Bộ Công thương công bố giá SAB khởi điểm 320.000đ – Liệu có quá cao?

Bộ Công thương sẽ bán 53,59% cổ phần SAB vào ngày 18/12 với giá khởi điểm 320.000đ – Tổng số lượng cổ phiếu chào bán là 343,622,587 cổ phiếu, tương đương 53,59% vốn điều lệ.

Giá khởi điểm được xác định trên nguyên tắc lấy giá cao nhất trong ba mức giá: (1) mức giá tham chiếu bình quân của 30 phiên trên thị trường chứng khoán vào trước thời điểm công bố thông tin bán vốn 281.500 đồng/cp; (2) mức giá cao nhất theo định giá của công ty tư vấn 184.700 đồng/cp và (3) giá đóng cửa của ngày giao dịch trước công bố thông tin 320.000 đồng/cp.

Phiên đấu giá bán cổ phần sẽ được tổ chức vào ngày 18/12. Và giá đấu ít nhất phải khớp giá sàn vào ngày 17/12. Tại giá khởi điểm, EV/EBITDA dự phóng năm 2017 lên đến 33,2 lần còn năm 2018 là 31 lần. Trong khi đó EV/EBITDA bình quân khu vực năm 2017 là 12,8 lần và năm 2018 là 12 lần.

Có vẻ Nhà nước đang hy vọng sẽ tìm được người mua sẵn sàng trả giá từ mức giá khởi điểm trên trở lên. Nếu đánh giá dựa trên những phát biểu tự tin của ban lãnh đạo SAB gần đây về ấn tượng của NĐT sau các buổi roadshow và quy mô cổ phần chào bán, thì chúng tôi thấy có vẻ họ hy vọng sẽ có người mua chiến lược sẵn sàng trả giá cao để mua cổ phần SAB.

Trước đây nhiều NĐT chiến lược đã bày tỏ sự quan tâm đến số cổ phần này nhưng một số NĐT tỏ ra lo ngại vì thị giá cao. Kể từ đó giá SAB thậm chí còn tăng tiếp. Tuy nhiên mức định giá cao khi bán cổ phần có lẽ một phần dựa trên:

• Triển vọng tăng trưởng mạnh mẽ: Tổng sản lượng bia tại Việt Nam dự kiến tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 9% trong 5-10 năm tới.

• Với quy mô dân số không hề nhỏ thì Việt Nam là một trong số ít những thị trường biên còn sót lại: Với quy mô dân số 93 triệu người, thì Việt Nam được coi là một trong những thị trường bia lớn cuối cùng mà hầu hết các thương hiệu quốc tế còn chưa thâm nhập sâu.

• Mạng lưới phân phối cũng là điểm cộng trong định giá SAB: Các hãng bia quốc tế rất quan tâm đến mạng lưới phân phối bên cạnh thị phần và tỷ suất lợi nhuận. Với mạng lưới phân phối rộng khắp toàn quốc, SAB mang lại nhiều giá trị cho một thương hiệu bia quốc tế với danh mục sản phẩm đa dạng.

• Dự địa để nâng tỷ suất lợi nhuận: Tỷ suất EBITDA của SAB đã được cải thiện từ mức 13,3% năm 2014 lên 16,9% vào cuối năm ngoái. Tuy nhiên chúng tôi thấy vẫn còn nhiều dưa địa để cải thiện hiệu quả hoạt động và cảm thấy tỷ suất EBITDA có thể tiếp tục được nâng cao lên 18-20%.

NĐTNN chỉ được phép mua tối đa 38.59% cổ phần SAB. Vì hiện room của SAB là 49% và tỷ lệ sở hữu của NĐTNN đã là 10,41%. Do vậy số lượng cổ phiếu tối đa mà NĐTNN còn có thể mua được trong lần đấu giá này là gần 247.470.409 cổ phiếu; tương đương 38,59% cổ phần.

