Cổ phiếu VNM: Ước tính doanh thu 2018 đạt 55.569 tỷ, tăng trưởng 8,9%

Phân tích cổ phiếu VNM: Ước tính doanh thu 2018 đạt 55.569 tỷ

Lượt xem:652 - Ngày:
  • Chia sẻ
  • Ước tính tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận Q2 của VNM (Khả quan) sẽ dưới 5% trong bối cảnh cạnh tranh ở các phân khúc như sữa bột và sữa chua tăng lên đã ảnh hưởng đến tăng trưởng của cả doanh thu và lợi nhuận.

    Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu VNM là 186.000 đồng; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 27,5 lần. Cho năm 2018, trước mắt dự nguyên dự báo LNST tăng trưởng 6%. Những tín hiệu ban đầu cho thấy ngành sữa tăng trưởng chậm trong Q1 tiếp tục thể hiện trong đầu Q2. Có vẻ sự khó khăn đặc biệt rơi vào mảng sữa bột (chủ yếu là sữa công thức) với nhiều đối thủ mới gia nhập ngành có thể sẽ giành thị phần từ tay các doanh nghiệp hiện hữu. Những mảng khác vẫn tăng trưởng và VNM có vẻ đang giành thêm thị phần ở những mảng này.

    Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu VNM là 186.000 đồng; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 27,5 lần

    Tuy nhiên chi phí bán hàng & quản lý có thể sẽ tăng nhanh hơn doanh thu khiến cho tỷ suất lợi nhuận thuần bị ảnh hưởng. Tăng trưởng nói chung đang chậm lại do các mảng kinh doanh hiện hữu đang cho thấy dấu hiệu bão hòa. Thực hiện M&A là một giải pháp có thể sử dụng để giải quyết vấn đề trên nhưng cho tới nay chúng tôi chưa thấy hoạt động M&A mạnh mẽ ở VNM. VNM vẫn là công ty được quản trị cực kỳ tốt với thương hiệu và mạng lưới phân phối ít có doanh nghiệp nào sánh được. Bên cạnh đó công ty cũng có chính sách cổ tức khá nhất quán.

    Nhu cầu sản phẩm sữa biến động trái chiều từ đầu năm – Theo công ty nghiên cứu thị trường Kantar World Panel, trong Q1/2018, doanh số ngành sữa Việt Nam giảm 4,4% ở khu vực thành thị và tăng 4% ở khu vực nông thôn. Doanh thu ngành sữa trong tháng 4 tiếp tục kém với doanh thu lũy kế 4 tháng đầu năm ở thành thị giảm 3,1% trong khi khu vực nông thôn tăng 3,1%. Hiện số liệu cho tháng 5 và tháng 6 chưa được công bố và xu hướng này sẽ vẫn tiếp diễn vì nhu cầu ở mảng sữa bột tiếp tục kém.

    Ước tính tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận so với cùng kỳ trong Q2 của VNM sẽ dưới 5% – Do nhu cầu trong ngành suy giảm nên doanh thu của VNM trong Q2 sẽ không tăng nhiều với mức tăng so với cùng kỳ có thể chỉ dưới 5%. Tuy nhiên vẫn kỳ vọng công ty sẽ tiếp tục giành thêm thị phần nhờ thành công trong việc đưa nhiều sản phẩm ra thị trường kể từ năm ngoái ở mang sữa nước, sữa bột, sữa chua uống và sữa đậu nành. Chi phí đầu vào cũng biến động trái chiều và gần như cân bằng lẫn nhau. Do vậy tỷ suất lợi nhuận gộp Q2 sẽ không thay đổi nhiều so với Q1. Tuy nhiên chi phí bán hàng & quản lý sẽ tiếp tục tăng nhanh hơn doanh thu khiến cho tỷ suất lợi nhuận thuần Q2 giảm nhẹ.

    Cạnh tranh gay gắt ở mảng sữa bột – chiếm khoảng 26% doanh thu và 28% lợi nhuận gộp trong năm 2017

    Dưới đây là tóm lược quan điểm về tình hình cạnh tranh hiện nay ở các mảng chính của VNM trên thị trường sữa Việt Nam:

    1. Cạnh tranh gay gắt ở mảng sữa bột – chiếm khoảng 26% doanh thu và 28% lợi nhuận gộp trong năm 2017. Thị trường sữa bột tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 12,7% trong 5 năm qua và trong năm ngoái chỉ tăng trưởng 9,8% – Sữa bột chủ yếu là sữa công thức dành cho trẻ sơ sinh và trẻ nhỏ. Hiện VNM dẫn đầu thị trường với thị phần khoảng 27%. Abbott đứng thứ 2 với 17% và tiếp theo là Friesland Campina với 12% thị phần. Trong khi thị phần của cả Abbot và Friesland Campania (ở phân khúc cao cấp) vẫn giữ nguyên hoặc giảm nhẹ trong 3 năm qua, thì Nutifood nổi lên thành một nguy cơ lớn đối với VNM ở phân khúc bình dân.

