Kết quả mảng kem và sữa chua (thuộc KDF) khá với doanh thu đạt 773 tỷ đồng (tăng 6% so với cùng kỳ). TAC bắt đầu đóng góp doanh thu vào tập đoàn. Doanh thu của TAC đạt 1.973 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm, tăng 4,7% so với 6 tháng đầu năm ngoái khi KDC chưa sở hữu TAC) và VOC (VOC đóng góp doanh thu 1 tháng, là 138 tỷ đồng.

LNST tăng mạnh hơn kỳ vọng, đạt 399,6 tỷ đồng, tăng 183,8% so với cùng kỳ nhờ: Doanh thu tăng 195,2% so với cùng kỳ. Tỷ suất lợi nhuận thuần từ HĐSXKD tăng nhẹ từ 13,9% trong 6 tháng đầu năm 2016 lên 15,4% trong 6 tháng đầu năm 2017. Ghi nhận 278 tỷ đồng lợi nhuận không thường xuyên từ khoản đầu tư vào Vocarimex. Tỷ suất LNST đạt 13,8% (cùng kỳ là 14,3%).

Dựa trên phương pháp định giá từng phần, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu KDC là 50.000đ; tương đương P/E dự phóng là 17,5 lần; EV/EBITDA là 17,1 là lần và P/B là 1,5. Dự báo với lợi nhuận thuần từ HĐSXKD tăng trưởng 270% và đạt 589 tỷ đồng. Doanh thu 6 tháng tăng nhờ hợp nhất mảng dầu ăn, và việc hợp nhất này khiến cả tỷ suất lợi nhuận gộp và tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu giảm mạnh.

Việc hợp nhất mảng dầu ăn là động lực chính giúp doanh thu tăng trưởng trong năm nay. KDC đã hợp nhất TAC kể từ tháng 12/2016; nghĩa là sẽ hợp nhất nguyên năm đối với TAC trong năm 2017. Trong khi đó KDC cũng đã hoàn tất giao dịch mua cổ phiếu VOC để nâng tỷ lệ sở hữu từ 24% lên 51% và hợp nhất VOC từ ngày 23/5/2017. KDC cũng đã ngừng hoạt động mảng mỳ ăn liền của công ty mẹ trong Q2.

Lợi nhuận không thường xuyên đóng góp 63% LNTT 6 tháng đầu năm. Trước ngày 22/5/2017, VOC là công ty liên kết của KDC (KDC nắm 24% cổ phần) và khoản đầu tư của KDC vào VOC được ghi nhận theo phương pháp vốn chủ sở hữu.

– Vào ngày 22/5/2017, KDC đã hoàn tất việc mua 27% cổ phần KDC, nâng tỷ lệ sở hữu từ 24% lên 51% và VOC trở thành công ty con của KDC.

– Sau giao dịch trên và theo thông tư 202/2014/TT-BTC hướng dẫn lập và trình bày BCTC hợp nhất, KDC phải đánh giá lại khoản đầu tư vào VOC trước giao dịch trên.

– Theo đó, KDC hạch toán 240 tỷ đồng từ đánh giá lại giá trị khoản đầu tư. Đây là chệnh lệch giữa giá trị đánh giá lại và giá trị sổ sách của khoản đầu tư theo phương pháp vốn chủ sở hữu.

Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm do thay đổi cơ cấu doanh thu . Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 50,9% trong 6 tháng đầu năm 2016 xuống còn 22,6% trong 6 tháng đầu năm 2017 do tỷ trọng đóng góp của mảng dầu ăn tăng mạnh từ 23% cùng kỳ lên 73% trong khi tỷ suất lợi nhuận gộp mảng dầu ăn (tỷ suất lợi nhuận gộp của TAC là 10,9% còn VOC là 3,3%) thấp hơn nhiều mảng kem (tỷ suất lợi nhuận gộp của KDF là 54%). Dĩ nhiên chi phí bán hàng & quản lý mảng dầu ăn cũng thấp hơn nhiều mảng kem (khoảng 7,7% trên doanh thu đối với dầu ăn so với 43% trên doanh thu đối với kem).

Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu giảm. Chi phí bán hàng & quản lý là 679 tỷ đồng, tăng 46,7% so với cùng kỳ trong khi tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 23,5%; thấp hơn nhiều mức 47,2% trong 6 tháng đầu năm ngoái. Lý do là tỷ trọng đóng góp của mảng dầu ăn (có chi phí bán hàng & quản lý thấp hơn mảng kem) trong doanh thu tăng.

Tỷ suất lợi nhuận của TAC được cải thiện sau khi “về” với KDC. Tỷ suất lợi nhuận gộp của TAC tăng từ 9,1% trong 6 tháng đầu năm ngoái lên 10,9% trong 6 tháng đầu năm nay nhờ hoạt động mua hàng và cơ cấu sản phẩm được cải thiện. Trong khi đó doanh thu thuần cũng tăng nhờ nỗ lực tái cơ cấu và chương trình làm lại thương hiệu. Kết quả của việc tái cơ cấu thể hiện rõ hơn trong Q2 với doanh thu thuần đạt 998 tỷ đồng, tăng 10,2% so với cùng kỳ. Trong khi đó LNST tăng mạnh 33,8% so với cùng kỳ lên 50,5 tỷ đồng.

KDF vẫn đang trên đà đạt LNST theo kế hoạch cho cả năm là 200 tỷ đồng. Trong 6 tháng đầu năm, doanh thu thuần của KDF đạt 773 tỷ đồng, tăng 6% so với cùng kỳ và LNST đạt 83,5 tỷ đồng. Công ty đang trên đà đạt doanh thu thuần theo kế hoạch đề ra cho cả năm là 1.828 tỷ đồng và LNST là 200 tỷ đồng.

Dự báo với lợi nhuận thuần từ HĐSXKD tăng trưởng 270% và đạt 589 tỷ đồng. Chúng tôi đã điều chỉnh tăng dự báo cho năm 2017. Chúng tôi giữ nguyên dự báo doanh thu thuần là 7.197 ty đồng (tăng trưởng 221,3%) nhưng điều chỉnh dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ từ 310 tỷ đồng (giảm 73,6%) lên 589 tỷ đồng (giảm 49,1%) nhờ khoản lãi không thường xuyên 240 tỷ đồng liên quan đến việc hợp nhất VOC. LNST vẫn giảm so với cùng kỳ do năm ngoái KDC đã hạch toán một khoảng lợi nhuận không thường xuyên lớn là 1.665 tỷ đồng từ bán nốt 20% cổ phần công ty bánh kẹo BKD. Nếu không tính lợi nhuận không thường xuyên thì lợi nhuận thuần từ HĐSXKD tăng trưởng 270%. Các giả định chính của chúng tôi là:

– Doanh thu mảng kem và sữa chua (KDF) tăng trưởng 29,4% và đạt 1.808 tỷ đồng còn LNST đạt 186 tỷ đồng, tăng trưởng 30,2%. Tăng trưởng của KDF đạt được nhờ cải thiện kênh phân phối và nâng công suất. Tại thời điểm cuối Q1 năm 2016, KDF có 70.000 điểm phân phối hàng lạnh và đông lạnh; và công ty dự kiến sẽ nâng lên 100.000 điểm phân phối vào năm 2018. Trong năm 2016, KDF đã nâng cấp nhà máy hiện tại tại TPHCM và đưa nhà máy mới tại Bắc Ninh đi vào hoạt động. So với năm 2015, tổng công suất sản xuất kem tăng 167% lên 24 triệu lít và công suất sản xuất sữa chua tăng 213% lên 25 triệu lít. KDC cũng mở rộng sang phân phối các dòng sản phẩm thực phẩm chế biến khác chẳng hạn như khoai tây chiên, xúc xích, thịt gà viên, heo viên, bánh bao.