Dự báo với LNST năm 2017 tăng trưởng 9,4%. Chúng tôi dự báo trong năm 2017 Sabeco sẽ đạt tổng doanh thu là 34.704 tỷ đồng, tăng trưởng 13,4%. LNST là 5.092 tỷ đồng, tăng trưởng 10,2% và LNST của cổ đông công ty mẹ là 4.900 tỷ đồng, tăng trưởng 9,4%. Giả định của chúng tôi bao gồm:

• Ngành bia tăng trưởng 8,5% và đạt sản lượng 4.109 triệu lít trong năm 2017.

• Thị phần của SAB giảm nhẹ từ 43,3% năm ngoái xuống còn 43,1%.

• Sản lượng tiêu thụ tăng 7,5% và đạt 1.771 triệu lít bia.

• Giá bán bình quân tăng 6% bù đắp cho việc thuế tiêu thụ đặc biệt tăng.

• Tổng doanh thu bao gồm thuế tiêu thụ đặt biệt dự báo là 34.704 tỷ đồng, tăng 13,4%.

• Tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 29,9%.

• Tỷ lệ chi phí bán hàng/doanh thu là 12%.

• Chi phí quản lý tăng 6%.

• Lợi nhuận tài chính thuần là 588 tỷ đồng, giảm 13,7% với giả định không còn lãi từ bán các khoản đầu tư tài chính.

Theo đó EPS dự phóng năm 2017 là 7.178đ; tăng 11,4%; dựa trên giá khởi điểm là 320.000đ thì P/E dự phóng là 44,6 lần và EV/EBITDA là 33,2 lần.

Dự báo với LNST năm 2018 tăng trưởng 9,1%. Chúng tôi dự báo trong năm 2018 Sabeco sẽ đạt tổng doanh thu thuần là 37.967 tỷ đồng, tăng trưởng 9,4% và LNST của cổ đông công ty mẹ là 5.347 tỷ đồng, tăng trưởng 9,1%. Giả định của chúng tôi bao gồm:

• Ngành bia tăng trưởng 8% và đạt sản lượng 4.438 triệu lít trong năm 2018.

• Thị phần của SAB giữ nguyên ở 43,1%

• Sản lượng tiêu thụ tăng 8% và đạt 1.913 triệu lít bia.

• Giá bán bình quân tăng 3%.

• Tổng doanh thu bao gồm thuế tiêu thụ đặt biệt dự báo là 37.968 tỷ đồng, tăng 9,4%.

• Tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 30%.

• Tỷ lệ chi phí bán hàng /doanh thu tăng nhẹ lên 12,5%.

• Chi phí quản lý tăng 6%.

• Lợi nhuận tài chính thuần là 759 tỷ đồng, tăng 29%.

Theo đó EPS dự phóng năm 2018 là 7.783đ; tăng 9,1%; dựa trên giá khởi điểm là 320.000đ thì P/E dự phóng là 44,1 lần và EV/EBITDA là 31 lần.

Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu SAB là 187.000đ, tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 22,5 lần. Hiện cổ phiếu SAB đang có P/E dự phóng năm 2017 là 47,1 lần và EV/EBITDA là 35,2 lần, nghĩa là đã đắt. Giá cổ phiếu tăng mạnh trong những tháng qua trước kỳ vọng bán vốn nhà nước, từ đó định giá của cổ phiếu SAB ở mức cao. Chúng tôi cho rằng trong thời gian tới SAB sẽ chỉ tăng trưởng cùng tốc độ tăng trưởng của ngành với tỷ suất lợi nhuận được có thể được cải thiện khi có nhà đầu tư mới.

—————————
Nguyễn Hữu Bình – Nhà quản lý tài khoản chứng khoán
(nhận Hợp tác đầu tư – Quản lý tài khoản chứng khoán)
Điện thoại: 0983 361 688
https://www.facebook.com/cophieu86/
Website: www.cophieu86.com
Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.