    Thị phần của Nutifood đã tăng từ 10% trong năm 2014 lên khoảng 15% trong năm 2017. Nutifood có sản phẩm đa dạng và có giá thấp hơn 10-15% so với VNM. Có vẻ như Nutifood sẵn sàng chấp nhận biên lợi nhuận thấp để giành lấy thị phần. Bên cạnh đó các hãng sữa quốc tế như Abbott, Friesland Campina, Mead Johnson, Nestle và nhiều hãng sữa nhỏ hơn khác đều có năng lực tốt về marketing và nghiên cứu, phát triển sản phẩm. Do vậy những doanh nghiệp này luôn luôn là nguy cơ cạnh tranh với VNM.

    • Sữa bột được nhập khẩu nên các doanh nghiệp trong nước không có lợi thế về giá so với các doanh nghiệp ngoại.

    • Nhà máy chủ yếu được tự động hóa nên chi phí nhân công không phải là nhân tố quan trọng.

    • Cạnh tranh ở đây cả về giá, sản phẩm, hoạt động marketing và phân phối.

    Sữa nước vẫn là thế mạnh của VNM – chiếm khoảng 42% doanh thu và 42% lợi nhuận gộp trong năm 2017

    2. Sữa nước vẫn là thế mạnh của VNM – chiếm khoảng 42% doanh thu và 42% lợi nhuận gộp trong năm 2017. Thị trường sữa bột này có tốc độ tăng trưởng gộp bình quân năm là 14,6% trong 5 năm qua và tăng trưởng 13% trong năm ngoái – Mảng này ít cạnh tranh hơn so với mảng sữa bột vì các doanh nghiệp trong nước có lợi thế về nguồn cung. VNM là doanh nghiệp giữ thị phần số 1 trong mảng này. Các doanh nghiệp lớn khác trong ngành là Friesland Campina, TH Milk, Nestle, IDP và Mộc Châu. Sản phẩm nhập khẩu có giá cao hơn nhiều nên chỉ áp đảo ở phân khúc cao cấp. Với chuỗi cung ứng sữa nguyên liệu trong nước lớn nhất, mạng lưới phân phối rộng, thương hiệu phổ biến và giá bán phải chăng, VNM sẽ giữ được vị thế số 1 trong những năm tới.

    • 30% sản lượng sữa nước là từ nguồn nguyên liệu trong nước. Trong đó khoảng 10% là từ chính các nông trại của công ty.

    • 70% nguyên liệu cho sữa nước được nhập khẩu từ New Zealand, Australia, Châu Âu và Mỹ dưới dạng bột sữa (SMP và WMP). Nhờ vậy công ty có thể tiết kiệm chi phí vận chuyển. Bột sữa sau đó được chế biến tại các nhà máy của VNM ở Việt Nam và chuyển thành sữa nước.

    • Hầu hết các công ty sữa nước ngoài không có nhà máy sữa nước tại Việt Nam và phải nhập khẩu thành phẩm với chi phí vận chuyển đắt đỏ.

    3. Áp lực cạnh tranh thị phần sữa chua từ các đối thủ và sản phẩm mới – Sữa chua đóng góp khoảng 14% doanh thu và 16% lợi nhuận gộp của VNM trong năm 2017. Thị trường sữa chua tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân hàng năm là 13,1% trong 5 năm qua và tăng 16% trong năm ngoái – Áp lực cạnh tranh ngày càng gia tăng đối với VNM trong mảng sữa chua vốn là mảng mà công ty áp đảo hoàn toàn. Thị phần của VNM đã giảm từ 90% trong năm 2012 xuống 84% trong năm 2017. Doanh nghiệp lớn thứ hai trong mảnh này là Friesland Campina với khoảng 8-9% thị phần. Trong khi đó các đối thủ mới như IDP và TH Milk đã gia nhập ngành với nhiều đột phá trong sản phẩm. KDC cũng đã tung ra thị trường sản phẩm mới, là sữa chua đá. Dự báo thị phần của VNM ở mảng sữa chua sẽ tiếp tục giảm xuống khoảng 80-83% trong vài năm tới.