– Doanh thu thuần của TAC tăng trưởng 10,5% và đạt 4.394 tỷ đồng nhờ tái cơ cấu hoạt động bán hàng và làm lại thương hiệu. Còn LNST đạt 140 tỷ đồng, tăng trưởng 109,4% với giả định tỷ suất lợi nhuận gộp tăng thêm 3% nhờ hoạt động mua hàng được cải thiện, cơ cấu sản phẩm tốt hơn với tỷ trọng sản phẩm tỷ suất lợi nhuận cao tăng. Ngoài ra chúng tôi còn kỳ vọng công ty sẽ đưa một số sản phẩm mới ra thị trường vào giữa năm. TAC sẽ hợp nhất nguyên năm vào KDC và sẽ đóng góp đáng kể vào KQKD của công ty.

– Doanh thu thuần của VOC đạt 4.625 tỷ đồng, giảm 16,9% còn LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 298 tỷ đồng, giảm 3% vì TAC không còn là công ty con của VOC và không hợp nhất vào VOC. Chúng tôi giả định VOC vẫn bán nguyên liệu cho TAC nhưng không còn độc quyền như trước đây.

– Công ty sẽ ngừng hoạt động mảng mỳ ăn liền và dầu ăn Đại Gia Đình và sẽ không ghi nhận lợi nhuận từ đây trong năm 2017.

Theo đó chúng tôi dự báo EPS là 2.865đ; P/E dự phóng là 16,2 lần.

Chiến lược của KDC là giảm yếu tố mùa vụ trong hoạt động kinh doanh và từng bước bổ sung thêm sản phẩm phân phối qua hệ thống của mình. Việc mua lại mảng dầu ăn sẽ tạo nền tảng lợi nhuận ổn định cho KDC trong khi hoạt động kinh doanh trước đó thường biến động theo yếu tố mùa vụ. Mặc dù cho tỷ suất lợi nhuận thấp, mảng dầu ăn được đánh giá cao khi mang lại dòng doanh thu ổn định và KDC cũng kỳ vọng sẽ cải thiện tỷ suất lợi nhuận bằng cách tái cơ cấu và bổ sung sản phẩm mới. KDC nhận thức rõ lợi thế lớn nhất của mình chính là hệ thống phân phối đồng thời xác định thách thức lớn nhất là tăng số lượng các mặt hàng phân phối qua hệ thống này. Do đó, chúng tôi dự báo trong thời gian tới, KDC sẽ có những thông báo về sáp nhập, các hình thức đầu tư nhỏ hơn và thành lập liên doanh ở những thời điểm khác nhau nhằm mở rộng danh mục sản phẩm phân phối tập trung vào ba nhóm hàng sau: Thực phẩm đông lạnh – thịt và rau quả. Thực phẩm mát – một số sản phẩm thịt, trà sữa và khoai tây chiên. Hàng hóa khác – nước sốt và gia vị.

Sử dụng phương pháp định giá tổng hợp từng phần, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu KDC là 50.000đ, tương đương P/E dự phóng là 17,5 lần, EV/EBITDA là 17,1 lần và P/B là 1,5 lần. KDC đã quay lại là một doanh nghiệp hàng tiêu dùng với triển vọng khả quan sau vài năm tiến hành tái cơ cấu tài sản. Với danh mục sản phẩm trải rộng từ kem & sữa chua cho đến dầu ăn và bánh bao. Chiến lược mở rộng ra mảng sản phẩm đông lạnh, nước sốt và gia vị có vẻ rất hợp lý; cụ thể là tập trung vào những phân khúc còn manh mún và quy mô dưới 100-150 triệu USD, là chưa đủ lớn đối với các công ty đa quốc gia; thông qua kênh phân phối thuộc dạng tốt nhất cho hàng khô và sản phẩm lạnh/đông lạnh; từ đó thu hút đối tác hợp tác kinh doanh.

(HSC)