    • Chất lượng sữa chua của VNM được đánh giá ở mức trung bình so với các đối thủ trên thị trường sữa chua ăn đại chúng.

    • Trong khi đó tất cả các đối thủ đều tích cực giới thiệu thêm các sản phẩm mới.

    • VNM cũng tung ra một số sản phẩm sữa chua uống mới và hiện dẫn đầu phân khúc này với 39% thị phần. Phân khúc này tăng trưởng 17% trong năm 2017 với quy mô khoảng 4.850 tỷ đồng, nhỏ hơn so với phân khúc sữa chua ăn với quy mô 7.765 tỷ đồng và cũng tăng trưởng 16% trong năm ngoái.

    Dự báo năm 2018: Doanh thu VNM 55.569 tỷ, tăng trưởng 8,9%, LNST 10.908 tỷ, tăng trưởng 6%.

    Cho năm 2018, giữ nguyên dự báo với LNST tăng trưởng 6% – Cho đến khi KQKD Q2 được công bố, vẫn sẽ giữ nguyên dự báo gần nhất cho VNM với doanh thu đạt 55.569 tỷ đồng, tăng trưởng 8,9% và LNST đạt 10.908 tỷ đồng, tăng trưởng 6%. Các giả định gồm:

    1. Ngành sữa Việt Nam tăng trưởng 8,4% trong năm 2018.

    2. Thị phần của VNM tăng từ 57,1% trong năm 2017 lên 57,8% trong năm 2018.

    3. Sản lượng tiêu thụ và giá bán lần lượt tăng 8,9% và 0%. Theo đó doanh thu trong nước đạt 47.888 tỷ đồng, tăng trưởng 9,9% và đóng góp 86,2% vào tổng doanh thu.

    4. Doanh thu xuất khẩu giữ nguyên ở 4.407 tỷ đồng, đóng góp 7,9% vào tổng doanh thu.

    5. Doanh thu của các công ty con ở nước ngoài tăng trưởng 6,9% đạt 3.272 tỷ đồng và đóng góp 5,9% vào tổng doanh thu.

    6. Giá bột sữa nguyên liệu bình quân là 2.600 USD/tấn, tăng 3,2%. Giá sữa tươi mua từ nông dân trong nước cung cấp giữ nguyên. Giá đường giảm 10% còn chi phí bao bì tăng 8%. Theo đó tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 47,1%; thấp hơn một chút so với mức 47,5% trong năm 2017.

    7. Tỷ lệ chi phí bán hàng/ doanh thu là 22,6%; giữ nguyên so với năm 2017.

    8. Theo đó, EPS năm 2018 dự báo đạt 6.765 đồng, tăng 6%; P/E dự phóng năm 2018 là 25,3 lần và EV/EBITDA là 20,2 lần.
    Triển vọng tăng trưởng của VNM hiện giảm về mức một chữ số – không có M&A, có vẻ như tăng trưởng của VNM hiện giảm về mức một chữ số đối với cả doanh thu và lợi nhuận khi mà thị trường sữa đã tương đối bão hòa và việc gia tăng thị phần sẽ khó khăn hơn do VNM đã ở vị thế áp đảo ở hầu hết các phân khúc. Do đó, tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận của VNM nhiều khả năng sẽ ở mức tương đương với ngành sữa. Theo đó, công ty có thể phải tìm kiếm nguồn tăng trưởng mới và có thể là thông qua M&A.

    Tiếp tục đánh giá Khả quan. Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 186.000 đồng; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 27,5 lần. Công ty có vẻ vẫn có thể giành thêm một chút thị phần ở một số phân khúc mặc dù theo đó sẽ kéo theo sự gia tăng của chi phí bán hàng & quản lý, tuy nhiên triển vọng ngành hiện tại là không rõ ràng. Mặc dù vậy trong trung hạn thị trường sữa vẫn còn nhiều tiềm năng tăng trưởng nhờ: cơ cấu dân số, quá trình đô thị hóa đang diễn ra và thu nhập tăng lên.

    —————————

    Ngô Minh Hoàng – Chuyên gia phân tích chứng khoán
    (nhận Hợp tác đầu tư – Quản lý tài khoản chứng khoán)
    Điện thoại: 012 6789 3333

    Tư vấn chuyên sâu trên Skype: cophieu86.com
    https://www.facebook.com/cophieu86/
    Website: www.cophieu86.com
    Tham gia nhóm phân tích cổ phiếu chuyên sâu tại đây.

    Ý kiến Bình luận
    Top